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Bram disputa mercado de ETFs | Depois de apresentar produto ancorado no Ibovespa, gestora prepara estratégia do gênero para renda fixa e investimentos no exterior

Ainda em processo de formação, com uma massa de recursos por volta de R$ 20,24 bilhões, o mercado doméstico de fundos de investimentos ancorados em índices e cotados em bolsas de valores, os chamados ETFs (acrônimo de exchange traded funds), começa a ganhar escala e novos competidores de porte. Anteriormente formado por BB DTVM, BlackRock, Caixa, Itaú Asset Management e Mirae, o grupo de instituições com operações no segmento passou a contar, desde junho, com a Bradesco Asset Management (Bram), que apresentou o seu BOVB11, baseado no Ibovespa e devidamente listado na B3. Os R$ 750 milhões captados na operação, que rapidamente se multiplicaram para a casa de R$ 1,78 bilhão, garantiram à estreante, de cara, o terceiro posto no ranking nacional dos gestores de ETFs, atrás apenas de Itaú (R$ 11,87 bilhões de patrimônio líquido em agosto último) e BlackRock (R$ 10,76 bilhões), e aguçaram de vez a disposição da casa de oferecer mais opções na área.
“A queda da taxa Selic abre espaço para uma forte oferta de ETFs, que são uma excelente opção de diversificação para investidores em geral – inclusive os institucionais, que representam cerca de 80% do volume de aplicações no BOVB11”, comenta o superintendente-executivo da Bram, Ricardo Eleutério. “O potencial de crescimento do produto nesse novo cenário estrutural, marcado por juros em patamares reduzidos, é enorme. Basta dizer que os fundos de índices contabilizam, no mercado global, ativos de cerca de US$ 5 trilhões, o correspondente a 10% do patrimônio líquido total dos veículos de investimentos, ou seja, 9,8 pontos percentuais a mais do que no Brasil”, complementa o executivo.

ETF de renda fixa – No momento, o executivo e a sua equipe estão debruçados sobre dois projetos do gênero. O primeiro, com lançamento previsto ainda para este ano, é um ETF de renda fixa. Será, salvo surpresas, o terceiro da modalidade no país. Os pioneiros no nicho foram Mirae e Itaú, que apresentaram o FIXA11 e o IMAB11 em setembro de 2018 e junho último, pela ordem. O segundo teve como patrocinador o Tesouro Nacional, que, em parceria com o Banco Mundial, promoveu, há 12 meses, uma licitação para a escolha do gestor do referido fundo, para o qual se comprometeu a realizar uma emissão direta de Notas do Tesouro Nacional da série B (NTNs-B) proporcional à captação. Apesar do prestígio dos organizadores e das garantias oferecidas, a asset do Itaú foi a única inscrita. “Consideramos que as condições da licitação não eram interessantes. Resolvemos desenvolver o produto por conta própria”, diz Eleutério.
O primeiro desafio da Bram será eleger um índice de referência distinto dos adotados por Itaú e Mirae, que optaram, respectivamente, pelo IMA-B, atrelado ao IPCA, e um indicador próprio, desenvolvido sob encomenda pela S&P Dow Jones, baseado em contratos futuros de depósitos interfinanceiros (DI) de três anos. Há três potenciais candidatos em análise, mas a gestora, por cautela, não dá pistas a respeito. “Uma coisa é certa: a carteira do ETF terá prazo médio de vencimento superior a 720 dias, para garantir aos investidores pessoas físicas a alíquota de 15% de Imposto de Renda, qualquer que seja a duração da aplicação, e a não incidência do chamado ‘come cotas’, como é conhecida a antecipação, em maio e novembro, do Imposto de Renda sobre os rendimentos de fundos de investimento”, observa o superintendente-executivo.

Taxas baixas – Os planos da asset incluem um apelo ao bolso dos investidores. A ideia é oferecer, na área de renda fixa, taxas de administração inferiores às da concorrência, seguindo a mesma estratégia do BOVB11, cujo “pedágio”, de 0,20% ao ano, é o menor da sua faixa de mercado. “Estamos buscando um ponto de equilíbrio, uma taxa que garanta uma justa remuneração pelos serviços prestados e seja, ao mesmo tempo, o mais acessível possível”, diz Eleutério, que já definiu um dos públicos-alvo. “Os ETFs de renda fixa, acreditamos, devem atrair muitos investidores atuantes no mercado de tesouro direto, que movimenta cerca de R$ 56 bilhões. A meta traçada para o nosso produto é um volume de aplicações na faixa entre R$ 500 milhões e R$ 1 bilhão.”

Mercado em formação
Principais indicadores do segmento de ETFs no país
  Patrimônio líquido
(em R$ milhões)
Fundos listados
na B3
Itaú Asset Management 11.870,61 8
BlackRock 10.760,91 5
Bradesco Asset Management 1.788,67 1
Mirae 210,46 1
Caixa 89,43 1
BB DTVM 32,9 1
Fonte: Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima) e B3

 

O terceiro item da família de ETFs da Bram, ainda em fase de elaboração, promete trazer inovação ao segmento. O veículo em questão, com lançamento previsto para 2020, é um fundo de investimentos no exterior que será atrelado a umas das centenas de índices de renda variável existentes no mercado internacional. Uma das prioridades estabelecidas é a seleção de um referencial que ofereça blindagem em relação à forte onda de intempéries no cenário externo, com o acirramento da guerra comercial entre Estados Unidos e China, a retração das economias europeias e a novela que se tornou a saída do Reino Unido da União Europeia, o Brexit. “Para mitigar riscos, avaliamos, entre outras propostas, basear a carteira em papéis de nichos e setores com grandes perspectivas e, portanto, maior capacidade de resistência a eventuais crises externas. Dois exemplos são tecnologia e cuidados com a saúde”, explica Eleutério.
A investida da Bram no filão começou a ser planejada em 2018, 15 anos após o surgimento do primeiro fundo de índices nacional, o PIBB11, da Itaú Asset Management. O projeto teve como marco a criação de uma equipe e de uma mesa de operações voltadas a produtos indexados. O novo time não tardou a mostrar serviço. Antes mesmo de formatar o BOVB11, contribuiu para o desenvolvimento, com o recurso a tecnologias quantitativas, de três fundos previdenciários que somam, com 12 meses de operações, R$ 13,2 bilhões em carteira. A equipe aguarda, agora, o sinal verde da cúpula da asset para iniciar a ampliação da grade de fundos indexados. “Outros ETFs poderão surgir, pois estamos empenhados em oferecer diversificação aos investidores. Se houver espaço e demanda, iremos reforçar o nosso enxoval na área”, diz Eleutério.

ETF de Renda Fixa do Itaú capta R$ 2 bi; negociação das cotas começam hoje na B3

A primeira emissão do IT Now ID ETF IMA-B Fundo de Índice, o ETF Renda Fixa administrado pelo Itaú Asset Management, distribuiu 29,6 milhões de cotas, a R$ 67,50, perfazendo uma captação total de R$ 2 bilhões. As cotas passaram a ser negociadas na B3 nesta segunda-feira, com nome de pregão IT NOW IMA-B e código de negociação de IMAB11.
O ETF IMA-B é o primeiro do gênero no Brasil e conta com o apoio do Tesouro Nacional e do Banco Mundial. O objetivo do investimento é refletir as variações de rentabilidade, deduzidas taxas e despesas, do IMA-B, índice calculado pela Anbima. O IMA-B é uma carteira sintética composta por todas as NTN-Bs emitidas pelo governo brasileiro com diferentes vencimentos. O peso de cada título no índice é definido pelo valor de mercado dos ativos.

Grandes ficam de fora | Gestoras não demonstram interesse por edital do Tesouro ETF de renda fixa, mas não descartam estruturar seus próprios produtos do tipo no futuro

Não despertou muito interesse de grandes gestoras, como Bram e Caixa o tão aguardado ETF de renda fixa, que após cerca de cinco anos das discussões iniciais no mercado e no governo teve seu edital lançado em maio pelo Tesouro. Embora o resultado do edital do Tesouro para selecionar a casa que colocaria o primeiro veículo do segmento no mercado brasileiro ainda não tenha sido anunciado, a Mirae Asset se antecipou e lançou no início de setembro seu próprio ETF de renda fixa no país.
O Tesouro não informou quantas nem quais gestoras participaram do edital, mas há especulações de que não foram muitas as casas interessadas no produto. Procuradas por Investidor Institucional, casas como BB DTVM, Itaú e BlackRock, que já atuam no mercado brasileiro de ETF, preferiram não se manifestar.
Segundo o CEO da Bradesco Asset Management (Bram), Ricardo Almeida, não há muita diferença entre um ETF de renda fixa e um fundo indexado passivo que acompanha determinado índice. “Por essa razão a gestora não participou do edital lançado pelo Tesouro, já que temos uma grade bem completa de fundos passivos, e ao menos no momento, não trabalhamos na estruturação de um produto do tipo”, diz o executivo.
Almeida afirma também que alguns aspectos técnicos e operacionais, como a eventual dificuldade de encontrar ativos de renda fixa no mercado de balcão que possam replicar perfeitamente o índice no ETF, dada a baixa liquidez do secundário, podem até mesmo encarecer o veículo em comparação com um fundo passivo. “Dado o volume dos institucionais, eles conseguem taxas mais em conta em fundos passivos do que deve ser a cobrada pelo ETF do Tesouro”, afirma o executivo.
No mercado de renda variável, prossegue o CEO da Bram, essa possível dificuldade em encontrar ativos no mercado para replicar determinado benchmark no fundo de índice não existe, já que as operações são realizadas na bolsa. E por essa razão a asset do Bradesco está no momento em estudos para lançar seu primeiro ETF de ações no mercado. “Não temos ainda, no entanto, estimativa de quando deve ser o lançamento ou qual será o índice de referência”, pondera Almeida.
De acordo com o executivo, nos mercados desenvolvidos o segmento de ETFs de renda fixa é representativo pelas vantagens tributárias que oferece aos investidores, o que segundo ele não acontece no Brasil.
A Caixa também optou por não participar do edital lançado pelo Tesouro, mas segundo o superintendente nacional de gestão de ativos de terceiros, Sérgio Bini, está nos planos do banco a estruturação de um produto do tipo nos próximos meses. “Mas ainda não temos nada concreto a respeito”, ressalta Bini, que prefere não detalhar os motivos que fizeram a Caixa decidir não participar do edital do governo.

Amadurecimento – Na avaliação do superintendente da Caixa, o mercado brasileiro ainda precisa de uma cultura mais forte de investimentos em bolsa, onde serão negociadas as cotas do ETF de renda fixa, para que as gestoras tenham maior interesse em lançar novos produtos desse tipo. “Nos últimos anos tivemos uma estagnação, com até uma pequena queda no número de investidores pessoa física negociando na bolsa brasileira”, constata o especialista.
O fato da Selic estar na mínima histórica, reconhece Bini, reduz um pouco a atratividade do produto, não apenas do ETF de renda fixa mas também da classe como um todo. “Com a taxa em 6,5% o investidor acaba buscando outras alternativas que possam entregar maior retorno”.

Retornos – Para o diretor de investimentos da Mirae, André Pimentel, embora a taxa de juros esteja na mínima histórica, mesmo nos vértices mais curtos da curva de juros, que são aos quais o ETF da casa estará exposto, os prêmios oferecidos estão bem acima dos 6,5%. “A taxa de julho de 2021, por exemplo, está próxima de 10,20%, entendemos que é um patamar bastante atrativo, de dois dígitos, quando nos desenvolvidos o prêmio ainda está muito abaixo disso”. O BNP Paribas vai atuar como administrador do fundo, e a Mirae ainda busca uma instituição para trabalhar como formadora de mercado.
Pimentel explica que a casa optou por não participar do edital lançado pelo Tesouro porque já vinha há dois anos trabalhando na estruturação de seu próprio ETF de renda fixa. “Foi uma coincidência nosso produto ter ficado pronto em momento próximo ao lançamento do edital”, afirma Pimentel, que reconhece que após a divulgação do edital o trabalho de estruturação foi acelerado para que a Mirae fosse a primeira a colocar no mercado brasileiro um produto do tipo.
A expectativa da Mirae é de, ao longo dos próximos dois anos, captar cerca de R$ 10 bilhões com o novo produto, tendo entre o público em potencial investidores institucionais e estrangeiros.
“A decisão de colocar um prazo de três anos é para oferecer uma boa liquidez aos investidores, e junto com a taxa de 0,30%, foram as formas que encontramos de trazer um produto competitivo”, diz o gestor.

Tesouro vê com bons olhos evolução do nicho
Através de nota, o Tesouro Nacional informou que o processo de seleção do gestor do ETF ainda iria se estender por mais alguns dias. “O ETF é uma inovação financeira bem-sucedida no mundo, porque é uma aplicação flexível, transparente e democrática, voltada tanto para pessoas físicas quanto para investidores institucionais. Esse mercado ainda não existe no Brasil e por isso o Tesouro Nacional, em conjunto com o Banco Mundial, apoia o lançamento do produto no país, pois o vê como uma maneira de desenvolver o mercado, estimular a educação financeira e trazer esses benefícios para os pequenos e grandes aplicadores locais”, aponta a autoridade monetária no comunicado. A nota do Tesouro acrescenta ainda que trata-se do primeiro ETF apoiado pelo emissor – que é o próprio Tesouro Nacional – do mundo, e que ao emitir diretamente a cesta de títulos para a carteira do gestor, o Tesouro reduzirá os custos de lançamento do produto.
“É importante destacar”, prossegue o órgão do governo, “que este não é um produto do Tesouro Nacional e sim um produto apoiado pelo emissor mas gerido e ofertado por uma instituição privada”. Segundo o Tesouro, o seu objetivo com o projeto é, sobretudo, fomentar esse mercado, “por isso a instituição vê com bons olhos o surgimento do interesse de gestores e corretoras em torno dessa modalidade de aplicação. Todo o projeto de lançamento, que envolveu discussões ao longo dos anos e um trabalho conjunto com outras instituições, foi bastante frutífero nesse sentido, pois resultou na definição da forma de tributação, na criação de sistemas de negociação em conjunto com a B3 e na elaboração do arcabouço regulatório para o ETF”, finaliza o comunicado.

B3 começa a negociar ETF de renda fixa da Mirae

A B3 iniciou nesta segunda-feira, 10 de setembro, a negociação do primeiro ETF de renda fixa do Brasil, desenvolvido pela Mirae Asset Global Investments em conjunto com a provedora do índice de referência S&P Dow Jones Indices. Segundo comunicado da B3,  produto seguirá o S&P/B3 Índice de Renda Fixa, que medirá o desempenho de uma carteira hipotética composta por contratos futuros de DI de três anos. Aos adquirir as cotas do ETF negociadas na B3, o investidor passa a deter indiretamente todos os ativos de renda fixa da carteira teórica do índice de referência.

O ETF foi desenvolvido pela Mirae antes do lançamento do ETF do Tesouro Nacional, que lançou um edital para selecionar um gestor para o ETF de renda fixa. O caminho feito pela Mirae Asset, entretanto, foi de se antecipar a esse movimento e não se vincular ao edital, encerrado no dia 6 de agosto. Já o vencedor do edital do ETF do Tesouro Nacional foi a Itaú Asset Management. O índice de referência será o IMA-B, que representa a evolução de carteira de títulos indexados a índices de preços, as NTN-B.

Retomada do mercado | Fundos de índices crescem 61,31% nos últimos doze meses beneficiados pela valorização da bolsa e pelo aumento da demanda dos investidores

Edição 298

 

Evolução dos negócios (em pdf)

Com a queda dos juros e a busca dos investidores por ativos de maior risco, os ETFs (Exchange Traded Funds) foram um dos grandes beneficiados do mercado brasileiro em 2017, funcionando como canalizador da migração dos agentes da renda fixa para renda variável. O Patrimônio Líquido dos 15 ETFs ofertados no mercado brasileiro passou de R$ 3,80 bilhões em outubro de 2016 para R$ 6,13 bilhões em outubro de 2017, crescimento de 61,31%. Apesar do incremento, que inclui a valorização dos benchmarks no período, o montante representa apenas 3% da liquidez do mercado acionário brasileiro.
O BOVA11, ETF da BlackRock que replica o Ibovespa, é de longe o maior, com R$ 3,69 bilhões, seguido pelo PIBB11, que segue o IBrX-50, do Itaú, com R$ 1,05 bilhão. As duas casas concentram o negócio de ETFs no mercado brasileiro dividindo a gestão de 13 ETFs. A Caixa e o Banco do Brasil, em escala bem menor, com um ETF cada, também atuam no nicho.
“Esse crescimento dos ETFs está em linha com a realocação das carteiras dos investidores com a redução dos juros e a necessidade de adequação do portfólio para os próximos anos para atingir os retornos almejados no médio e longo prazo”, afirma Rodrigo Araújo, diretor da BlackRock.
Apesar da evolução apresentada pelos ETFs no mercado brasileiro, em termos globais esse é um segmento que gira cerca de US$ 4,5 trilhões através de aproximadamente cinco mil produtos, o que denota o potencial de crescimento do instrumento domesticamente. Desse montante global, 78% são ETFs de renda variável, 16% de renda fixa e 6% voltados para commodities e outras modalidades alternativas. “Enxergamos potencial para o mercado de ETFs no Brasil e globalmente também”, diz o diretor da BlackRock. Segundo avaliação do especialista, conforme os investidores forem ao longo do tempo aumentando seu posicionamento em ativos de maior risco é natural que classes de ativos como a renda variável recebam fluxos cada vez mais significativos de recursos, “o que fará com que o mercado de ETFs no Brasil cresça na mesma magnitude observada nos mercados desenvolvidos”.

Utilização – Araújo nota que, a despeito da forte valorização dos benchmarks da bolsa nos últimos meses e de uma procura crescente dos investidores por estratégias de gestão ativa em bolsa, os ETFs devem seguir com espaço nas carteiras dos investidores.
O diretor da BlackRock conta que, no mercado global principalmente mas também no brasileiro de maneira incipiente, investidores e gestores de recursos utilizam o ETF como um dos ativos que compõem as carteiras de ações, fazendo parte de uma combinação que busca um retorno diferenciado em relação a determinado referencial. “Em uma hipotética carteira com dez ativos, o gestor pode escolher nove ações e um ETF como forma de compor um portfólio que ele acredita que possa entregar retorno agregado superior à média do mercado”.
O profissional da BlackRock, que tem globalmente US$ 5,7 trilhões em ativos sob gestão, destaca que os ETFs são utilizados pelos investidores tanto como uma estratégia tática de curto prazo, para tirar proveito de eventuais movimentos de forte alta ou baixa dos mercados, como também nas alocações estruturais de longo prazo.
“Temos observados os investidores institucionais aumentando o uso dos ETFs, assim como os gestores de recursos, e mesmo o investidor pessoa física que também está voltando a ter alguma exposição em renda variável e acaba utilizando o ETF pelo fácil acesso, boa liquidez e custo mais baixo”. Em outubro de 2017 os institucionais respondiam por 55,89% dos negócios com ETFs no mercado brasileiro, seguidos pelas instituições financeiras, com 21,14%, pelos estrangeiros, com 16,14%, e pelas pessoas físicas, com 5,54%. Em outubro de 2016 a fatia dos institucionais no segmento era de 44,74%, enquanto as instituições financeiras ficaram com 36,23%; os estrangeiro com 13,21% e investidores pessoa física com 4,88%.

Temáticos – Renato Eid, gestor de portfólio da Itaú Asset, nota que ETFs temáticos tendem a ganhar cada vez mais espaço nas carteiras dos investidores nos próximos anos, em detrimento daqueles que apenas seguem um índice amplo. A gestora do Itaú oferta oito ETFs em sua grade, sendo que alguns já tem como proposta temas como sustentabilidade e governança. O executivo da casa ressalta que outras questões que também começam a ser mais valorizadas pelo mercado, como mulheres nos conselhos de administração das empresas, são passíveis de serem adotadas como baliza para possíveis futuros ETFs. “Até pela nossa experiência entendemos que não podemos apenas esperar pela demanda do cliente”, pontua Eid. Ele acrescenta que a capacidade de fomentar estratégias com ETFs é quase infinita, mas que para isso ocorrer é necessária uma maturidade maior do mercado. “Ainda estamos caminhando nesse sentido”, afirma o gestor.
Ao longo de 2017, até pelo bom desempenho apresentado pela Bovespa no período, os ETFs voltaram a atrair o interesse dos clientes da Itaú Asset. Neste ano, até outubro, a gestora teve um crescimento de 25% na captação por meio dos ETFs. Ainda assim, o nicho representa apenas 1% do patrimônio total gerido pela Itaú Asset de aproximadamente R$ 3 bilhões. “Esse é um mercado virtualmente inexistente no Brasil, mas temos uma forte convicção de que em algum momento ele vai se tornar muito grande”, pondera Eduardo Camara, head de ‘portfolio solutions’ da Itaú Asset.
Eid nota que a liquidez no mercado de ETFs é um vetor que deve pesar na decisão dos investidores de optar por esses instrumentos ao migrarem parte de seus recursos para ativos de maior risco. Em outubro de 2017 o volume negociado pelos ETFs na Bovespa somou R$ 6,29 bilhões, contra R$ 4,30 bilhões em igual período do ano passado, incremento de 46,27%. “Poder determinar em que momento fazer a entrada ou saída do investimento traz flexibilidade para o investidor escolher por uma alocação estratégica ou tática e é uma das grandes vantagens do instrumento”.
Segundo ele, os ETFs servem tanto a investidores que tem a intenção de carregar uma posição de renda variável por um longo período, pelo reduzido custo, quanto ao investidor de curto prazo, preocupado com a liquidez, pelo grau de liberdade que encontra nele. “O ETF funciona como um coringa, por ser possível de ser adotado em diferentes situações”.

Renda fixa – Sobre as discussões acerca do ETF de renda fixa, Camara comenta que se trata de tema acompanhado de perto pela instituição. “Ainda vemos algumas restrições que impedem o lançamento do produto, relativas à regulamentação e mesmo questões operacionais das clearings da bolsa; mas estamos monitorando e no momento adequado vamos analisar para ver se faz sentido entrar ou não”.
Sérgio Bini, superintendente nacional de gestão de ativos de terceiros da Caixa, também aponta “questões operacionais de sistema que ainda precisam ser superadas por parte dos agentes envolvidos, mas o projeto está caminhando”. Previsões dão conta de que os ETFs de renda fixa podem começar a chegar às prateleiras ao longo de 2018.

Retorno – Jorge Ricca, gerente executivo dos fundos de ações da BB DTVM, destaca o bom desempenho do ETF gerido pela casa, lastreado no benchmark S&P Dividendos, que subiu 38,6% no acumulado de 2017 até outubro, contra 23,4% do Ibovespa e 27,9% do Idiv. Ricca explica que por conta da diferença na metodologia utilizada pelo benchmark de dividendos da S&P em relação ao da Bovespa os nomes que compõem os índices são diferentes, o que explica a diferença nos retornos. “O objetivo ao criar o benchmark era ter um termômetro mais efetivo para o mercado local como proxy para ações de dividendos”, explica Ricca.
O retorno do ETF da BB DTVM foi o segundo mais alto no período, entre os 15 ofertados no mercado brasileiro atualmente, atrás somente do ETF de small caps da BlackRock. Até pelo bom rendimento apresentado, a BB DTVM registrou durante o ano crescimento aproximado de 20% na captação do produto. Ainda assim, o patrimônio de R$ 19,97 milhões ao final de outubro o coloca como o ETF de menor tamanho da indústria no país.
Ricca acredita que, por conta de suas características intrínsecas, como baixo custo, transparência e diversificação, os ETFs devem obter importante crescimento nos próximos meses em um ambiente de juros baixos e maior busca por risco. “As plataformas abertas voltadas ao varejo devem impulsionar os ETFs”, prevê o gerente da BB DTVM, que ressalta que da base de 630 cotistas do ETF da asset, que cresceu 93% no ano, a maior parte já é formada por esse público. “Estamos começando a popularizar nosso ETF, que é referenciado em um índice ainda não tão conhecido no Brasil todo como os índices amplos da B3”, diz o gerente.

Queda – Apesar da forte valorização da bolsa, o ETF da Caixa registrou queda no seu PL, de R$ 77,57 milhões em outubro de 2016 para R$ 58,97 milhões em outubro de 2017. Segundo Sérgio Bini, nos últimos meses a procura dos investidores atendidos pela Caixa se concentrou em estratégias ativas em detrimento das passivas no segmento de renda variável . “O público institucional tem como característica buscar estratégias que geram algum alfa em relação ao benchmark”.
Bini comenta que, por conta da liquidez do ETF, que tem suas cotas negociadas na bolsa, o produto do banco tem maior apelo junto a investidores que operam com o foco mais voltado para o curto prazo. Em relação a possíveis novos ETFs de renda variável, Bini fala que hoje já existem ETFs para praticamente todos os principais benchmarks do mercado, o que deve impedir a chegada de novos produtos, ao menos por parte da Caixa.

Adeus aos antigos indexadores | Pesquisa da Towers Watson com 21 gestores de recursos mostra recomendação de crescimento do IMA-B nas carteiras de renda fixa e de estratégias diferenciadas na renda variável

Edição 236

 

A mudança do comportamento do Banco Central brasileiro, que tem priorizado o estímulo ao crescimento em detrimento do combate ferrenho à inflação, faz com que o Certificado de Depósito Interfinanceiro (CDI) deixe de ser um protetor natural das carteiras dos fundos de pensão contra a escalada de preços. Como reflexo disso, os gestores de recursos que prestam serviços para as fundações sugerem uma mudança nas alocações de IMA-S para IMA-B e IRF-M, além de uma maior exposição a crédito.

Essa é uma das conclusões de uma pesquisa feita pela Towers Watson com 21 gestores no fim do ano passado a respeito de suas perspectivas de investimento para 2012. “O CDI sempre foi considerado um bom indexador para quem queria se proteger da inflação, porque era só os preços começarem a subir que o Copom elevava a taxa básica de juros. Mas em agosto do ano passado, o Banco Central adotou uma postura diferente, por conta da crise na Europa, para manter a atividade econômica aquecida. Por isso, os gestores estão falando mais em alocações em IMA-B. Essa alocação varia de acordo com a carteira, visto que a conservadora ainda gira em torno do IMA-S, mas na agressiva a tendência é bem clara”, afirma Roberto Henrique Gremler, consultor sênior da Towers Watson. De acordo com dados da pesquisa, a mediana da alocação sugerida para uma carteira de renda fixa é de 50% em IMA-B, 35% em IRF-M e 20% em IMA-S. Em 2011, a sugestão era de 38% em IMA-B, 30% em IRF-M, 20% em IMA-S e 5% em IMA-C (para a pesquisa referente a 2012, a Towers Watson não incluíu a possibilidade de alocação no IMA-C uma vez que a Secretaria do Tesouro Nacional não emite mais notas indexadas ao IGP-M e, hoje, o índice IMA-C é formado por apenas três títulos que quase não são negociados).

Gremler reforça que os gestores estão percebendo que é preciso sair da zona de conforto do CDI e ir em direção a indexadores mais voláteis de renda fixa, que são o IMA-B e o IRF-M. “A expectativa é de que a taxa básica estabelecida pelo Copom chegue a 9% ao ano no fim de 2012. Assim, manter um benchmark é aceitar uma rentabilidade crescente no curto prazo, o que gera um certo incômodo. Muita gente acha que a taxa vai voltar a subir para o patamar de 12,5% no médio prazo, mas a verdade é que nós não sabemos como o Banco Central vai agir. E o CDI, na realidade, deveria ser muito baixo, porque é diário, de curto prazo”, aponta o consultor sênior.

Diversificação – Alessandra Cardoso, líder da área de consultoria de investimentos da Towers Watson, acrescenta que uma recomendação que tem sido feita para a carteira da renda fixa é o crescimento da exposição a crédito privado. “Verificamos nessa pesquisa um aumento da alocação recomendada em crédito na comparação com os anos anteriores”, diz ela.

Na carteira conservadora, por exemplo, a mediana das sugestões para 2012 ficou em uma alocação de 36% em baixo risco de crédito, 9% em médio risco de crédito e 2% em alto risco de crédito. Em 2011, a recomendação era de uma alocação mediana de 20% em baixo risco de crédito, 3% em médio e zero em alto. No caso das carteiras moderada e agressiva, foi possível verificar um aumento na alocação mediana sugerida para crédito de alto risco.

“O percentual recomendado para crédito em uma carteira conservadora em crédito passou de 20 para 36 de um ano para o outro. Ainda que seja um crédito de baixo risco, é um aumento expressivo”, observa Alessandra Cardoso.

E assim como na renda fixa é cada vez mais nítido que não é mais possível manter um portfólio concentrado só em títulos públicos, na renda variável a tendência é promover uma diversificação para além de uma estratégia passiva em IBrX. “Os gestores apontam para a necessidade de as carteiras de renda variável serem mais diversificadas e não apenas focadas em liquidez”, diz Alessandra.

De acordo com o levantamento feito pela Towers Watson, a recomendação mediana para estratégias diferenciadas de renda variável ficou em 25% para 2012, com alguns gestores chegando a sugerir alocações de 60% a 70% da carteira.

Alessandra explica que, neste caso, o questionário apresentado aos gestores tem duas partes. Na primeira, a pergunta é qual o percentual da carteira de renda variável que deve ser alocado em estratégias não tradicionais. A mediana das respostas foi de 25%, patamar que, de acordo com a consultora, está em linha com os três anos anteriores. A partir daí, os gestores assinalam, entre as opções, as estratégias que recomendam – eles podem escolher entre small caps, dividendos, retorno absoluto, valor, crescimento, setorial, ETF e sustentabilidade. “Nos anos anteriores, valor e small caps eram de longe as mais citadas pelos gestores. A diferença para 2012 é que as estratégias de dividendos e retorno absoluto também foram bastante apontadas”, informa Alessandra. De acordo com a pesquisa, dividendos e retorno total tiveram em torno de 55% de recomendação para 2012 (o que quer dizer que 55% dos gestores assinalaram estas estratégias como sendo recomendadas), enquanto nos quatro anos anteriores o patamar de indicação girava perto dos 25%, na média.

Roberto Gremler comenta que, em épocas de crise, os gestores tendem a tomar uma postura um pouco mais conservadora, o que pode explicar a preferência pela estratégia de dividendos, por exemplo. “Outubro de 2011 foi um mês bom na bolsa, mas novembro e dezembro não. Quando o questionário foi respondido, a Bolsa ainda caminhava para um fechamento negativo, como de fato encerrou o ano passado. Por isso respostas são mais conservadoras”, justifica. Pelo mesmo motivo, a estratégia de small caps, apesar de continuar uma das mais recomendadas, apresentou uma queda na indicação média para 2012.

Macroalocação – Gremler aponta que, em termos de macroalocação, uma carteira conservadora teve recomendação mediana de 85% em renda fixa, 10% em renda variável e 1% em investimentos estruturados.

“No perfil conservador continua aquela conhecida predominância da renda fixa. Tanto é que teve gestor que recomendou uma alocação de 100% na categoria”, afirma o consultor. Ele completa que nas carteiras moderada e agressiva a dispersão de opiniões se intensifica.

“Há gestor que recomenda só 20% em renda variável para uma carteira agressiva, enquanto a mediana ficou em 45%. Na carteira moderada, a alocação mediana para estruturados é de 7%, mas houve quem recomendasse 25%. A maior alocação para investimentos estruturados foi 30% para uma carteira agressiva”, detalha ele. Vale lembrar que, pela Resolução número 3.792 do Conselho Monetário Nacional (CMN), o limite máximo permitido para investimentos estruturados é de 20% dos recursos dos fundos de pensão. “Pelo menos um gestor recomendou acima do que é permitido pela legislação tanto no perfil moderado quanto no agressivo. Por isso mesmo preferimos olhar mais para o que está na mediana”, alerta Alessandra Cardoso.

A consultora diz que, na prática, a Towers Watson tem visto um aumento do interesse dos clientes por investimentos estruturados como Fundos de Investimento em Participações (FIPs) e multimercados. “Depois de dois anos seguidos ruins de bolsa e diante de uma tendência de queda de juros, não tem jeito, os gestores de fundos de pensão têm que repensar sua estratégia de investimento. Muitos estão fazendo isso. Nossos clientes começaram a investir mais em multimercados e olhar para private equity. Ainda é algo pequeno, incipiente, mas é uma tendência real”, indica ela.

Em relação aos investimentos no exterior, o movimento ainda é bastante tímido. “Houve uma recomendação de 20% [também acima do máximo permitido pela CMN 3.792, de 10%], mas medianas são muito baixas. Para uma carteira conservadora é de zero, na moderada chega a 2% e na agressiva, a 5%”, afirma Roberto Gremler.

Os participantes da pesquida realizada pela consultoria Towers Watson a respeito das perspectivas para 2012 são: Banco Alfa, BB DTVM, BBM, BNP Paribas, Bram, BTG Pactual, Fator, Fram Capital, Franklin Templeton, Gávea, Goldman Sachs, HSBC, Itaú Unibanco, JP Morgan, Mirae, Pátria Investimentos, Plural Capital, Santander, Schroders, Votorantim e Western.

Crédito privado em questão | Deterioração da situação de caixa das empresas faz com que o risco das aplicações em dívida privada aumentem; gestoras e fundos de pensão estão mais cautelosos na compra desses títulos

Edição 203

A cautela e a aversão ao risco dominam os mercados desde o “setembro negro” quando houve a quebra do Lehman Brothers. Nas aplicações em crédito privado, não é diferente. Por mais que a crise tenha vindo de fora, as empresas brasileiras foram fortemente prejudicadas com a escassez de financiamento, o que fez a situação de caixa se deteriorar. Paralelamente, a inadimplência, tanto na pessoa jurídica como na física, subiu. Olhando este cenário, fundos de pensão e assets management enrijeceram os critérios na aquisição de debêntures, Cédulas de Crédito Bancário (CCBs), notas promissórias e cotas de Fundos de Investimento em Direito Creditório (FIDCs), ampliando os ratings pedidos e se questionando sobre o que fazer com os papéis que já estavam na carteira e que tiveram suas notas rebaixadas pelas agências de classificação de risco.
Embora todos os agentes do mercado avaliem que, de fato, isso está ocorrendo, ninguém reconhece que seja no seu próprio quintal. “O fogo está sempre pegando na casa do vizinho”, diz um experiente diretor de asset. Segundo Cecília Harume, diretora de clientes institucionais da consultoria Luz Engenharia – que conta com 42 fundos de pensão como clientes –, a maior parte das políticas de investimento para 2009 foi formatada de forma mais prudente em relação ao risco de crédito, justamente para compensar estoques mais críticos desses ativos. “A nota mínima exigida subiu. Entidades que exigiam triple B no ano passado não aceitam mais essa nota, agora só aceitam duplo A ou triplo A”, afirma.
Cecília explica que a própria Luz Engenharia vem avaliando com mais atenção os gestores que detêm fundos de crédito, indicando às fundações a preferência por fundos exclusivos. “Quando selecionamos um gestor, priorizamos aqueles que levam em conta, além dos ratings emitidos pelas agências, também uma nota interna. Verificamos se a asset possui uma área de pesquisa consolidada, ou se depende apenas das agências.” O cuidado se justifica. Afinal, quando os prêmios sobem muito o tomador deve se acautelar. E é o que está ocorrendo. Depois de permanecer quase fechado no último trimestre de 2008 e início deste ano, o mercado de debêntures e notas promissórias começou a se movimentar em março e abril, especialmente para grandes companhias com fluxo de caixa estável como as do setor elétrico e de telecomunicações. Mas, apesar de serem grandes e possuirem uma previsão de fluxo de caixa confortável, os prêmios ao investidor subiram. Até meados de maio de 2008, pagava-se em média de 105% a 110% do CDI. Hoje, não conseguem nada abaixo de 120% do CDI. A Bradespar, que foi a mercado em janeiro último, teve que pagar 125% do CDI para uma operação de R$ 610 milhões em debêntures. “Essa emissão foi um marco do movimento de alta dos spreads, tendência que está prevalecendo”, afirma José Romeu Robazzi, gestor do fundo Rio Bravo Crédito Privado. Até abril, o mercado de debêntures movimentou R$ 4,46 bilhões, menos de um terço do realizado no mesmo período do ano passado (R$ 16,59 bilhões), segundo a Associação Nacional dos Bancos de Investimento (Anbid). As notas promissórias foram responsáveis por R$ 3,28 bilhões, queda de 33,7% na comparação com os quatro primeiros meses de 2008.
Apesar da baixa, esse papel teve preferência entre os emissores, pelo fato de as operações terem prazo mais curto. Em 16 de fevereiro, a Tractebel Energia emitiu R$ 300 milhões em notas e R$ 600 milhões em debêntures, e ambas as operações saíram a 125% do CDI, mesmo patamar da Bradespar. Em abril, a Telemar lançou R$ 3 bilhões em debêntures, com taxas entre115% e 120% do CDI.
“Nos últimos anos, vivíamos em um sistema de liquidez abundante, em que havia muita gente querendo comprar poucos ativos, e isso deprimia os spreads. A partir de setembro, o cenário virou. O poder de barganha passou a ser do investidor, o que motivou taxas mais altas”, diz Robazzi.
Contudo, a maior parte das primeiras emissões de 2009 ainda esteve restrita a empresas grandes de baixo risco, explica Fábio Ohara, diretor da área institucional da Rio Bravo. “Quando o mercado volta, começa pelas melhores para depois chegar às operações de maior risco”, diz. Para os próximos meses, Robazzi espera emissões de empresas cujo risco de crédito não é tão “óbvio”, o que demandará mais atenção por parte de gestores. O processo de emissões mais arriscadas, porém, já se iniciou. A construtora Tenda, por exemplo, anunciou em abril a emissão de R$ 600 milhões em debêntures. A operação recebeu nota BBB+ pela Fitch, com perspectiva negativa.
Para clientes institucionais, com carteiras já carregadas de risco de crédito devido às compras de papéis com um determinado rating no ano passado e que, atualmente, estão em patamares de risco superiores, é pouco provável que novos títulos com esse perfil interessem. Os fundos de investimento, assim como as assets, ainda estão tomando diariamente a temperatura dos seus próprios doentes, e não querem novos. Para empresas que demandam crédito, essa é uma péssima notícia.

Risco maior – Devido à dificuldade de se financiar, a situação da maior parte das empresas brasileiras se deteriorou nos últimos meses. Porém, alguns setores foram mais afetados que outros, explica Milena Zaniboni, analista da agência Standard & Poor’s. “Revisamos para baixo a nota de papéis do setor de frigoríficos, que sofreu forte redução nos volumes exportados, o que pressionou a margem causando até mesmo falências.
Revisamos também a nota dos papéis das empresas de construção residencial. Fora esses dois casos, houve rebaixamentos pontuais em empresas que entraram nesse ciclo de crise com perfil financeiro alavancado. Aquelas que estavam mais dependentes de refinanciamentos de curto prazo, e que tinham altos níveis de dívida, sofreram impacto maior.” No segmento de frigoríficos, a S&P derrubou o rating do frigorífico Independência, que causou default após entrar em recuperação judicial.
Todos os ratings do setor passaram à categoria “B” da escala global da agência. As notas dos frigoríficos Minerva e Bracol Holding, antiga Bertin, estão em observação para possível rebaixamento. A JBS/Friboi e a Marfrig Frigoríficos Comércio de Alimentos mantêm perspectiva negativa. O agronegócio também teve ratings rebaixados, como foi o caso da processadora de soja Imcopa Importação, Exportação e Indústria de Óleos S.A., cuja nota passou de ‘B-’ para ‘CCC-’ em maio.
O setor de construção residencial também não escapou. Em março, a S&P rebaixou os ratings da Klabin Segall para brCC, e posteriormente subiu para brCCC, refletindo a potencial venda de parte da empresa para as incorporadoras Agra e Veremonte. A Klabin Segall tem duas emissões de debêntures no mercado, de R$ 230 milhões e R$ 202,5 milhões, de acordo com dados da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Outro caso emblemático, agora do setor de alimentos, foi o da Sadia, cujo rating foi rebaixado pela Moody’s e pela S&P após as perdas com derivativos. A empresa não tem debêntures no mercado, mas US$ 250 milhões em notas emitidas no exterior pela Sadia Overseas, cujo rating também foi rebaixado.
Números do Indicador Serasa Experian mostram que houve aumento do volume de recuperações judiciais requeridas até março de 2009. Os pedidos somaram 211, acima das 64 solicitações do mesmo período de 2008. As recuperações judiciais concedidas, por sua vez, tiveram 21 registros nos três primeiros meses de 2009, enquanto no acumulado de janeiro a março de 2008, houve apenas uma concessão. “É impossível, em um cenário de desaceleração da economia e da liquidez, que algumas empresas não tenham de enfrentar apertos. Dessa forma, a carteira [dos fundos de crédito] de um modo geral tende a piorar”, afirma Robazzi, da Rio Bravo, apesar de ressalvar que não existe uma classe de ativos problemática no Brasil, como ocorreu nos EUA.

Empréstimos mais curtos - Na opinião de Paulo Veiga, diretor da gestora Mercatto, não há dúvida de que o risco de se investir em crédito privado hoje é maior. “A gestão de recursos de caixa das empresas está pior. Elas estão tendo de recorrer a empréstimos de prazos mais curtos, menos previsíveis e mais danosos e caros”, avalia. Ele confirma que há papéis cujo rating teve downgrade na carteira de muitos gestores de crédito. “Esse não é o caso da Mercatto.” Para Veiga, cabe ao gestor decidir o que fazer no caso de papéis que tiveram ou podem ter seus ratings rebaixados, se o melhor é mantê-los ou vendê-los no mercado secundário, mesmo registrando prejuízos. “Ele terá de avaliar se o prejuízo de ficar com o papel será maior ou menor que as perdas que terá ao vendê-lo no mercado secundário”, lembra. “No nosso caso, estamos mais cautelosos, porque do outro lado há um cotista preocupado.” O mesmo raciocínio vale, obviamente, para os fundos de pensão.
Veiga lembra que os critérios da asset se tornaram mais rígidos na compra de títulos de dívida. “O mesmo emissor que comprei em 2007 ou 2008 não é mais o mesmo, preciso deteriorar as perspectivas porque não se tratam das mesmas premissas.” Atualmente, a Mercatto só investe em papéis que tenham investment grade. “Mas isso não significa que o papel será necessariamente aprovado em nossa carteira. Podemos chegar à conclusão de que ele não é tão bom assim.” Para os grandes investidores, a qualidade de crédito tornou-se mais importante do que nunca. A Real Grandeza, por exemplo, cuja política de investimento dos últimos anos tem sido de ampliar a participação dos títulos públicos na carteira, está aproveitando as altas taxas oferecidas em operações de debêntures, porém só aceita empresas com baixo risco. Em janeiro, a fundação adquiriu R$ 3,5 milhões em papéis da Bradespar, explica Sérgio Wilson Fontes, presidente da entidade. O fundo de pensão também adquiriu em outubro do ano passado R$ 16,2 milhões em papéis da Duke Energy e R$ 18,8 milhões da Telemar. “Só estamos comprando de empresas com rating duplo A ou triplo A”, explica Fontes. O crédito privado representa hoje 2,5% do patrimônio de R$ 7,2 bilhões da fundação, composto por 77,7% de renda fixa. Nenhum dos títulos privados mantidos em carteira teve notas rebaixadas, nem mesmo as debêntures (R$ 49 milhões) adquiridas em 2002 e 2003, com risco maior.
Já o Banesprev está apostando nos Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), ativos em que aplicou R$ 12 milhões nos últimos meses. “Fazemos um acompanhamento muito próximo do rating dessas aplicações”, afirma Aderaldo Carmona, diretor financeiro da entidade. As aplicações em renda fixa formam 78,79% dos investimentos totais da fundação, de R$ 8,7 bilhões. O crédito privado representa apenas 0,49% do patrimônio, com R$ 18 milhões, excluindo-se os demais R$ 12 milhões que serão retirados dos títulos públicos para serem alocados em CRI. No caso do fundo de pensão, até que dá para aumentar um pouco mais.

Nenhum Fidc da S&P foi rebaixado Os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDCs) foram aparentemente menos afetados pelo cenário econômico deteriorado se considerarmos apenas os fundos analisados pela Standard & Poor’s. Dos 60 FIDCs acompanhados pela agência, nenhum deles teve sua nota rebaixada, mas dois foram colocados em revisão para possível downgrade e outro teve de acrescentar elementos de reforço à operação para que a nota não caísse.
“Mesmo sem rebaixamentos até agora, percebemos que de novembro até abril houve deterioração gradual dos índices de inadimplência em todas as classes de ativos”, comenta Jean-Pierre Cote Gil, analista da S&P.
Segundo ele, os FIDCs baseados em fluxos futuros de recebíveis de energia elétrica não têm sofrido grandes oscilações, mas fundos lastreados em financiamentos à compra de veículos e empréstimos pessoais (excluindo os consignados), além de recebíveis comerciais originados por pequenas empresas em fundos de factoring, têm apresentado alguma deterioração, “mas nada suficiente para levar a um rebaixamento”.
Ele lembra que os ratings iniciais atribuídos às operações de Fidc já levavam em conta algum nível de estresse e aumento da inadimplência. “Até agora, não houve uma deterioração comparável ao que vimos nos EUA”, lembra. Um dos FIDCs cujo rating foi colocado em revisão é o Union Agro + Fidc, lastreado em financiamento ao setor agropecuário, especialmente açúcar, álcool e grãos. “Muitas usinas e processadores de grãos passaram por dificuldades de liquidez no final de 2008 e começo de 2009. Por isso, estamos avaliando a qualidade desses ativos para saber se isso refletirá em mudança no rating”, explica Gil. O outro fundo com nota colocada em revisão é lastreado em precatórios federais, cujo fluxo de transferência tem sido prejudicado por “uma situação jurídica”, afirma o analista. “Neste caso, a possível revisão do rating não está ligada à crise.” Já o fundo que teve sua estrutura alterada foi o Fidc Sabemi Financeiro, lastreado em empréstimo consignado. “A mudança não teve a ver com o desempenho do crédito, mas com questões operacionais na formalização dos empréstimos”, salienta. A Moody´s, por outro lado, rebaixou a nota de diversos fundos, entre eles o Fidc Intermedium Créditos Consignados, cuja nota de suas cotas sênior passou de “Aaa.br” para “A2.br” em escala nacional. O rating permanecerá em revisão para possível rebaixamento. O Fidc BCSul Verax II também teve sua nota rebaixada pela agência, que alegou preocupações com a “dependência dessa securitização quanto aos serviços de agente de cobrança e suporte de crédito oferecidos pelo banco originador, o Banco Cruzeiro do Sul, cuja força financeira sofreu deterioração.” O Fundo Bonsucesso de Investimento em Direitos Creditórios também teve a nota de suas cotas sênior rebaixada, com a mesma justificativa da agência.
Não é de hoje que há diferenças entre os critérios e o timing das notas emitidas pelas agências de risco, explica William Eid Júnior, coordenador do Centro de Estudos em Finanças da Fundação Getulio Vargas (FGV).
Para ele, a confiabilidade das agências no Brasil não caiu, mesmo depois do subprime. “As agências não são capazes de prever eventos abruptos.
Elas funcionam em condições normais de temperatura e pressão”, brinca, ressalvando que há sim erros cometidos pelas agências de rating, mas que o investidor deve ter em mente que elas não são o antídoto contra todos os riscos.