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Inflação sob observação
A atípica demanda por bens duráveis durante a pandemia foi o principal fator de pressão sobre a inflação nos últimos meses

Edição 339

O economista Carlos Kawall, ex-diretor financeiro e de mercado de capitais do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e ex-secretário do Tesouro Nacional, em ambos os casos no primeiro mandato do ex-presidente Lula, acha que a inflação em alta nos últimos meses é consequência de uma atípica demanda global por bens iniciada logo após os primeiros meses da crise da Covid19, agravada por um desabastecimento nas cadeias globais de componentes. Nas crises, tradicionalmente, a demanda por bens demora muito mais a voltar, ao contrário do que se verificou na pandemia. Segundo o economista, que hoje ocupa o cargo de diretor do ASA Investments, “assim que volte a haver um equilíbrio entre consumo de bens e serviços ao longo do tempo e na medida em que o suprimento global de insumos, chips etc vá se normalizando, a pressão de preços diminui”. Veja os principais trechos da entrevista de Kawall à Investidor Institucional:

Investidor Institucional - A alta da inflação nos últimos meses pegou a todos de surpresa. Porque os preços voltaram a subir depois de vários anos de acomodação?
Carlos Kawall – A pandemia inaugurou, a nível global, um padrão de crise que é exatamente o oposto da crise tradicional, que atinge mais fortemente o consumo de bens duráveis e também o setor de construção civil mas preserva relativamente o consumo do setor de serviços. A chegada da Covid-19 fez o contrário, provocou no momento zero um choque muito grande no setor de serviços, que afeta até hoje atividades como lazer, entretenimento, turismo de negócios e coisas deste tipo, enquanto no setor de bens duráveis, depois de um ou dois meses de queda, começou a haver um consumo muito elevado de artigos eletrônicos, material de construção civil e até automóveis.

Quer dizer que a pressão sobre os preços está vindo do setor de bens duráveis?
A inflação de bens duráveis, normalmente, é mais baixa porque tem a ver com desenvolvimento tecnológico, com o barateamento desses bens ao longo do tempo e é isso que há muito tempo vinha segurando a inflação global. Mas a pandemia mudou isso ao pressionar muito a demanda desses bens e é por esse motivo que a gente vê os núcleos inflacionários subindo, não só aqui mas também nos Estados Unidos e em outras regiões.

Mas há também, a nível global, uma escassez de componentes e de insumos. Qual o peso disso?
A variante Delta está forçando alguns países asiáticos que até então não tinham sido muito afetados pela pandemia, como a Tailândia, Malásia, Vietnã, Filipinas, mas particularmente a Malásia que é importante para a cadeia automotiva, a fazer medidas de distanciamento, o que está causando uma diminuição da produção. Além disso, nós tivemos recentemente alguns episódios de fechamento de portos na China, por conta da política deles de Covid zero, que também afeta a cadeia de suprimentos. É nesse contexto global que surgem essas dificuldades de suprimentos e essas surpresas inflacionárias.

E como será quando a demanda por serviços voltar, pode pressionar ainda mais?
Nós já começamos a ver alguma normalização nos serviços, sem que a parte dos bens duráveis tenha se normalizado do ponto de vista da oferta. Então, hoje você tem os bens duráveis pressionados e já nota alguma volta de preços de serviços, porque gradualmente está tendo uma operação de reabertura, mesmo que não num ritmo esperado, e isto também contribui para que a inflação fique mais alta. Mas gradativamente a gente começa a comer mais fora, as pessoas voltam a comer no refeitório da empresa e consomem menos bens em supermercados. As vendas em supermercados estavam muito acima do nível anterior à pandemia e agora começam a recuar. Os dados de consumo nos Estados Unidos mostraram exatamente esse padrão, cai o consumo de bens e começa a subir o consumo de serviços. A expectativa é que você volte a ter um equilíbrio entre consumo de bens e serviços ao longo do tempo e na medida em que o suprimento global de insumos, chips etc vá se normalizando a pressão de preços diminui.

O IBGE divulgou o PIB de julho, de menos 1,3%. É abaixo do que previa o mercado. Qual sua análise?
Nós tivemos uma surpresa na divulgação do PIB de julho pelo IBGE, achávamos que viria mais 0,3% ou 0,1%, concentrado exatamente na indústria, mas veio menos 1,3%. De novo a fraqueza apareceu no setor de duráveis e a gente inclusive está vendo, na margem, uma piora da venda de automóveis. Mas, na nossa leitura, isso tem muito a ver com a questão de oferta, por causa das cadeias de suprimentos lá na Ásia. Nós não notamos nos dados do PIB uma fraqueza, vamos dizer assim, mais generalizada, porque os dados do PIB de serviços veio dentro do esperado e o setor de serviços é dois terços da economia. Nós reduzimos nossa previsão do PIB do ano de 5,3% para 5%.

Quais fatores principais determinaram essa redução?
A gente acha que esse problema a qual me referi dentro do setor automotivo, da falta de componentes, ele provavelmente se prolongará mais do que a gente imaginava. As notícias que a gente tem tido são de problemas, fechamento e coisas desse tipo. A expectativa que todos nós tínhamos é que em meados do ano a gente estivesse em uma situação muito mais normal, do ponto de vista da economia global. No Brasil, evidentemente a gente sabe, a vacinação estava mais atrasada, mas na Ásia a gente não tinha nenhuma evidência de piora. A gente tinha uma visão global de crescimento mais forte no segundo semestre e isso não está acontecendo. Os dados da economia americana são mais fracos, está tendo previsões negativas do PIB americano.

Como você coloca a questão de provável falta de energia elétrica nessa discussão de PIB?
Veja, aonde nós temos vetores negativos no PIB, sobretudo no ano que vem? Primeiramente no agronegócio, pela questão da seca de um lado, que afeta safra de milho e outras culturas, e também pela geada, que pegou algumas culturas permanentes, como a cana e café, por exemplo. Em segundo lugar vem a crise hídrica, que está se expressando exatamente na inflação, que gera alguma preocupação para 2022, mas para esse ano o risco de racionamento, de não ter energia, está por volta de 10%. Já o risco de você não ter energia de ponta, nos horários de pico, esse é mais alto, é 20%, 30%. Mas, a depender do período de chuva, há uma sensação de que o risco pode estar se acumulando para 2022 mas eu ainda não vejo pessoas incorporando isso como um componente de redução da estimativa do PIB diretamente.

Qual sua estimativa de PIB para o ano que vem?
Nossa expectativa para o ano que vem é 2%, eu acho que pode ser que energia seja um vetor negativo mas vai ter que esperar um pouco mais para ter certeza. Vem muito mais da inflação em si, essa inflação que a gente está tendo tem uma característica muito nociva para a renda disponível do consumidor de baixa renda, porque alimentos, energia elétrica e combustíveis pesam muito mais na cesta desse consumidor. E tem também, é obvio, a questão da elevação de juros, achamos que a Selic vai para 8%, e a incerteza eleitoral.

Porque o dólar está subindo tanto, acha que há algum risco de fuga de capitais?
Pelo contrário, os dados do Banco Central de fluxo cambial esse ano estão bastante positivos, com entrada de recursos. O fluxo cambial hoje está se beneficiando sobretudo da balança comercial muito superavitária e inclusive da entrada de investidores estrangeiros na renda fixa e bolsa, que é positivo no ano em torno de 15 bilhões de dólares. A explicação para a alta do dólar tem a ver com a expectativa de alta da taxa de juros nos EUA, que fortalece o dólar globalmente.

Mas o real não tem sido mais penalizado que outras moedas emergentes?
Nossa performance tem sido relativamente pior, mas será que isso não tem a ver com a taxa de juros que era muito baixa? Talvez nos próximos meses a gente descubra que faltava a vitamina do juros prá que a performance do real fosse melhor. Mas na verdade o que eu acho é que o grande ponto é a incerteza e a busca da proteção do dólar. No Brasil tem um grande mercado de derivativos de dólar, é um instrumento preferencial de proteção de investidores, de empresas, frente a um momento de incerteza em relação ao quadro fiscal e a eleição de 2022.

Vários fatores, entre eles reforma do imposto de renda e temas de disputa política entre poderes, tem mexido com o humor do mercado nas últimas semanas. Qual é a tua avaliação?
De uns dois meses prá cá o mercado começou a ter um certo mau humor com relação à ideia de um cenário polarizado entre o presidente Bolsonaro e o ex-presidente Lula nas eleições de 2022. Agora, a eleição está muito distante, por que que esse mau humor hoje? Eu acho que tem a ver com a postura do atual governo que, de julho prá cá, começou a buscar avançar propostas de aumento de gastos com intenção eleitoral. A reforma tributária preocupa, mas porque de início o conceito era fazer uma reforma neutra, reduzir a tributação da pessoa física e colocar um pouco mais de tributo na pessoa jurídica e tributar dividendos. Acontece que reduções aqui, benesses ali, desfiguravam a proposta inicial que a meu ver já não era boa. Tanto é que a maioria dos especialistas em tributação, que trabalham com esse assunto há muito tempo, têm feito fortes críticas a essa Reforma. Virou uma reforma do perde-perde, a qualidade do sistema tributário ficará pior e vai arrecadar menos. Isso explica a reação negativa do mercado, que também percebe que o ambiente para as reformas está ficando cada vez mais negativo.

O espaço para as reformas se fecha?
O Senado já rejeitou a MP trabalhista, há sinais de que não vai ser aprovada a Lei de Privatização dos Correios. A sensação é que o esforço de reformas parou porque a gente não tem mais ambiente político para isso, e há o risco de talvez até aprovar reformas que vão na direção contrária ao que se esperava.

Alguns analistas dizem que as reformas estão sendo aprovadas na base do improviso. O que você acha?
Não, de jeito nenhum. Acho que a agenda de reformas que vinha sendo tocada era bastante madura. A reforma da previdência vinha sendo discutida desde o governo Temer. A proposta da Eletrobras, com a ideia de capitalizar a empresa e de ter um novo contrato de concessão já é antiga, assim como a autonomia do Banco Central. No caso da Eletrobras o que a gente teve foi um custo elevado frente ao benefício que vamos ter, mas na minha opinião o custo ainda é menor do que o benefício. Já no caso da reforma tributária não, nela o custo me parece bem maior e nem sei se tem benefícios. O mesmo da PEC dos precatórios, a ideia de parcelar precatórios é muito ruim do ponto de vista da credibilidade do país, da segurança jurídica, o fim disso, muito claramente, é abrir espaço fiscal para ampliação do Bolsa-Família. O Bolsa-Família um programa altamente meritório e ampliá-lo também é meritório, mas provavelmente haveria outros expedientes prá fazer isso sem, unilateralmente, reestruturar uma dívida que o governo tem que são os precatórios.

A pauta sobre investimentos sustentáveis domina hoje a agenda dos grandes investidores globais. A postura do governo brasileiro em relação a temas ESG pode prejudicar nossa inserção no radar dos investimentos globais?
Sim, eu não diria que iremos sair totalmente do radar dos investidores, mas a gente sabe que tem fundos soberanos, como o fundo da Noruega e outros que a gente tem informações, que vão colocar restrições em relação a ativos brasileiros e empresas brasileiras. E isso terá um impacto crescente ao longo do tempo, porque essa agenda está ganhando corpo. Quem investe no Brasil, em geral, são os grandes fundos que não vão querer colocar recursos em ativos que não tenham um carimbo, uma chancela ESG. Na verdade, o que o Brasil teria que ter era uma postura de usar o ESG como um diferencial positivo a nosso favor, já que a gente tem uma matriz energética muito mais limpa que a maioria dos países, temos matas preservadas etc. A gente tinha que estar, na verdade, nos colocando como uma alternativa preferencial prá essa agenda.

Você acredita em pressão do mercado para forçar o governo a ir nessa direção?
Sim, acredito. Todas as entidades que estão aderindo a essa agenda ESG claramente vão pressionar o governo nessa direção. A postura anti-ESG é uma postura absolutamente minoritária no governo, na sociedade e na classe empresarial. Muito do que se fala, pelo menos é o que muitos especialistas colocam, sobre a destruição da floresta deriva da pobreza das pessoas que lá estão, além de atividades criminosas. Evidentemente você tem aí uma questão criminal a ser enfrentada, do ponto de vista legal, policial, de repressão, além de um desafio no sentido de dar às pessoas que lá moram alternativas sustentáveis e isso tem tudo a ver com o poder público criando os incentivos adequados.