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Cada um no seu quadrado

Edição 295

Incomodado com as críticas aos private equity por conta da operação Greenfield, Gonçalves diz que os FIPs envolvidos não são de fato PE

O presidente da gestora Stratus, Álvaro Gonçalves, é um nome que quase se confunde com a indústria de private equity no Brasil. Ele tem sido, ao longo dos últimos 20 anos, um dos grandes difusores dessa classe de investimentos no País, assim como um dos grandes articuladores do setor junto aos investidores nacionais e internacionais. Ex-presidente da Abvcap, a associação que representa os fundos de private equity, Gonçalves fala nessa entrevista à revista Investidor Institucional sobre as dúvidas lançadas pela operação Greenfield, que denunciou alguns fundos de private equity, sobre o setor. Embora, segundo ele, os fundos denunciados não sejam, verdadeiramente, de private equity. Veja a seguir os principais trechos da entrevista:

Investidor InstitucionalQuais os reflexos da operação Greenfield entre os gestores de private equity?
Álvaro Gonçalves – Os fundos envolvidos na operação Greenfield estavam estruturados usando a mesma estrutura de private equity, que é a estrutura dos FIPs, o que dá uma primeira impressão de que todos podem estar com problemas. Entretanto, os FIPs são estruturas muito versáteis e apenas uma parte deles são, de fato, fundos de private equity.

IIVocê não classifica os fundos envolvidos na operação Greenfield como sendo de private equity?
AG – Não. Hoje segundo a CVM existem em torno de mil FIPs, dos quais menos de um terço são realmente private equity.

IIQual a diferença entre eles?
AG – A denominação private equity não é uma denominação legal ou regulatória. O que define o fundo de private equity são três coisas. Em primeiro lugar, precisa ter um condomínio de investidores diversificados, ou seja, não é um veículo de investidor único ou poucos investidores. Em segundo, o FIP deve compor uma carteira de ativos, uma carteira de investimentos. E em terceiro, deve ter um gestor profissional escalado para executar a montagem dessa carteira.

IIEssas condições não estão presentes nos FIPs envolvidos na operação Greenfield?
AG – A maior parte desses FIPs foram montados para fazer um investimento numa única empresa, que é naturalmente uma anomalia pois você tem uma total concentração de riscos. Num private equity de verdade você coloca no máximo 20% num único ativo. Então, a maior parte desses investimentos são projetos que claramente tinham um direcionamento para uma empresa única ou uma carteira tão concentrada que não se justificaria num mundo de private equity.

IIA CVM, quando regulamentou os FIPs, não fez essas especificações. Isso foi um erro?
AG – Olhando para trás, eu diria que foi importante que a CVM começasse dando a flexibilidade que deu, mas acho que a revisão demorou muito para acontecer, só saiu em 2016. Que a primeira legislação tivesse que ser flexível eu acho razoável, a gente não sabia como é que o mercado iria se comportar, mas esse conjunto de instruções deveria ser revisado num intervalo de 5 anos e demorou 13 anos. Eu acho também que um passo intermediário, a auto-regulação, deveria ter acontecido.

II No ano passado a CVM publicou novas regulamentações para os FIPs. Ela já está funcionando?
AG – Sim, está funcionando desde 2016 e é composta por três linhas estruturais. A Instrução 578 define os cinco segmentos possíveis de FIPs, caracterizando os fundos de seed capital para empresas nascentes, os de venture capital para emergentes, os de tecnologia para empresas que investem muito em pesquisa e desenvolvimento, os multiestratégicos que são os private equity tradicionais e os de infraestrutura. A Instrução 579, que na minha opinião é a instrução modeladora do futuro private equity no Brasil, passa a categorizar a forma como contabilizar os ativos de entidades de investimento, um termo tomado do IRFS (sistema contábil global) e que até então não era utilizado no Brasil. Para diferenciar FIPs que são entidades de investimento daqueles que não são essa instrução usa parâmetros como independência dos gestores em relação aos investidores, quantidade de investidores no fundo etc. Isso muda completamente o perfil de como você tem que reportar esses fundos e possivelmente irá refletir na tributação desses fundos. E tem ainda a Instrução 558, que disciplinou a atividade do gestor e do administrador.

IINada disso existia antes?
AG – Antes a gente tinha a 391, que é a instrução original dos FIPs, e a 209 que era a instrução dos fundos de empresas emergentes, funcionando ambas com uma série de “puxadinhos” que valiam para fundos de infraestrutura ou para alguns fundos de certas características.

IIQuer dizer que eram poucas as exigências regulatórias para as assets lançarem fundos de private equity?
AG – Veja, as vezes eram boas assets, com bom histórico em outras classes de ativos, que contratavam um cara de private equity e lançavam um fundo com o nome dela e o investidor entrava. Ninguém fazia nada de errado, não havia nada de questionável sob o ponto de vista ético, mas em geral ela não seguia uma série de processos internos que o private equity deve seguir, como controle de riscos, regras internas para formar uma carteira etc.

IIQue tipo de regras são essas?
AG – Por exemplo, num fundo de private equity os dois primeiros investimentos definem algumas restrições para o terceiro investimento, conforme estiver performando o primeiro e o segundo. No quarto você não pode tomar certos riscos, você toma outro tipo de risco. Então, a formação da carteira de private equity não é simplesmente comprar 8 a 10 empresas, tem um encadeamento de processos, exige uma especialização grande, exige um controle de compliance, um monitoramento das empresas. Normalmente um fundo de private equity requer entre 20 e 30 pessoas, os 5 ou 6 profissionais de investimento que fazem as transações precisam de um arcabouço muito grande em torno deles.

II Isso não acontece nos FIPs que não são private equity puros?
AG – Em muitos desses fundos essa estrutura não está nem de perto presente. Mesmo quando a gente desconsidera os FIPs criados com outros objetivos que não o de formar uma carteira com ganho de capital para os investidores, ainda assim tinha muitos fundos com boas intenções que não fizeram o dever de casa, não foram aprender onde isso já é bem feito, o que funciona e como funciona.

IIVocê disse que dos mil FIPs que existem apenas um terço são realmente private equity, dá uns 300. Qual o desempenho deles nos últimos anos?
AG – Tem sido muito bom nos últimos três anos. Claro que também têm casos negativos, como acontece com fundos de ações, de renda fixa, mas os resultados gerais têm sido bastante atrativos. Tanto que os investidores que estão nesses fundos, tanto os institucionais brasileiros quanto os institucionais estrangeiros, mesmo durante esses anos recessivos têm aportado recursos novamente quando são chamados.

IIQuer dizer que os gestores de private equity continuam captando bem?
AG – Continuam sim. Tem um elenco de 15 a 20 gestores brasileiros que, com base nos resultados expressivos que tem entregado, estão conseguindo aumentos relevantes em suas captações, tanto com investidores brasileiros quanto internacionais. Esses investidores entendem que no momento recessivo o capital faz muito mais diferença para as empresas do que num momento em que elas estão capitalizadas e indo bem. Então, paradoxalmente, nos últimos 3 anos em que a economia está em marcha lenta o private equity tem tido um sucesso desproporcional, exatamente porque quando a gente capitaliza uma empresa e ajuda ela a organizar bem a sua gestão, a diferença que ela passa a ter diante de seus concorrentes é tão desproporcional que ela consegue, vamos dizer assim, atropelar o market share das concorrentes e crescer muito.

IIQual o principal fator para o sucesso de um private equity?
AG – O essencial é o fundo ter gente com experiência aplicável no setor-alvo. Os investidores examinam esse aspecto à exaustão antes de entrar no fundo. Ou seja, você precisa ter na sua equipe gente que já fez investimentos naquele setor, que conhece os aspectos regulamentais, os problemas do dia a dia. Não adianta apenas contratar um consultor porque o que vai ser exigido dele é experiência aplicável. Veja, na minha gestora nós fechamos recentemente uma negociação com uma empresa de transportes e o nosso office, que liderou a transação, além de ter vindo da área de transportes já tinha feito várias aquisições nesse setor antes de migrar para o mundo dos investimentos. Acontece a mesma coisa nas outras áreas onde investimos, como o mercado de consumo, de cinema, de academias de ginástica.

IIEm todos esses setores os offices são pessoas especializadas?
AG – São pessoas com experiência aplicável, isso em relação ao aspecto setorial. Mas tem também o aspecto situacional que consideramos muito importante, que tem a ver com a situação em que está a empresa, com seu momento. Confesso que nós já cometemos erros situacionais aqui na Stratus. Meu primeiro fundo, que investiu em start-up, teve perdas exatamente por aspectos situacionais. Nós não tínhamos, e não temos, processos adequados para lidar com start-ups aqui na Stratus. Os nossos processos não funcionam bem para estas empresas, a gente acaba gerando custo para elas. Então essa situação de investir em start-up, só para dar o exemplo do meu lado, aqui na Stratus é proibido.

IIVocês não investem em start-ups?
AG – Hoje a gente só entra em empresas que sejam grandes o suficiente, que já tenham estrutura, equipes, processos e histórico de negócios, quando o fundador é uma parte integrante mas ela já ultrapassou a fronteira pessoal com ele.

IIO que você acha da participação dos investidores nos comitês de investimentos?
AG – Bom, primeiro deixa eu dizer que não pode haver nenhuma limitação quanto ao investidor ter informação. A gente sempre tenta ter uma equipe disponível para atender o investidor, que entrega a ele o relatório do jeito que ele quiser. Entretanto, a participação de representantes de investidores nos comitês, as vezes acaba gerando problemas. Isso porque a configuração de um portfólio tem um encadeamento no qual o processo decisório sobre a quinta empresa tem a ver com as decisões de compra da primeira, da segunda e das subsequentes, então a participação dos membros do comitê devem ser continuadas. E a participação de representantes de investidores nem sempre tem essa continuidade, as vezes vai um cara numa reunião e na reunião seguinte ele está de férias, ou saiu da empresa, e então vai outra pessoa. No momento de desinvestimento, por exemplo, você tem que saber as bases na qual o ativo foi comprado para poder votar sobre o desinvestimento. Não adianta só olhar os papéis.

IIVocê quer dizer que ele pode não ter o mesmo histórico dos investimentos que os outros membros do comitê?
AG – O comitê é um colegiado, é um grupo que vai formando junto a opinião, e quem participa tem que ter além do histórico dos investimentos também um alinhamento de interesse com o dos investidores. As pessoas do comitê normalmente têm participação na taxa de performance do fundo, o sujeito fica sete anos, oito anos esperando para pôr a mão num bônus que normalmente é maior por conta de ficar acumulado esse tempo todo, então se as decisões do comitê são erradas isso mexe diretamente com o bolso dessas pessoas. Não posso ter essa taxa de performance atrelada a decisões de pessoas que não têm o mesmo histórico nem o mesmo incentivo, são funcionários, não ganham nenhum centavo, nem a mais nem a menos, pela performance do fundo.

IINa sua opinião, ao investir num private equity o investidor deve delegar ao gestor as decisões de investimento?
AG – Resumindo, é isso. Você tem que confiar no gestor, senão é melhor não investir com ele. Investir e tentar superar a falta de confiança sentando no comitê ou mandando alguém ir lá votar não vai resolver e vai atrapalhar.

IIDá prá confiar num gestor, por exemplo, no seu primeiro fundo?
AG – Geralmente os primeiros fundos são investidos pelos “sponsors” daquele gestor, são as pessoas que apoiaram a formação da asset, que estão preparados para tomar aquele risco e normalmente por conta de entrar no primeiro fundo exigem incentivos adicionais, como taxa de performance reduzida. O investidor institucional, normalmente, não entra. É a mesma coisa para um gestor que nunca fez uma estratégia, que no máximo pode prometer que vai contratar alguém que já trabalhou no setor.

IIA partir do segundo fundo já dá para ter mais confiança no desempenho do gestor?
AG – Podemos dizer que se ele vai bem no primeiro as chances de continuar indo bem, e talvez ainda melhorar, são maiores. Mas o contrário também é verdade, se ele vai mal no primeiro as chances de continuar indo mal no segundo são relevantes, normalmente ele melhora porque aprende mas as chances de continuar indo mal ainda são relevantes. Existem várias estatísticas a respeito disso.

IIQuem são os investidores relevantes que participam do mercado de private equity hoje no Brasil?
AG – Tivemos, paradoxalmente, um aumento gradual da exposição do estrangeiro nos últimos dez anos, e hoje representa cerca de 60% do capital de private equity no Brasil. E a tendência é de continuar aumentando, devendo chegar a 70% no ano que vem ou em uns dois anos.

II E o institucional, como é que está?
AG – O institucional representa uns 10%. O institucional que entrou nos fundos de private equity que eram private equity mesmo, e que tinham um gestor especializado, esses montaram uma carteira de investimentos e os resultados têm sido muito bons.

II O resto é family-office?
AG – Family-office e estruturas híbridas, tem alguns bancos que participam do próprio capital, tem alguns investidores individuais que também participam.

IIQual o futuro do private equity no Brasil?
AG – Eu vejo com otimismo. O Brasil tem um grande recurso silencioso, que ninguém faz marketing sobre ele, que é o empresário brasileiro. Tem os ícones positivos e os ícones negativos, mas estatisticamente não são tão relevantes, mas o empresário típico brasileiro é resiliente, formalista, bom empregador, tem consciência social e é voltado ao lucro. Então, o que ele não tem é acesso ao capital.

IIQuais as opções de acesso ao capital para o empresário brasileiro?
AG – Como cidadão brasileiro eu preferiria que o empresário tivesse mais opções, que fosse à Bolsa com mais frequência, que emitisse debêntures, que tivesse um mercado mais padronizado, mais funcional. Mas isso não acontece, e há um oceano de empresas famintas por capital, empresas que podem dar saltos maiores com acesso a capital de longo prazo. Então, o private equity vem se posicionando como sendo talvez a única fonte de capital de longo prazo para o empresário médio brasileiro.


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