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O apoio do BNDES ao mercado de capitais | Carlos Kawall Leal Ferreira

Edição 163

A exuber√Ęncia dos fundamentos macroecon√īmicos brasileiros ‚Äď combinando equil√≠brio fiscal, super√°vit em transa√ß√Ķes correntes e infla√ß√£o em queda ‚Äď tem permitido deslocar o debate econ√īmico para as condi√ß√Ķes que poder√£o garantir um ciclo de crescimento econ√īmico sustentado nos pr√≥ximos anos. O financiamento do desenvolvimento √© um dos pontos-chave deste debate, visando especialmente √† supera√ß√£o dos constrangimentos impostos pela infra-estrutura (log√≠stica e energia, em particular). Mas √© tamb√©m essencial viabilizar o acesso das pequenas e m√©dias empresas ao cr√©dito e capitaliza√ß√£o, em um ambiente de competi√ß√£o internacional cada vez mais acirrada.
N√£o obstante contar com um or√ßamento de investimentos expressivo, o Banco Nacional de Desenvolvimento Econ√īmico e Social (BNDES) e o sistema banc√°rio n√£o poder√£o dar conta dos desafios colocados pelo financiamento deste novo ciclo de crescimento. Como mostra a experi√™ncia internacional, uma parcela expressiva do desenvolvimento financeiro estar√° a cargo dos investidores institucionais, que dever√£o crescentemente alocar recursos junto a t√≠tulos privados de renda fixa e vari√°vel, dadas as perspectivas de estabiliza√ß√£o ou queda da rela√ß√£o d√≠vida p√ļblica/PIB [Produto Interno Bruto] nos pr√≥ximos anos, em um cen√°rio de queda da taxa real de juros.
Desta forma, o desenvolvimento do mercado de capitais √© alavanca indispens√°vel para que a economia brasileira possa galgar taxas de crescimento mais elevadas nos pr√≥ximos anos, sendo por outro lado condi√ß√£o necess√°ria para que as empresas brasileiras possam se capitalizar em um contexto de melhora da governan√ßa corporativa, de modo a que tenham condi√ß√Ķes financeiras e gerenciais para competir em escala global. Felizmente, muito se avan√ßou nos √ļltimos anos no aperfei√ßoamento normativo ligado ao mercado de capitais, como tem mostrado o grande crescimento de ofertas p√ļblicas de a√ß√Ķes nos √ļltimos meses, muitas no √Ęmbito do Novo Mercado.
Consciente do papel cr√≠tico do mercado de capitais, a diretoria do BNDES recriou, em abril √ļltimo, a √Ārea de Mercado de Capitais, novamente reunindo t√©cnicos de not√≥rio conhecimento no assunto. Menos de seis meses depois, v√°rias a√ß√Ķes j√° foram desencadeadas, com outras ainda por vir. O objetivo geral por tr√°s deste conjunto de a√ß√Ķes √© contribuir para o aprofundamento do mercado de capitais, tanto sob o √Ęngulo do alargamento da base de investidores como do ponto de vista de estimular a capitaliza√ß√£o e a governan√ßa corporativa das empresas.
Alargamento da base de investidores ‚Äď Em ofertas p√ļblicas, o BNDES tem procurado estimular a aloca√ß√£o preferencial para o segmento de varejo, a exemplo da oferta de cotas do Fundo PIBB [Pap√©is √ćndice Brasil Bovespa] em curso. No caso dos investidores institucionais, a pr√°tica do bookbuilding dever√° ser o padr√£o para garantir a maior pulveriza√ß√£o poss√≠vel das coloca√ß√Ķes p√ļblicas.
Est√≠mulo √† governan√ßa corporativa e liquidez ‚Äď A governan√ßa corporativa ser√° par√Ęmetro fundamental nas decis√Ķes de investimento e desinvestimento em participa√ß√Ķes acion√°rias. Buscar-se-√°, sempre que poss√≠vel, contribuir para um aumento do volume de negocia√ß√£o no mercado secund√°rio.
Fomento ao segmento de pequenas e m√©dias empresas ‚Äď Foi lan√ßado um programa de investimento em fundos de venture capital e private equity, visando retomar a bem-sucedida e pioneira experi√™ncia do BNDES nesta √°rea. Tamb√©m digna de nota foi a reuni√£o conjunta promovida com a Bolsa de Valores de S√£o Paulo (Bovespa) para a apresenta√ß√£o ao mercado de empresas investidas pelo BNDES com potencial de integrarem o segmento da Bovespa Mais.
Desenvolvimento do mercado de deb√™ntures ‚Äď O BNDES estuda uma primeira emiss√£o p√ļblica de deb√™ntures, em movimento estrat√©gico de buscar ampliar sua base de recursos para apoiar sobretudo o setor de infra-estrutura. Em paralelo, est√° analisando alternativas para estimular empresas privadas com quem opera a tamb√©m lan√ßarem m√£o de emiss√Ķes de deb√™ntures no mercado dom√©stico. Aqui tamb√©m deve prevalecer a orienta√ß√£o de se buscar emiss√Ķes pulverizadas, buscando ajudar na cria√ß√£o de um mercado de varejo para t√≠tulos de renda fixa corporativos.
Securitiza√ß√£o ‚Äď Tamb√©m em estudos est√° a atua√ß√£o do BNDES como patrocinador e investidor em Fundos de Investimento em Direitos Credit√≥rios (FIDC). A securitiza√ß√£o deve ser estimulada como forma de garantir um grau saud√°vel de desintermedia√ß√£o banc√°ria, contribuindo positivamente para a redu√ß√£o do spread do sistema banc√°rio, al√©m de tender a se constituir em investimento atraente para o investidor institucional.
Em conclus√£o, o BNDES pretende atuar sempre de forma complementar ao setor privado no intuito de contribuir para garantir uma aloca√ß√£o mais eficiente das poupan√ßas privadas, em especial aquelas sobre a administra√ß√£o dos investidores institucionais, que guardam uma natural voca√ß√£o para apoiar investimentos de longo prazo. E neste terreno, as sugest√Ķes s√£o sempre bem-vindas.

Carlos Kawall Leal Ferreira é diretor do BNDES.

Alinhando as estratégias tributárias e de investimento | Opinião: João Santos

Edição 162

As estrat√©gias do governo para o crescimento da economia e do mercado e para a conseq√ľente gera√ß√£o de novas oportunidades para o Pa√≠s deveriam considerar o peso e a forma de arrecada√ß√£o de tributos impostos pelo pr√≥prio governo e serem, urgentemente, alinhadas, sob pena de que se revelem, sob o ponto de vista econ√īmico-financeiro, de dif√≠cil execu√ß√£o para atingir os objetivos inicialmente previstos.
As autoridades governamentais (por meio do minist√©rio da Fazenda e do Banco Nacional de Desenvolvimento Econ√īmico e Social - BNDES) e as institui√ß√Ķes de mercado t√™m se movimentado a fim de discutir, criar e aprimorar instrumentos de investimento que melhor se adaptem √†s necessidades dos investidores e empreendedores, incluindo algumas linhas de financiamento destinadas exclusivamente ao setor.
Nesse contexto, est√£o sendo revisados pela Comiss√£o de Valores Mobili√°rios (CVM) os normativos que regulam as opera√ß√Ķes dos Fundos de Investimento em Participa√ß√Ķes (Instru√ß√£o CVM n¬ļ 391) e dos Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (Instru√ß√Ķes CVM n¬ļ 209 e 415). Estes √ļltimos contemplam em parte a Lei n¬ļ 10.973, emitida no fim de 2004, para incentivar projetos de inova√ß√£o e pesquisa cient√≠fica e tecnol√≥gica.
N√£o obstante serem movimentos de extrema import√Ęncia, √© preciso que estes sejam acompanhados e entendidos tamb√©m pela autoridade tribut√°ria, uma vez que √© ainda extremamente alto o √īnus tribut√°rio incidente sobre os rendimentos auferidos por estes fundos, comparativamente √†queles dos fundos de investimento em a√ß√Ķes de empresas negociadas em bolsas de valores (regulados pela Instru√ß√£o CVM n¬ļ 409). Em ambos os casos, a al√≠quota de Imposto de Renda √© de 15%.
A princ√≠pio pode parecer que, com al√≠quotas id√™nticas, a tributa√ß√£o seja ison√īmica. Entretanto, em uma an√°lise mais atenta sobre a natureza e o perfil dos investimentos, verifica-se que nos primeiros os investidores comprometem seus recursos em prazos, normalmente, n√£o inferiores a cinco anos e em empresas que tenham bons projetos/produtos, mas que necessitem de recursos para viabilizar e consolidar seus neg√≥cios ‚Äď expans√£o do parque tecnol√≥gico/fabril, desenvolvimento de processos corporativos, gerenciais, marketing e vendas.
J√° os investidores de fundos regulados pela Instru√ß√£o CVM n¬ļ 409 investem em empresas consolidadas que tenham a liquidez de suas a√ß√Ķes em bolsas de valores. √Č √≥bvio que os primeiros est√£o sujeitos a maior risco e liquidez reduzid√≠ssima em compara√ß√£o com o segundo grupo de investidores e, portanto, mereceriam tratamento tribut√°rio distinto e mais ben√©fico.
√Č importante que as autoridades tribut√°rias entendam que n√£o se trata de dar subs√≠dios ou anistias fiscais a tais fundos, mas que √© fun√ß√£o do governo, no fomento ao Pa√≠s, considerar uma tributa√ß√£o diferenciada a estes, propiciando maior volume de recursos investidos e, por conseq√ľ√™ncia, permitindo o crescimento de um n√ļmero maior de empresas gerando mais empregos e neg√≥cios (internos e externos). Por conseguinte, aumentaria a arrecada√ß√£o de tributos, proporcionando riqueza e expans√£o para o Pa√≠s, que ao final √© o que interessa ao governo e √† sociedade.
No caso dos instrumentos de financiamento imobili√°rio, setor fundamental para a gera√ß√£o de empregos, verifica-se, mais uma vez, a atua√ß√£o das autoridades normativas e dos agentes de mercado no sentido de aprimorar e desenvolver estes instrumentos. Prova disso √© a recente Instru√ß√£o CVM n¬ļ 414, que aprimorou a regulamenta√ß√£o das empresas securitizadoras e do processo de emiss√£o dos Certificados de Receb√≠veis Imobili√°rios (CRI), bem como do processo de revis√£o da regulamenta√ß√£o dos Fundos Imobili√°rios, j√° em curso.
Mesmo assim, ainda h√° distor√ß√Ķes nestes instrumentos, em rela√ß√£o ao tratamento tribut√°rio, que precisariam ser imediatamente endere√ßadas pelas autoridades tribut√°rias. No fim de 2004 foi emitida a Lei n¬ļ 11.033/04 que, para aumentar a atratividade destes pap√©is, isentou os rendimentos dos CRIs adquiridos por pessoas f√≠sicas (equalizando o tratamento tribut√°rio j√° dispensado √†s Letras Hipotec√°rias - LH).
Entretanto, permanecem sendo tributados os eventuais ganhos que possam ser auferidos na venda dos referidos instrumentos. Por serem papéis de longo prazo, seria também adequada a isenção do ganho de capital auferido em sua alienação considerando-se um período mínimo de carência (por exemplo, 24 meses) entre a data da aquisição e de sua alienação.
Esta medida contribuiria para aumentar o volume de negociação e para melhorar a liquidez desses títulos no mercado secundário, aspectos que ainda inibem o investimento. Por outro lado, as pessoas físicas que investem em fundos de investimento imobiliário, cujo lastro são os mesmos ativos de natureza imobiliária, não foram contempladas com o mesmo tratamento tributário, uma vez que, atualmente, as receitas auferidas pelo fundo, assim como os rendimentos distribuídos aos seus quotistas, são tributadas à alíquota de 20%.

Jo√£o Santos √© s√≥cio da PricewaterhouseCoopers ‚Äď Brasil e especialista em fundos de investimento

A interiorização e a integração do mercado de capitais | Geraldo Soares

Edição 161

O ponto de partida de qualquer projeto de interiorização do mercado de capitais encontra-se na comunicação, que precisa ser eficiente

Vivemos um momento √ļnico no nosso mercado de capitais. Iniciativas inovadoras e arrojadas de institui√ß√Ķes civis e reguladoras vislumbram um potencial crescimento de nosso mercado. Os v√°rios projetos de populariza√ß√£o da Bolsa de Valores de S√£o Paulo (Bovespa), as novas regras da Comiss√£o de Valores Mobili√°rios (CVM), a postura atuante da Associa√ß√£o Nacional dos Investidores do Mercado de Capitais (Animec), o plano diretor do mercado de capitais, a cria√ß√£o do Instituto Nacional de Investidores (INI), dentre outras, s√£o a√ß√Ķes com o mesmo objetivo: tornar mais transparente e possibilitar uma maior visibilidade para toda a sociedade brasileira de nosso mercado de capitais.
Considero a expans√£o da Associa√ß√£o dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de Capitais (Apimec) como um dos destaques destas iniciativas. Cidades como Goi√Ęnia, Salvador, Recife, Florian√≥polis, Uberaba e Uberl√Ęndia est√£o recebendo apresenta√ß√Ķes p√ļblicas da Apimec. Atualmente, a Apimec est√° presente em 12 cidades diferentes do Pa√≠s, nas regi√Ķes Sul, Sudeste, Nordeste e Centro-Oeste.
Neste ano de 2005, percorri estas cidades realizando apresenta√ß√Ķes sobre o Banco Ita√ļ Holding Financeira, sendo que em algumas fui pela quarta vez consecutiva e em outras, pela primeira vez. A presen√ßa significativa de participantes, o seu interesse no mercado de capitais e o n√≠vel geral de informa√ß√£o (bastante elevado em rela√ß√£o √†s nossas expectativas) impressionaram a todos que estiveram comigo. Percebemos o grande potencial deste p√ļblico. Neste contexto, utilizo este espa√ßo para discutir uma quest√£o que creio ser fundamental para o desenvolvimento do mercado de capitais: a sua interioriza√ß√£o.
Desde os bancos escolares foi nos ensinado que o Brasil √© um pa√≠s-continente. Era passada a falsa imagem de um bloco monol√≠tico com uma √ļnica cultura, vis√£o de mundo e linguagem, mas n√£o nos foi ensinado a distinguir as diferen√ßas de formas de vida entre as diferentes regi√Ķes. Formas de vida t√£o acentuadamente diferentes que, no limite, quase se poderia dizer estarmos vivendo num outro pa√≠s.
√Č preciso estabelecer a distin√ß√£o entre fatos da vida que s√£o compreendidos uniformemente em qualquer regi√£o e entre formas de vida, que entendo como padr√Ķes espec√≠ficos de comportamentos inerentes a uma determinada regi√£o. Talvez uma analogia esclare√ßa melhor tal distin√ß√£o: um criador de gado do Centro-Oeste compreende perfeitamente o fato de que tem gente ganhando e perdendo na Bolsa de Valores, j√° que ganhar e perder √© comum em qualquer atividade humana, mas jamais entenderia como pode viver um sofisticado investidor paulistano com o delirante ‚Äúsobe-e-desce‚ÄĚ das a√ß√Ķes.
Para sua forma de vida √© um fato natural que seus bois emagre√ßam ou engordem, mas n√£o faz parte de sua forma de vida ver seus bois emagrecendo e engordando dia sim, dia n√£o. √Č normal, portanto, que recuse qualquer tentativa de comunica√ß√£o que procure transform√°-lo de potencial investidor em investidor efetivo, simplesmente porque formas de vida fazem parte da natureza humana e determinam rigidamente como as pessoas agem e reagem.
Se essa vis√£o panor√Ęmica da diversidade cultural do Pa√≠s estiver correta, o ponto de partida de qualquer projeto de interioriza√ß√£o do mercado de capitais encontra-se na comunica√ß√£o, e esta s√≥ ser√° eficiente se, ao interagirmos com uma comunidade diferente da nossa, adotarmos a ‚Äúvis√£o do outro‚ÄĚ, ou seja, se encararmos suas formas de vida como sendo, no geral, a melhor e a mais verdadeira. Em outras palavras, deveremos praticar a comunica√ß√£o com a linguagem usual nesse meio, e n√£o impor nossos modos de express√£o que s√≥ funcionam em √°reas restritas.
De nada adiantar√° sobrecarregarmos o investidor do interior com defini√ß√Ķes altamente t√©cnicas, porque, para que uma intera√ß√£o comunicativa seja produtiva, √© preciso n√£o apenas uma compreens√£o das defini√ß√Ķes, mas muito mais um acordo sobre ju√≠zos de valor. Desse modo, para que o projeto de interioriza√ß√£o se desenvolva e efetivamente se concretize, os profissionais de Rela√ß√Ķes com Investidores (RI) t√™m que moldar a linguagem aos padr√Ķes comportamentais de cada regi√£o, levando em conta suas necessidades, demandas, percep√ß√Ķes e emo√ß√Ķes.
Parecer√° a muitos que essas considera√ß√Ķes n√£o se ajustam ao quadro de refer√™ncias que est√£o acostumados a lidar, e ter√£o justa raz√£o. Nossa inten√ß√£o √© de apenas ver a quest√£o sob novos aspectos que, talvez, possam acrescentar algo √† discuss√£o.

Geraldo Soares √© vice-presidente do Instituto Brasileiro de Rela√ß√Ķes com Investidores (IBRI)

O ajuste do IRSM e o seu impacto nas funda√ß√Ķes | Luiz Antonio Alves Gomes

Edição 160

Altera√ß√£o no c√°lculo reflete em planos BD, que utilizam os par√Ęmetros da previd√™ncia oficial para apurar valor do benef√≠cio

Ap√≥s a consolida√ß√£o do entendimento no STJ contr√°rio ao INSS no caso do expurgo do √≠ndice de 39,67% pela n√£o aplica√ß√£o do √ćndice de Reajuste do Sal√°rio M√≠nimo (IRSM) de fevereiro de 1994, o governo federal prop√īs, por meio da Lei n¬ļ 10.999, de 15 de dezembro de 2004, acordo para rec√°lculo da Renda Mensal Inicial (RMI) e pagamento parcelado de atrasados para todos os benef√≠cios previdenci√°rios concedidos no per√≠odo compreendido entre mar√ßo de 1994 e fevereiro de 1997.
Essa altera√ß√£o no c√°lculo da RMI tem reflexos nos fundos de pens√£o que administram Planos ‚ÄúBD‚ÄĚ que utilizam os par√Ęmetros da previd√™ncia oficial para apura√ß√£o do valor do benef√≠cio complementar inicial. Ou seja, possibilita ao gestor do plano ajustar a RMI das complementa√ß√Ķes concedidas mantendo o Sal√°rio-Real-de-Benef√≠cio. A quest√£o que ora se levanta √© a forma com que estes ajustes devem ser realizados.
Ante a aus√™ncia de regulamenta√ß√£o sobre o assunto, cada fundo de pens√£o passou a tratar do assunto conforme decis√Ķes internas, tomadas pelas diretorias ou Conselhos, sendo as solu√ß√Ķes mais freq√ľentemente encontradas as seguintes: 1) ajustar o novo valor do benef√≠cio em folha e receber os atrasados atrav√©s de desconto autom√°tico na folha de pagamento do assistido; 2) cobrar somente 50% dos atrasados e ajustar o novo valor do beneficio em folha; 3) n√£o cobrar os atrasados, mas ajustar o novo valor do benef√≠cio em folha e; 4) ignorar completamente a necessidade de qualquer revis√£o.
Das solu√ß√Ķes acima, deve-se afastar, de plano, por completamente descabida, a possibilidade do fundo de pens√£o ignorar a revis√£o do IRSM, visto que esta gera efeitos positivos e de car√°ter continuado no plano de benef√≠cio, n√£o cabendo ao administrador, por mais superavit√°rio que seja o plano de benef√≠cios, renunciar ao acr√©scimo gerado pelo ajuste sob pena de ser responsabilizado civilmente na forma da atual legisla√ß√£o.
A solu√ß√£o inicialmente mais pr√°tica e, sem d√ļvida, mais vantajosa para o plano de aposentadoria seria ajustar imediatamente o valor das suplementa√ß√Ķes mensais e cobrar, de todos os assistidos com direito ao IRSM, os valores atrasados com desconto integral realizado na folha de pagamento.
Os defensores desta medida, acertadamente, baseiam-se na aus√™ncia de preju√≠zo do participante que incorreria em enriquecimento sem causa com o recebimento de atrasados que foram integralmente cobertos pelo fundo de pens√£o. Por√©m, analisando a quest√£o unicamente por este √Ęngulo, deixa-se de verificar diversos pontos relevantes que podem reverter, ao menos em parte, os benef√≠cios inicialmente esperados na recupera√ß√£o do cr√©dito.
O primeiro ponto que surge se d√° em rela√ß√£o aos assistidos que buscaram a revis√£o atrav√©s de processos na Justi√ßa e, conseq√ľentemente, ter√£o de pagar honor√°rios de at√© 30% sobre os atrasados, motivo pelo qual n√£o podem ser compelidos pelos fundos a devolver integralmente aquilo que s√≥ obtiveram em parte. No mesmo exemplo enquadram-se os assistidos que buscaram seus direitos nos Juizados Especiais Federais, onde os processos s√£o mais c√©leres, por√©m com recebimento limitado a 60 sal√°rios m√≠nimos.
Destaque-se que o acordo de pagamento do IRSM deve-se exclusivamente aos muitos aposentados que ingressaram com processos judiciais buscando esta repara√ß√£o judicial, n√£o sendo legal, nem justo, impor a estes qualquer √īnus decorrente da escolha pela via judicial.
O desconto feito diretamente na folha de pagamento dos assistidos pode ainda gerar um passivo judicial para a funda√ß√£o, visto que os participantes podem alegar a aus√™ncia do devido processo legal, a utiliza√ß√£o de informa√ß√£o privilegiada, a ‚Äúirrepetibilidade de alimentos‚ÄĚ e a impossibilidade de redu√ß√£o de proventos, exceto por determina√ß√£o judicial.
Fica evidente que, além de ver arranhada a sua imagem institucional, o fundo de pensão que optar por realizar a retenção integral dos atrasados absorverá custos de contratação de advogados e de reveses judiciais. Além disso, realizado o desconto integral, não restará aos assistidos qualquer benefício em aderir ao acordo com o INSS, o que implicará em menor porcentual de acordos realizados, reduzindo a recuperação de créditos esperada.
Analisando por este prisma, o rateio dos atrasados, que poderia significar um benefício concedido pelo fundo a um grupo de beneficiários em detrimento dos demais, ganha nova feição: a de política de contenção de custos e justo relacionamento com os assistidos.
Concluindo, o ajuste do reflexo da corre√ß√£o do INSS nos benef√≠cios gera, obrigatoriamente, o dever dos gestores dos fundos de pens√£o em promover ajustes nas suplementa√ß√Ķes futuras, por√©m, apesar dos assistidos n√£o terem sido prejudicados √† √©poca pr√≥pria, n√£o h√° impedimento para que os fundos de pens√£o realizem acordos sobre os valores atrasados pagos pela previd√™ncia social, n√£o apenas no caso IRSM, mas sempre que se verificar a ocorr√™ncia de benef√≠cios previdenci√°rios concedidos ou pagos irregularmente pelo INSS.

Luiz Antonio Alves Gomes é advogado, sócio do escritório Antonio Vieira Advogados Associados, pós-graduado em Direito Empresarial pela FGV e em Previdência Complementar pelo IDEAS/COPPE-UFRJ.

A tendência de se preocupar com controles internos | Luciano Magalhães

Edição 159

Pr√°tica virou sin√īnimo de sobreviv√™ncia no mercado; conhecimento n√£o constitui mais um diferencial e sim algo que, hoje, √© cobrado e testado

Ocontrole de processos e riscos est√° cada vez mais na moda, ou melhor, na legisla√ß√£o e no dia-a-dia de todos os participantes do mercado brasileiro. Uma moda que j√° virou sin√īnimo de sobreviv√™ncia tanto de produtos como das pr√≥prias institui√ß√Ķes. Temos visto uma crescente preocupa√ß√£o dos √≥rg√£os reguladores e dos v√°rios participantes do mercado em analisar, identificar e revisar controles internos e riscos, bem como em comprovar aos seus participantes, acionistas ou cotistas que tudo est√° sob controle.
Hoje, é impossível não se pensar em governança corporativa, em Sarbanes-Oxley e em toda evolução legal que vem ocorrendo nos segmentos controlados pela Previc, Susep, CVM e Bacen com o objetivo de se trazer uma maior segurança ao mercado brasileiro e colocá-lo em linha com as melhores práticas. Isto sem mencionar as iniciativas da Anbid e da Andima, que têm colaborado com os códigos de auto-regulação.
Vivemos em um ambiente normativo e estrutural totalmente diferente daquele que t√≠nhamos h√° alguns anos, onde a presta√ß√£o de servi√ßos era mais voltada para as suas pr√≥prias necessidades, em um ambiente focado nas fronteiras de nosso Pa√≠s. Hoje o cen√°rio √© outro. Seja por quest√£o de sobreviv√™ncia ou estrat√©gia, existe uma forte cultura de terceiriza√ß√£o de atividades e processos, gerada pela necessidade de se processar rapidamente informa√ß√Ķes.
Os conceitos de transpar√™ncia, controle e delega√ß√£o clara de responsabilidades com conseq√ľentes san√ß√Ķes, em caso do n√£o cumprimento das normas, v√™m transformando o mercado e trazendo muitos cabelos brancos a dirigentes, conselheiros, auditores e prestadores de servi√ßos. Hoje √© crescente o n√ļmero de questionamentos e estudos antes de se assinar quaisquer documentos ou tomar decis√Ķes. N√£o d√° mais para s√≥ fazer ou executar! Esta mudan√ßa de percep√ß√£o tem levado o mercado a adotar outro tipo de an√°lise e precifica√ß√£o quando o assunto √© presta√ß√£o de servi√ßos.
A an√°lise est√° cada vez mais voltada para os valores agregados, diferenciais, parcerias e na busca de implementa√ß√£o de processos que permitam uma r√°pida an√°lise e identifica√ß√£o do que deve ser feito para corrigir a√ß√Ķes ou tomar decis√Ķes que possam levar a preju√≠zos financeiros, de imagem ou quaisquer outros, que afetem ou acabem com o produto, ou com a poupan√ßa acumulada de uma vida ‚Äď esteja esta poupan√ßa aplicada em a√ß√Ķes, em fundos de investimento ou em fundos de pens√£o. Este cen√°rio tamb√©m faz com que o prestador de servi√ßo para terceiros tamb√©m tenha que mudar o seu lema. N√£o d√° para somente prestar servi√ßo, tem que agregar valor. Tem que se investir em sistemas.
Hoje o mundo inteiro gira em outra velocidade, a maioria das decis√Ķes e as corre√ß√Ķes devem ser tomadas e implementadas rapidamente. N√£o existe mais tempo de elaborar para depois analisar. Os dados, relat√≥rios e informa√ß√Ķes devem chegar √†s m√£os dos tomadores de decis√£o j√° prontos para serem analisados.
Outro ponto importante √© a maturidade e o conhecimento profissional que v√™m sendo exigidos de todos os participantes do mercado, inclusive dos prestadores de servi√ßos. Conhecimento n√£o constitui mais um diferencial, √© algo que hoje √© cobrado e testado. Conhecimento hoje, pela complexidade dos processos e evolu√ß√£o dos controles, √© pr√©-requisito para se desempenhar quaisquer atividades com a seguran√ßa, e assegurar que estas estejam dentro dos padr√Ķes de qualidade desejados e com os seus riscos sob controle.
Vemos o mercado respirando essas necessidades, em fun√ß√£o da Sarbanes-Oxley, as empresas e institui√ß√Ķes est√£o cada vez mais identificando as atividades que, em sendo terceirizadas, podem agregar valor e reduzir focos espec√≠ficos de risco. No que se refere aos fundos de pens√£o, a Resolu√ß√£o CGPC 13 √© o mais recente exemplo. Sem d√ļvida alguma traz mais seguran√ßa, e √© poss√≠vel observar uma grande mobiliza√ß√£o do setor, no √Ęmbito de suas estruturas internas e dos seus prestadores de servi√ßo, no sentido de se achar a melhor formata√ß√£o para atend√™-la.
√Č tamb√©m uma seguran√ßa para empresas patrocinadoras de fundos de pens√£o, j√° que elas t√™m que considerar eventuais riscos em seus balan√ßos. Em raz√£o desses cen√°rios, nota-se um aumento na procura pela contrata√ß√£o de atividades que agre-guem pontos de controle, como: enqua-dramentos legais e das pol√≠ticas de inves-timento, centraliza√ß√£o de crit√©rios de precifica√ß√£o, controles de pre√ßos de negocia√ß√£o, ferramentas de controle de riscos, digitaliza√ß√£o de documentos, moni-toramento de fatos relevantes e outros. Tudo para permitir maior agilidade na tomada de decis√Ķes e na fundamenta√ß√£o de respostas aos questionamentos.
Tamb√©m tem sido mais valorizado a concentra√ß√£o dessas atividades em um s√≥ prestador de servi√ßo, j√° que a padroniza√ß√£o de informa√ß√Ķes e a velocidade na elabora√ß√£o e an√°lise s√£o fundamentais nesse cen√°rio complexo, mas sem d√ļvida alguma de maior controle e menos risco.

Luciano Magalh√£es √© superintendente de servi√ßos para empresas e funda√ß√Ķes do banco Ita√ļ

Investidores institucionais: diversificação é inevitável | Carlos Antonio Rocca

Edição 158

Existem raz√Ķes para acreditar que a manuten√ß√£o de algumas tend√™ncias j√° identificadas na economia brasileira deve demandar profunda revis√£o das pol√≠ticas de investimento dos investidores institucionais, cuja execu√ß√£o oferece grandes desafios e oportunidades para seus administradores e participantes. A continuidade do crescimento dos recursos mobilizados por esses investidores e a execu√ß√£o das metas de redu√ß√£o da carga da d√≠vida p√ļblica nos pr√≥ximos anos, com a conseq√ľente queda da taxa de juros, implicar√£o significativa diversifica√ß√£o da carteira de investimentos dessas entidades.
De acordo com recente estudo realizado pelo Risk Office 1, o valor consolidado dos ativos de fundos de pens√£o, previd√™ncia aberta, fundos de investimento e companhias de seguros atingiu R$ 776,3 bilh√Ķes no final de 2004, ou 44,2% do PIB (Produto Interno Bruto), contra 24,9% em 1996. Mantida essa tend√™ncia de crescimento, esses recursos podem atingir mais de 57% do PIB em 2009. Admitindo que o PIB cres√ßa 3,5% ao ano at√© 2009, o valor da carteira consolidada ser√° de R$ 1,2 trilh√£o no final daquele ano (pre√ßos de dezembro de 2004), com acr√©scimo absoluto da ordem de 415 bilh√Ķes.
Em recente pronunciamento no Congresso, o secret√°rio do Tesouro Nacional anunciou que a meta oficial √© reduzir a rela√ß√£o entre d√≠vida l√≠quida do setor p√ļblico sobre o PIB dos 51,8% observados ao t√©rmino de 2004 para 40% em 2010. Admitindo que a d√≠vida p√ļblica mobili√°ria se reduza com igual intensidade, ao final de 2009 seu valor ser√° da ordem de R$ 786 bilh√Ķes.
Admitindo que no per√≠odo de 2005 a 2009 esses investidores mantenham sua participa√ß√£o no estoque de t√≠tulos p√ļblicos, a propor√ß√£o desses pap√©is em sua carteira cair√° de 68% em 2004 para 43% em 2009, e a de outros ativos crescer√° dos 32% atuais para 57%. Nesse cen√°rio, essas institui√ß√Ķes dever√£o investir cerca de R$ 431 bilh√Ķes em ativos gerados pelo setor privado no per√≠odo de 2005 a 2009, ou seja, R$ 86 bilh√Ķes anuais, o que equivale a cerca de 20% da forma√ß√£o bruta de capital fixo projetada para esse per√≠odo. Utilizando hip√≥teses semelhantes para os fundos de pens√£o, verifica-se que a propor√ß√£o de ativos gerados pelo setor privado na sua carteira se elevaria dos 46,7% atuais para 66,2%.
Em contrapartida, nos √ļltimos dois anos tem ocorrido grande avan√ßo no ambiente regulat√≥rio do mercado de capitais, que tem ampliado consideravelmente o leque de alternativas de investimento. Com a cria√ß√£o de novos instrumentos financeiros, organiza√ß√£o de mercados, maior prote√ß√£o ao investidor e racionaliza√ß√£o da tributa√ß√£o, o mercado de capitais oferece hoje uma extensa gama de op√ß√Ķes de investimento, tais como os CRIs [Certificados de Receb√≠veis Imobili√°rios], FIDCs [Fundos de Investimentos em Direitos Credit√≥rios], FIPs [Fundos de Investimentos em Participa√ß√Ķes], v√°rios t√≠tulos com base imobili√°ria, outros gerados no √Ęmbito do agroneg√≥cio, al√©m dos ativos a serem gerados pelas PPPs [Parcerias P√ļblico-Privadas]. Tudo indica que o desempenho do mercado de capitais em 2004 e no in√≠cio de 2005, qualitativamente superior ao observado no passado, marca o in√≠cio de um processo de crescimento de longo prazo do mercado de capitais brasileiro.
Configura-se assim uma nova realidade, em que, paralelamente √† sua crescente import√Ęncia na mobiliza√ß√£o de recursos, os investidores institucionais se defrontam com profundas mudan√ßas nos padr√Ķes e mecanismos de financiamento da economia brasileira. A redu√ß√£o do peso da d√≠vida p√ļblica e a desintermedia√ß√£o financeira resultam no forte crescimento da participa√ß√£o dos instrumentos do mercado de capitais no financiamento do setor privado.
Apresentam-se assim novos desafios e oportunidades para esses investidores, cujo gerenciamento vai condicionar cada vez mais a qualidade de seu desempenho. O desafio é representado pela necessidade de conhecer em detalhe e avaliar corretamente as características de risco, retorno e liquidez das novas alternativas de investimento, algumas das quais ainda em processo de regulamentação final como é o caso das PPPs. A oportunidade é promover uma otimização de suas carteiras face aos seus objetivos de investimento, tarefa essa que será facilitada exatamente pela correta exploração das oportunidades de diversificação oferecidas pelos novos instrumentos financeiros.
1 Disponível no site www.riskoffice.com.br

Carlos Antonio Rocca é doutor em economia pela FEA-USP, coordenador técnico do Comitê para o Desenvolvimento do Mercado de Capitais (Ibmec) e sócio diretor da consultoria Risk Office. Rocca também foi secretario da Fazenda do Estado de São Paulo e membro do Conselho Monetário Nacional (CMN).

Apropriação indébita na capitalização do fundo carioca | Paulo Borges e Ruy Bessone

Edição 67

 

Os jornais do final de outubro informaram que o Governador do Rio de Janeiro, Anthony Garotinho, e o Ministro da Fazenda, Pedro Malan, acertaram as bases de um acordo de renegocia√ß√£o da d√≠vida do Estado que inclui a capitaliza√ß√£o do Fundo Rioprevid√™ncia com recursos de duas fontes distintas: 2,5 bilh√Ķes como antecipa√ß√£o dos royalties do petr√≥leo e 2,3 bilh√Ķes provenientes da Conta A da Caixa Econ√īmica Federal, destinada √† garantia dos compromissos assumidos com os antigos participantes da Previ/Banerj. Alega o governo que o Estado pode dispor desses recursos uma vez que paga os juros correspondentes ao empr√©stimo que lhe deu origem. Relembrar as raz√Ķes que levaram o governo federal a optar pela abertura da referida Conta A ajuda a entender o equ√≠voco do governo estadual quanto √† disponibilidade daqueles valores.
Em fins de 1996, a Previ/Banerj apresentava elevado déficit atuarial, que era de responsabilidade do seu patrocinador. Com a liquidação do Banerj (banco velho) e com o objetivo de privatizar o banco estadual (banco novo), o Estado do Rio de Janeiro, seu principal acionista, assumiu todos os compromissos previdenciários e trabalhistas em relação aos participantes do fundo de pensão. Como não dispunha de recursos, o Estado solicitou empréstimo junto ao governo federal para poder cumprir essa obrigação.
Pretendia o Estado, j√° naquela √©poca e ainda no mandato do governo anterior, gerir n√£o apenas os recursos do empr√©stimo, mas tamb√©m os origin√°rios do patrim√īnio da Previ/Banerj. Em troca, assumiria, via tesouro estadual, a responsabilidade de pagar as complementa√ß√Ķes de aposentadorias, sob a forma de renda mensal. Essa ‚Äúf√≥rmula‚ÄĚ contudo n√£o prosperou pelas seguintes raz√Ķes principais: a) encontrou resist√™ncia dos participantes, que n√£o concordaram em ficar vinculados ao Estado sem garantias de que haveria recursos para o pagamento de suas aposentadorias; b) encontrou resist√™ncia da Secretaria de Previd√™ncia Complementar, que n√£o concordava com a transfer√™ncia para o Estado da responsabilidade pelo pagamento de suplementa√ß√Ķes de aposentadorias do setor privado; c) encontrou resist√™ncia do Banco Central e do Minist√©rio da Fazenda, al√©m dos participantes, que n√£o concordaram em entregar recursos do Tesouro Nacional nem da entidade previdenci√°ria para o Estado gerir; d) encontrou resist√™ncia de todos os poss√≠veis candidatos √† compra do Banerj (muitos dos quais, ali√°s, desistiram no caminho), que sabiam de sua responsabilidade, como sucessores, sobre o d√©ficit da Previ/Banerj e os direitos de seus participantes.
A sa√≠da encontrada foi a negocia√ß√£o desses direitos entre os participantes e o Estado, afinal consubstanciada em dois contratos de assun√ß√£o de obriga√ß√Ķes e neg√≥cio jur√≠dico que o Estado do Rio de Janeiro assinou: um com a Previ/Banerj, relativo aos direitos previdenci√°rios, e outro com o Banco do Estado do Rio de Janeiro S.A., correspondente aos direitos trabalhistas. A esses contratos aderiram os detentores daqueles direitos que assim desejaram, atrav√©s de contratos individuais denominados termos de ades√£o.
Todos esses instrumentos cont√™m cl√°usulas e condi√ß√Ķes que fazem parte do acordo fechado entre as partes, e que, por √≥bvio, n√£o podem ser modificadas unilateralmente por uma delas, por mais nobres que sejam seus prop√≥sitos. Al√©m disso, as obriga√ß√Ķes estabelecidas nesses contratos foram condi√ß√£o sine qua non para a concretiza√ß√£o do neg√≥cio. Sem elas, a SPC n√£o teria autorizado nem os participantes teriam concordado com a transfer√™ncia (sub-roga√ß√£o) de direitos, o Senado Federal n√£o teria aprovado o empr√©stimo que deu origem √† Conta A, o Liquidante da Previ/Banerj teria dado √™nfase ao prosseguimento da A√ß√£o Monit√≥ria que cobrava do Banco a cobertura do d√©ficit e, finalmente, o Banco Ita√ļ n√£o teria comprado o Banerj.
A tentativa de o governo estadual utilizar os recursos da Conta A para fins diversos daqueles a que se destinam, legal e contratualmente, √© compreens√≠vel; a concord√Ęncia do Minist√©rio da Fazenda, entretanto, representa mudan√ßa completa (e radical) de entendimento sobre o assunto. Contudo, a efetiva√ß√£o da medida caracterizar√° o estabelecimento de novas premissas e condi√ß√Ķes negociais, o que, de um lado, poder√° abrir espa√ßo para que milhares de ex-participantes, que efetuaram o saque de suas reservas de poupan√ßa, pleiteiem nova condi√ß√£o e, de outro lado, depender√° da mudan√ßa de uma situa√ß√£o jur√≠dica consolidada, que envolve cerca de 15.000 contratos e, obviamente, n√£o poder√° ser feita de forma unilateral sem esbarrar no crivo do Poder Judici√°rio.

Paulo Borges e Ruy Bessone é especialistas em gestão de fundos de pensão e consultores do Sindicato dos Bancários/RJ e da Federação dos Bancários/RJ-ES

Governança corporativa dá confiança aos investidores | João Bosco Lodi

Edição 66

 

Investidores institucionais dos países de economia avançada como os Estados Unidos querem investir cada vez mais fora de seu mercado doméstico, devido à saturação dos mercados de capital nesses países.
Mas os pa√≠ses emergentes que desejam atrair esses investimentos, concorrendo com outras na√ß√Ķes, precisam adotar pr√°ticas para seduzir e proteger os investidores. A crise que afetou nos √ļltimos dois anos a R√ļssia, os tigres asi√°ticos e o Brasil tornou ainda mais aguda essa necessidade. Apesar dos excessos cometidos pelos fundos de hedge e pelos bancos de investimentos, pa√≠ses necessitados de capital precisam aceitar as normas de transpar√™ncia cont√°bil, probidade administrativa, presta√ß√£o de contas, reformas econ√īmicas e banc√°rias para atrair de novo os capitais que fugiram.
A resposta para esses problemas est√° na ado√ß√£o dos C√≥digos de Melhores Pr√°ticas de Governan√ßa Corporativa. Esse √ļltimo termo √© uma novidade dos √ļltimos cinco anos. A Inglaterra editou sucessivamente tr√™s C√≥digos, criados por comiss√Ķes lideradas pelos nomes que os documentos passaram a receber ou seja: Cadbury, Greenbury e Hampel. Chama-se de Governan√ßa Corporativa o papel que os Conselhos de Administra√ß√£o passaram a exercer para maximizar o ganho dos acionistas e arbitrar os conflitos existentes entre os acionistas, administradores, auditores externos, minorit√°rios, conselhos fiscais (no Brasil) e os stakeholders: empregados, fornecedores / credores, clientes e autoridades do mercado de capitais.
Governan√ßa Corporativa passou a ser o t√≠tulo de numerosos semin√°rios, cursos universit√°rios e publica√ß√Ķes em todo o mundo, especialmente nos Estados Unidos e Inglaterra. O assunto passou a ser prioridade para a OECD ‚Äď Comunidade Europ√©ia, Banco Mundial, FMI e outras institui√ß√Ķes privadas que editaram os seus C√≥digos de Melhores Pr√°ticas e exigem o seu cumprimento pelos recebedores de seu dinheiro.
O IBGC ‚Äď Instituto Brasileiro de Governan√ßa Corporativa lan√ßou o primeiro c√≥digo brasileiro em conjunto com a BOVESPA em maio passado. O conte√ļdo desses c√≥digos √© comum em tra√ßar recomenda√ß√Ķes para os Conselhos de Administra√ß√£o e para o uso de Auditorias Externas Independentes.
Os investidores externos v√™em na ado√ß√£o desses c√≥digos pelos pa√≠ses que recebem investimentos internacionais um in√≠cio de garantia de probidade, transpar√™ncia e respeito √†s leis, para valorizar o retorno do investimento dos acionistas. A recente not√≠cia de desvios de verbas do FMI e do Banco Mundial da R√ļssia para bancos do Ocidente eleva ainda mais o cuidado com os cr√©ditos oferecidos a pa√≠ses em dificuldade financeira.
Conflitos entre acionistas e stakeholders, mal desempenho de presidentes executivos, auditorias usadas para homologar relat√≥rios financeiros incorretos, conselhos dominados por figuras ligadas ao presidente, excesso de remunera√ß√£o de diretorias aconteceram tamb√©m no Brasil no caso de bancos. Fundos de pens√£o brasileiros que n√£o prestaram contas ou foram mal auditados produziram esc√Ęndalos recentes em nosso pa√≠s. A Governan√ßa Corporativa √© uma id√©ia capital e de extrema atualidade. Sem a seriedade necess√°ria nosso pa√≠s dificilmente aumentar√° a sua credibilidade no cen√°rio internacional.

Jo√£o Bosco Lodi √© consultor de empresas e Vice Presidente do IBGC ‚Äď Instituto Brasileiro de Governan√ßa Corporativa

A solidariedade entre as co-patrocinadoras | Sérgio de Andréa Ferreira

Edição 65

 

Vários são os sentidos em que o termo solidariedade é empregado no Direito da Previdência Privada, na hipótese de multipatrocínio.
A Lei n¬ļ 6.435, ao dispor sobre as Entidades Fechadas de Previd√™ncia Privada, estatui no par√°grafo 2¬ļ do art. 34: ‚ÄúNo caso de v√°rias patrocinadoras, ser√° exigida a celebra√ß√£o de conv√™nio de ades√£o entre estas e a entidade de previd√™ncia, no qual se estabele√ßam, pormenorizadamente, as condi√ß√Ķes de solidariedade das partes, inclusive quanto ao fluxo de novas entradas anuais de patrocinadoras‚ÄĚ.
J√° a Resolu√ß√£o MPAS/CPC n¬ļ 01, de 09.10.78, tem se√ß√£o espec√≠fica sobre Entidades de V√°rias Patrocinadoras, e, em seu item 30, prescreve: ‚ÄúAs entidades fechadas de previd√™ncia privada, criadas por um conjunto de empresas patrocinadoras, far√£o anexar aos seus estatutos o conv√™nio de ades√£o a que se refere o par√°grafo 2¬ļ do artigo 34 da Lei n¬ļ 6.435, com as condi√ß√Ķes de solidariedade relativas √† garantia das opera√ß√Ķes, as condi√ß√Ķes de desist√™ncia e a possibilidade de ades√£o de novas empresas.‚ÄĚ Por seu turno, a Instru√ß√£o Normativa MPAS/CPC n¬ļ 06, de 16.06.95, que estabelece Normas Procedimentais para os Conv√™nios de Ades√£o, preceitua, em seu item 3, que √© requisito m√≠nimo dos mesmos a ‚Äúprevis√£o de solidariedade, ou n√£o, quando se tratar de mais de uma patrocinadora‚ÄĚ.
E a Resolu√ß√£o MPAS/CPC n¬ļ 06, de 07.04.88, em seu Anexo com Normas Reguladoras para a Sa√≠da de Patrocinadoras, refere-se √†s ‚Äúentidades que t√™m solidariedade de contribui√ß√Ķes, expl√≠cita ou impl√≠cita, entre v√°rias patrocinadoras (contribui√ß√Ķes com base na taxa m√©dia)‚ÄĚ.
Verifica-se que a solidariedade previdenci√°ria privada, n√£o obstante opini√Ķes em contr√°rio, n√£o √© obrigat√≥ria, dependendo do que for convencionado no Termo de Ades√£o com a EFPP.
Juridicamente, a solidariedade, em sede obrigacional, nos termos do C√≥digo Civil (arts. 896 e seguintes), significa que de uma s√≥ rela√ß√£o jur√≠dica se irradiam obriga√ß√Ķes distintas, independentes, que t√™m em comum a satisfa√ß√£o do mesmo interesse.
A solidariedade, no multipatroc√≠nio previdenci√°rio privado, ostensivamente n√£o tem, em princ√≠pio, por finalidade, ainda que no mesmo Plano, poder a EFPP passar a cobrar contribui√ß√Ķes, e outros encargos e aportes, indistintamente de qualquer dos co-patrocinadores.
O que √© assegurado, em benef√≠cio do Plano, √© que, no caso de inadimpl√™ncia do co-patrocinador, no que tange √†s suas obriga√ß√Ķes, poder cobrar a EFPP a presta√ß√£o do chamado devedor solid√°rio, mas, verdadeiramente, devedor acess√≥rio. Na realidade, existe uma pluralidade de rela√ß√Ķes jur√≠dicas: cada co-patrocinador mant√©m, individualizado, um v√≠nculo com a EFPP, constitu√≠do pela formaliza√ß√£o do conv√™nio de ades√£o. √Č a solidariedade garantidora, traduzida na obriga√ß√£o subsidi√°ria, de cada um dos co-patrocinadores, em face da inadimpl√™ncia de outros (Res. n¬ļ 01/78, item 30 cit.).
Existe, ainda, a solidariedade contributiva (com a igualdade das taxas de contribui√ß√£o). J√° agora, solidariedade est√° empregada no sentido de intera√ß√£o dos custos das massas vinculadas a cada co-patrocinadora do mesmo Plano (Res. n¬ļ 06/88 cit.). √Č a solidariedade contribut√≥ria, que se traduz na uniformidade de contribui√ß√Ķes dos co-patrocinadores.
Existe, ademais, a solidariedade patrimonial, que compreende a vincula√ß√£o, em bloco, do patrim√īnio afetado a determinado Plano de Benef√≠cios; e que d√° lugar a uma comunh√£o de direitos e obriga√ß√Ķes entre os part√≠cipes de v√°rias categorias (participantes, dependentes, patrocinadoras) sobre esse patrim√īnio, que, tecnicamente, √© um patrim√īnio especial, vinculado ao Plano e distinto dos demais, que, em sua globalidade, pertencem √† EFPP.

S√©rgio de Andr√©a Ferreira √© advogado, desembargador federal aposentado e ex-membro do Minist√©rio P√ļblico.

Estado enfraquece o mercado de capitais no Brasil | Saul Sabba

Edição 64

 

O esvaziamento atual do mercado de capitais no Brasil deu-se de uma forma progressiva e com a contribui√ß√£o do Estado. Com sua a√ß√£o, ele atraiu a poupan√ßa privada para os t√≠tulos federais, pagando altas taxas de juros. E, com uma cascata de impostos ‚Äď como: IOF, CPMF e IR ‚Äď restringiu a emiss√£o de deb√™ntures para investidores estrangeiros. Uma s√©rie de regulamenta√ß√Ķes discriminat√≥rias foi criada contra o chamado capital especulativo. Al√©m disso, o mercado acion√°rio foi bastante prejudicado com a nova lei das S.A. Na realidade, o mercado de capitais est√°, no momento, nos √≠ndices mais baixos de capitaliza√ß√£o e fomento das empresas.
Quando o Estado quis viabilizar as privatiza√ß√Ķes para deixar de ser empres√°rio e realizar a desmobiliza√ß√£o dos seus patrim√īnios, criou a Lei Kandir, que pune o acionista minorit√°rio e beneficia uma maioria de controladores. Os problemas se acumularam e chegamos √† situa√ß√£o atual.
Se o Governo n√£o tiver uma percep√ß√£o bem clara da necessidade de uma mudan√ßa na Lei das S.A., o pa√≠s ficar√° ref√©m do empr√©stimo banc√°rio como √ļnica fonte de recursos de capitaliza√ß√£o. E trata-se de um dinheiro caro. Como a estrutura dos juros no Brasil √© composta por uma cascata de impostos, as taxas podem cair na ponta do investidor, mas o captador sempre pagar√° muito caro pelo crescimento alavancado com empr√©stimo.
O que sobrou como mecanismo de mercado de capitais para fomentar o crescimento das empresas no pa√≠s? A Bolsa continua com seus volumes minguando cada vez mais. No passado, ela contribuiu para capitaliza√ß√£o de empresas de importantes setores, como petroqu√≠mico, sider√ļrgico e de telecomunica√ß√Ķes. Atualmente, no entanto, a √ļnica forma de uma empresa se capitalizar ‚Äď com exce√ß√£o do empr√©stimo ‚Äď √© lan√ßando a√ß√Ķes nos mercados mais desenvolvidos, os ADRs, que para se concretizar levam de seis meses a um ano em m√©dia.
Ser√° que a Europa e os Estados Unidos est√£o errados em ter um mercado de capitais pujante e ativo, onde pessoas f√≠sicas concentram at√© 50% da sua poupan√ßa pessoal? A fal√™ncia do mercado de capitais no Brasil ser√° inevit√°vel se nada for feito. √Č inaceit√°vel que um pa√≠s de nossa grandeza tenha um mercado t√£o med√≠ocre, a ponto de seis ou sete bancos dominarem o c√Ęmbio e a d√≠vida p√ļblica. H√° pouco tempo, alguns investidores e bancos criaram condi√ß√Ķes de levar o c√Ęmbio a R$ 2,20 para auferir lucro em cima do mercado futuro. Logo depois, o vencimento despencou. Na d√≠vida p√ļblica, √© quest√£o de tempo para que aconte√ßa o mesmo, j√° que ela est√° concentrada nas m√£os de poucos bancos.
Percebendo o perigo, o presidente do Banco Central, Armínio Fraga, já começou a romper algumas amarras do mercado com recentes medidas, que no entanto ainda são insuficientes. Fraga, porém, sabe da necessidade de se ter um mercado de capitais mais forte.
No meu entender, o cerne da questão está na mudança da Lei das S.A.
Deve-se voltar a valorizar o ativo a√ß√£o. Em vez de a Receita Federal dedicar-se a tributar os investimentos de risco, deveria olhar para as opera√ß√Ķes fiscais que os novos controladores das empresas rec√©m privatizadas est√£o realizando. Nas incorpora√ß√Ķes, eles est√£o repassando o √°gio da compra para o benef√≠cio fiscal, deixando assim de pagar uma s√©rie de impostos e prejudicando tamb√©m o acionista minorit√°rio.
O mercado nos Estados Unidos e na Europa √© hoje, basicamente, impulsionado pelas fus√Ķes e aquisi√ß√Ķes. L√°, quando h√° um take over, os acionistas na maioria s√£o beneficiados, pela extens√£o das ofertas a eles.
Os pre√ßos das a√ß√Ķes sobem, enquanto aqui, quando ocorre a venda do controle ‚Äď como nas privatiza√ß√Ķes ‚Äď as a√ß√Ķes despencam. Foi o que aconteceu recentemente com CESP e COMG√ĀS. Hoje, as a√ß√Ķes valem em torno de 20% do pre√ßo pago pelo controle. A Lei Kandir criou uma distor√ß√£o, pois, ao retirar a extens√£o de oferta p√ļblica e o direito de recesso nas cis√Ķes, simplesmente castrou os direitos dos minorit√°rios para beneficiar o estado nas vendas de suas empresas.
Outro ponto fraco da nossa legisla√ß√£o √© o da oferta p√ļblica por parte do controlador. A CVM, no entanto, est√° se esfor√ßando para atenuar o problema. O Governo sabe que a legisla√ß√£o atual √© ruim, tanto que criou salvaguardas para os minorit√°rios das empresas de telecomunica√ß√Ķes.
Diante desse quadro, qual é então a saída para a revitalização do nosso mercado de capitais? Acredito que um passo importante seria os investidores se unirem em torno de um objetivo comum, como criar uma associação de classe para atuar junto à CVM e ao Congresso. A apresentação de um projeto para modificar a Lei das S.A. seria uma outra iniciativa necessária, assim como a conscientização dos empresários de que a mudança será benéfica para toda a sociedade.
Ainda √© tempo de salvarmos parte do nosso mercado ‚Äď porque um peda√ßo j√° migrou para a Bolsa de Nova York. Estamos apenas no in√≠cio de um processo de reestrutura√ß√£o do nosso parque industrial. Temos ainda que nos preparar para garantir dinheiro √†s pequenas e m√©dias empresas atrav√©s do mercado de capitais. Se trabalharmos bem, no prazo de um ano conseguiremos mudar alguns pontos da Lei das S.A. e recome√ßar um novo tempo para os mercados se consolidarem como uma alavanca para o desenvolvimento.

Saul Sabba é sócio-diretor do Banco Stock Máxima