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A bolsa ainda traz oportunidades
Juan Morales

Edição 340

A vida √© incerta de v√°rias maneiras e para gestores de investimentos obviamente n√£o deveria ser diferente. Investidores sempre est√£o dispostos a pagar uma quantia de dinheiro hoje para um retorno incerto no futuro, seja de curto ou longo prazo. O mercado de a√ß√Ķes certamente √© um dos que embutem mais incertezas pela pr√≥pria natureza din√Ęmica das empresas subjacentes, o que torna muito desafiador aos analistas especializados tra√ßar proje√ß√Ķes minimamente confi√°veis em prazos mais longos. Contudo as a√ß√Ķes sempre compuseram muito bem um portf√≥lio diversificado entre classes de ativos que tenta maximizar uma rela√ß√£o entre retorno esperado vis-√†-vis risco numa vis√£o mais de longo prazo.
Vale ressaltar que √© sempre muito dif√≠cil convencer um investidor, seja ele um indiv√≠duo ou um institucional, a pensar no longo prazo com uma classe de ativos que √© diariamente marcada a mercado. √Č quase irresist√≠vel espiar quanto sua carteira de a√ß√Ķes est√° rendendo no dia. O problema √© a volatilidade di√°ria das cota√ß√Ķes e a falsa impress√£o que ele pode proteger seu patrim√īnio se realizar a perda de curto prazo, pois sempre existir√° um outro papel com um potencial de valoriza√ß√£o mais atrativo. Essa recorr√™ncia comportamental mirando o ganho r√°pido n√£o deixa que o gestor se aproprie dos retornos compostos de longo prazo e explicita uma falta de disciplina na gest√£o. Por outro lado, √† medida que as janelas de investimento se alongam, a volatilidade m√©dia dos retornos vai diminuindo e a composi√ß√£o de retornos trabalha a favor dos investidores menos afoitos.
Quem investiu na bolsa em per√≠odos de um ano desde 1968 na m√©dia obteve um retorno real ao ano de infla√ß√£o + 16.2% mas, na maior parte das simula√ß√Ķes, poderia ter retornos que oscilaram entre -41.4% at√© +73.9%, tornando muito transparente o enorme risco ao se tentar fazer market timing.
Quando o prazo de investimento aumenta, há uma diminuição do retorno real médio e uma redução substancial da dispersão de retornos, ou seja, a volatilidade também caiu. Em janelas de mais longo prazo, como as de 15 ou 20 anos, o retorno médio convergiu para inflação + 5.8% a.a. Para um investidor institucional com um passivo de duração mais longa e meta atuarial em torno de inflação + 4.5% a.a., a bolsa funcionou com uma excelente alternativa de alocação. Além disso, evidenciou sua capacidade de preservação de capital, pois o Ibovespa não somente tem se mostrado resiliente à inflação como também a rentabilidade acumulada foi positiva na maioria das janelas de resgate.
A parte deste levantamento estat√≠stico, muitos investidores se perguntam qual seria o potencial de retorno do Ibovespa em 2022, ou seja, no curt√≠ssimo prazo. Fundamentalmente existe uma enorme oportunidade para a entidade que decida investir na bolsa agora. A assimetria de risco hoje √© muito clara e favor√°vel √† valoriza√ß√£o expressiva das a√ß√Ķes. Tendo como premissa que o valor de uma empresa oscila em fun√ß√£o do crescimento de seus lucros + dividend yield esperado + expans√£o/contra√ß√£o de seus m√ļltiplos o Ibovespa sugere um potencial de alta de 40%.
Segundo o consenso, as proje√ß√Ķes para 2022 apontam para que os lucros das empresas cres√ßam 4.5% e que o dividend yield seja de 6.1%. O que h√° de extraordin√°rio √© o potencial do m√ļltiplo pre√ßo/lucro do Ibovespa. Atualmente o P/L 2022 est√° em 8.2x e se este assumir o comportamento recorrente de revers√£o √† m√©dia poderia convergir rapidamente para sua m√©dia hist√≥rica de 10.6x, com uma valoriza√ß√£o de 29%.
Se tais argumentos fundamentalistas ainda n√£o s√£o suficientes para convencer investidores mais c√©ticos, pode-se analisar o valuation do Ibovespa por outro √Ęngulo, tentando calcular qual o crescimento impl√≠cito de lucros de nossas empresas na perpetuidade que justifica um n√≠vel t√£o baixo de nosso √≠ndice. Com o Ibovespa negociando a 110 mil pontos e considerando os lucros projetados em 2022, isso significa um crescimento impl√≠cito do PIB de 0% a.a., ou seja, chega-se a uma situa√ß√£o absurda de que o Brasil √© um pa√≠s estagnado ad aeternum. Obviamente que este valuation √© uma radicaliza√ß√£o fomentada por uma alta avers√£o ao risco Brasil. Apenas para contextualizar tamanho absurdo, o Brasil de 2010 a 2019 cresceu na m√©dia 1.3% a.a., per√≠odo bastante conturbado e que pode ser considerado efetivamente nossa d√©cada perdida. A assimetria de risco √© clara e muito favor√°vel √† valoriza√ß√£o das a√ß√Ķes. N√£o seria surpresa se houvesse alguma corre√ß√£o no curto prazo.
Juan Morales é Superintendente de Renda Variável na SulAmérica Investimentos