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Análise gerando performance
Nos últimos 12 meses, encerrados em 30 de junho, as gestoras tiveram que enfrentar os mais diversos cenários e suas análises foram colocadas à prova

Edição 339

Para o diretor da Bradesco Asset Management (Bram), Luiz Philipe Biolchini, a segunda metade de 2020 começou com a expectativa de um ambiente econômico menos pior do que o anterior, quando a economia desandou nos meses de fevereiro e março. Segundo ele, a aposta na redução forte da taxa Selic e na reprecificação dos ativos de renda fixa favoreceram as gestoras que souberam antecipar a dimensão do corte feito pelo Banco Central assim como o potencial do crédito privado nas empresas emissoras de primeira linha. “Também o ano de 2021 entrou dessa forma, mas uma mudança na estrutura das taxas de juros reverteu a situação afetando os resultados para os papéis prefixados ou indexados à inflação”, analisa.
A Bram é a gestora com o maior número de fundos considerados excelentes em 12 meses nesse ranking feito pela consultoria ComDinheiro e publicado por Investidor Institucional. O ranking, que analisa o risco/retorno dos fundos agrupados por categoria (ver critérios na página 18), considera apenas os fundos com patrimônio líquido acima de R$ 10 milhões e pelo menos um cotista institucional (fundo de pensão ou RPPS). O gestor com o segundo maior número de fundos excelentes é a BB DTVM, com um total de 33, e o terceiro é Itaú Asset, com um total de 26.
A Bram conseguiu assegurar retornos favoráveis aos diversos fundos de renda fixa porque estava bem posicionada nesses momentos distintos. “Conseguimos resultados em vários ambientes, de maior ou menor grau de apreensão com a economia”, afirma Biolchini. Segundo ele, atualmente as posições de renda fixa estão mais defensivas por conta do risco inflacionário e do risco fiscal. “As taxas de juros subiram para níveis não imaginados, então revisamos para cima as projeções de inflação e de Selic devido à piora no lado fiscal e seguimos avaliando com cuidado se as taxas mais altas compensam os riscos”, enfatiza.
O juro no Brasil neste momento, observa o diretor da Bram, está acima das taxas no resto do mundo, inclusive das taxas praticadas em países emergentes e, embora os prêmios pagos pelos títulos estejam elevados, talvez seja o caso de esperar para ter melhor visibilidade dos riscos. Ele inclui aí o risco “novo” que é o do racionamento de energia, que vem reforçar a discussão sobre os precatórios e o teto de gastos públicos. “Com o ambiente político conturbado, depende de cada portfólio escolher a dosagem certa de risco neste momento”, ressalta.
Na renda variável, ele lembra o acerto, ainda em 2020, na seleção de ativos de empresas sólidas, com alta capacidade de resiliência à crise. À medida que as discussões sobre as vacinas avançaram e houve percepção de impacto menor da Covid sobre a economia, a gestora passou a olhar mais para os papéis de empresas do setor de consumo voltadas ao mercado interno e empresas exportadoras do setor de commodities desde a reabertura da economia chinesa. “Esse mix ajudou e tivemos também diversas oportunidades de fazer stock-picking com os IPOs e follow-ons no primeiro semestre deste ano, operações em que atuamos de maneira expressiva e bastante seletiva”, diz Biolchini.
Entre os destaques da casa estiveram os fundos que olham para o crescimento das empresas um pouco menores, mas saudáveis, e que registraram valorização expressiva no segmento das mid e small caps. Nas ofertas feitas este ano a asset escolheu empresas cujos modelos de negócios atuais já fossem mais maduros e não aquelas mais disruptivas, com viés tecnológico e que devem ter lucros crescentes apenas dentro de algum tempo. “Não temos nada contra essas empresas, mas a desvalorização nos preços dos ativos desde os IPOs ocorreu principalmente nesse tipo de companhia, diferente daquelas que foram o nosso foco”,diz.
A Bram manteve este ano a atuação seletiva também no crédito e as empresas analisadas estão em fase positiva, com os balanços exibindo sinais bons em relação ao endividamento e fluxos de caixa. “Os ativos são todos triple A, escolhidos a partir de um filtro econômico/financeiro e outro de sustentabilidade, o que significa que as empresas são todas investment grade”, conta o gestor.
São fundos que não alocam em crédito estruturado, embora possam ter direitos creditórios em suas carteiras, de forma diluída. “Eles compram apenas debêntures de primeira linha e títulos de instituições financeiras também de primeiro linha, mas entendemos que já há espaço no mercado para fundos que aloquem em ativos de crédito estruturado de forma mais concentrada, com maior risco, menor liquidez e maior retorno, e estamos com novos produtos em produção”, informa. Segundo ele, o mercado de capitais está mais dinâmico e permite montar essas estruturas, com facilidades de saída.

Segundo o especialista em portfólio da a Itaú Asset Management, Fernando Cavallete, os doze meses encerrados em 30 de junho último cobraram dos gestores de fundos de investimentos uma dose extra de capacidade de análise de cenários frente à mudança abrupta na estrutura do juro doméstico e à forte volatilidade decorrente dos solavancos econômicos, sanitários e políticos locais e internacionais. Na casa, o trunfo para garantir performance foi municiar a equipe de gestão com o trabalho da área de pesquisa macro, incluindo a parte de data science responsável por indicadores e ferramentas usadas em estratégias quantitativas que complementam os fundos ativos. “Esse arcabouço de dados abastece a asset como um todo por meio das multi-mesas de gestão e isso fortalece as diversas estratégias porque todos bebem da mesma fonte”, avalia Cavallete.
Quando o mercado de renda fixa começou a deixar o contexto dos estímulos fiscais e monetários, o radar da gestão foi ajustado para descobrir como acertar posições e qual seria a sobrevida desses estímulos. “No Brasil tivemos um super estímulo com a queda da Selic para 2% e passamos a discutir como seria a compressão dos juros nominal e real, incluindo o componente adicional da precificação para cima da inflação que já aparecia no segundo semestre”, diz o gestor. Nos fundos de renda fixa e nos multimercados a casa conseguiu dimensionar bem o tamanho dessa compressão, com posições compradas em NTN-Bs mais curtas.
Em 2021, vieram alguns sustos na inflação dos EUA e mudou a postura do banco central americano, o FED, que até então era mais leniente com esse indicador. “A partir daí a inflação subiu por conta da escassez na cadeia de oferta de produtos, os preços de automóveis e outros bens dispararam nos EUA e a sinalização de aperto monetário pelo FED causou um rebalanceamento nos portfólios globais no primeiro semestre deste ano”, lembra Cavallete.
Agora, com o início da revisão para baixo do crescimento global, passou-se a monitorar de perto essa revisão e o seu impacto sobre os preços dos ativos. Variante delta, retirada de estímulos ao crédito na China, EUA com vacinação atrasada e alguns países com novas restrições sanitárias, inclusive na Ásia e na Austrália, tudo isso marcou o primeiro semestre e está cobrando um preço nos mercados. “Mas o Brasil, além das questões globais, vive problemas próprios, com uma trajetória de inflação muito feia, preocupação com as contas públicas e a volatilidade causada pela crise institucional entre os poderes”, afirma o gestor da Itaú.
Na renda fixa, as estratégias da asset foram divididas em duas partes, uma delas, voltada ao juro real, manteve a continuidade dos movimentos anteriores, posicionada em papéis mais curtos, atrelados à inflação porque a convicção em maio já era mais pessimista em relação à inflação. “Com isso tem sido possível surfar o carrego da expectativa do IPCA e extrair alfa sobre o CDI ao mesmo tempo em que fugimos das discussões sobre a PEC dos precatórios e outros aspectos do risco fiscal na ponta mais longa”, explica.
Na parte do juro nominal, no DI, foram feitas posições de acordo com as precificações dos juros. “Operamos posições compradas ou vendidas em horizontes muito curtos de investimentos porque as curvas de juros oscilaram demais devido à Selic e à crise institucional no País e o cotista dos fundos não aguenta tanta oscilação, então fomos mais táticos para extrair valor”, detalha Cavallete.

A Safra Asset Management, casa com 6 fundos excelentes no ranking, atribui sua performance em 12 meses ao investimento feito ao longo dos últimos três anos. “Foram investimentos grandes nos times de renda variável, multimercados e estratégias long and short, com mais analistas e mais gestores, e isso deixou os fundos super competitivos nas diferentes classes, refletindo também uma oferta que ficou mais ampla num cenário em que o juro estava menor e havia maior apetite ao risco”, observa o superintendente geral de distribuição e produtos, Bruno Bonini.
Durante o momento de maior volatilidade dos mercados, em 2020, a casa fez a escolha mais conservadora de reduzir o risco dos fundos até passar o olho do furacão e os mercados compreenderem melhor o cenário, diz Bonini. “Mais tarde acompanhamos a volta da atividade econômica, especialmente a partir dos meses de maio e junho do ano passado, quando pudemos nos reposicionar nos targets de risco e isso ajudou tanto a performance da renda variável quanto dos multimercados e do crédito privado”, conta.
O destaque nesse período ficou para os fundos de renda variável, cujo time de profissionais recebeu a maior parte dos investimentos para fortalecer a equipe, assim como para o multimercado Kepler, que utiliza estratégia long and short. Ambas estão entre as opções mais demandadas pelos investidores institucionais, que também têm tido apetite crescente pelos fundos de crédito privado. O Kepler, explica Bonini, usa o long and short sem tanta exposição direcional e trabalha mais com o valor relativo entre as empresas compradas e vendidas na carteira, o que permite ganhar na diferença entre as duas pontas. “Esse dinamismo de gestão que varia de acordo com a mudança de cenários foi o grande diferencial porque foi possível ficar comprado ou vendido em empresas de segmentos que sofreram mais ou menos nos diferentes momentos. No final do ano, por exemplo, a carteira passou a comprar os cases de empresas ligadas às commodities”, detalha Bonini.
Na renda variável, as decisões de risk-on ou risk-off foram determinantes, assim como a seleção de ações. “Fomos felizes nessa volta e conseguimos escolher as ações que saíram melhor e mais rápido da crise da pandemia, primeiro com foco no setor de comércio eletrônico e depois naquelas que foram os principais cases da reabertura e recuperação econômica, também ligadas ao e-commerce, como a Magalu, e outras”, detalha.
Neste segundo semestre, as carteiras de ações estão fazendo um pouco mais de caixa para garantir proteção e para poder comprar ações mais baratas. “Vê-se a importância do stock-picking porque a bolsa está mais barata mas o cenário é mais desafiador, então aumenta o peso da seleção de empresas; não estamos mais na situação do segundo semestre de 2020 em que tudo subia, agora há muitas oportunidades mas também muitas incertezas locais e lá fora”, pondera Bonini.
No crédito, a estabilização dos spreads abriu oportunidades com taxas elevadas e bons emissores, sempre triple A , aproveitando o carrego das carteiras. “As taxas nessas operações já estavam menos pressionadas do que no início do ano mas ainda acima do que eram antes da pandemia e compramos bem entre os meses de junho e julho, o que beneficiou esses fundos”, afirma.
Para a alocação no exterior via multimercados, a opcão mais passiva de acompanhar o S&P permitiu “pegar na veia” a recuperação rápida das bolsas nos EUA e a reação desse indicador, que retomou seus níveis históricos em pouco tempo. “Houve demanda alta dos investidores institucionais e pessoas físicas porque essa estratégia conseguiu capturar bem o movimento pós-crise para diversificar os portfólios no exterior. Tivemos captação muito forte em toda a grade de produtos internacionais, tanto em fundos que seguem o S&P quando em BDRs”, ressalta Bonini.

Ranking - Data base 30/06/2021 (arquivo em pdf)

Performance geral dos gestores (arquivo em pdf)