Empossado no comando da Superintendência Nacional de Previdência Complementar (Previc) em agosto do último ano, Lucio Rodrigues Capelletto vem se dedicando nos últimos dois meses a monitorar a saúde financeira dos fundos de pensão e oferecer-lhes soluções e medidas mitigadoras em meio à crise global dos mercados causada pela pandemia da Covid-19. Apesar das perdas sofridas pelas fundações no primeiro trimestre – devido, sobretudo, à forte queda do mercado acionário em março –, os indicadores de liquidez são positivos, como revela um recente levantamento da autarquia federal. “As entidades têm capacidade de honrar todos os seus compromissos de pagamentos de benefícios aos participantes por um prazo superior a 18 meses. Há uma folga de liquidez bastante grande”, diz Capelletto.
Ajustes na Resolução 4.661 do Conselho Monetário Nacional (CMN), de maio de 2018, são as prioridades seguintes na agenda deste servidor de carreira do Banco Central que chegou à Previc há três anos para atuar como coordenador-geral de inteligência e gestão de riscos. Assim que o surto do novo coronavírus perder o ímpeto, Capelletto entende que as sugestões para mudança da norma, mexendo inclusive na determinação de zeragem dos investimentos diretos das entidades fechadas de previdência complementar (EFPCs) em imóveis até 2030, poderão ser discutidos. “Este é tema em pauta. O que vai ser estudado são formas de tratar a questão da imobilização em determinados prazos, para garantir liquidez aos planos”, assinala. Confira, a seguir, os principais trechos da entrevista de Capelletto à Investidor Institucional.

Investidor Institucional – A Resolução 4.661 do Conselho Monetário Nacional, que estabeleceu novos parâmetros para os fundos de pensão, está completando dois anos. A seu ver, quais foram os principais impactos dessa norma sobre o sistema fechado de previdência complementar?
Lucio Rodrigues Capelletto – Nos últimos anos, é importante destacar, houve uma significativa evolução no arcabouço regulatório da previdência complementar no país. No primeiro semestre de 2017, por exemplo, a Previc definiu as entidades sistemicamente importantes, um grupo de 17 fundações que na época respondia por 65% do total de ativos do sistema. Além disso, criamos os comitês de auditoria no âmbito das EFPCs, relatórios específicos de controles internos por parte de auditores independentes, e editamos a regulamentação a respeito das medidas potenciais preventivas. No âmbito da Previc criamos o comitê estratégico de supervisão (COES) e passamos a publicar o Relatório de Estabilidade da Previdência Complementar (REP), como meio de comunicação da Previc com a sociedade. A Resolução 4.661, que revogou a Resolução 3.792, de 2009, foi sem dúvida um ponto alto e marcante desse processo. A norma enfatizou três pontos – governança, controles internos e gestão de riscos – e viabilizou uma forte evolução do sistema. Claro que a internalização de processos não ocorre de uma hora para a outra. É um processo que é induzido pela regulamentação e as entidades, que, cada uma na sua velocidade, vão internalizando os conceitos e aprimorando os seus processos. Mas, na nossa ótica, isso tem ocorrido de uma forma bastante satisfatória.

Quais foram as principais dificuldades enfrentadas para implementar as mudanças nos três pontos que você destacou?
Num primeiro momento, houve uma certa apreensão. Um dos pontos que trouxe maior preocupação ao sistema foi a questão da responsabilização que a norma trazia para todos os níveis de decisão. Aos poucos, no entanto, o setor passou a entender e assimilar as medidas, graças a workshops e seminários que realizamos e, também, a esclarecimentos, constantemente atualizados em nosso site, sobre as perguntas e dúvidas mais frequentes.

A decisão de responsabilizar dirigentes e entidades pelas empresas terceirizadas contratadas representou uma grande mudança no sistema. Quais os avanços nessa área?
Com relação a esse item, a Previc editou a Instrução Normativa 12, de janeiro de 2019, que estabelece critérios e requisitos para a contratação de gestores terceirizados. A norma abrange aspectos gerais, que dizem respeito a todo e qualquer fundo, e específicos, tratando de fundos de investimentos em direitos creditórios, fundos de investimentos imobiliários e fundos de investimentos em participações. Tratamos, portanto, de apresentar os requisitos a serem seguidos pelos fundos de pensão na hora da seleção desses gestores e respectivos serviços.

Os autos de infração apresentaram crescimento nos últimos dois anos, em decorrência da elevação da régua promovida pela Resolução 4.661?
Órgãos de supervisão, como a Previc, têm por objetivo regular o funcionamento de sistemas e zelar para que não ocorram infrações às legislações vigentes. Não creio, portanto, que seja apropriado mensurar a eficácia e a qualidade de um determinado setor pela quantidade de autos de infração ou de processos administrativos aplicados. Considero equivocada a visão de que teríamos um sistema melhor se houvesse uma quantidade elevada de autos de infração.

Embora não sirvam como termômetro de eficácia, os autos de infração podem indicar interpretações equivocadas do sistema em relação a uma ou outra medida. Servem, portanto, como indicadores de necessidades de ajustes.
De fato, nós fazemos essas análises. Mas, insisto, os autos de infração são instrumentos para corrigir ações que estão fora do previsto pela regulamentação, cumprindo até com uma finalidade educativa. O que esperamos é um funcionamento regular do sistema. Isto ocorrendo, o número de autos de infração tende a ser mínimo.

Um ponto polêmico da Resolução 4.661 foi o estabelecimento de um prazo, até 2030, para que os fundos de pensão zerem as suas carteiras de imóveis físicos. O sistema até concordava em restrições a novas aquisições na área, mas não esperava medidas em relação ao estoque já existente de ativos.
O Conselho Monetário Nacional, órgão responsável pela edição da Resolução 4.661, entendeu que seriam necessárias mudanças para reduzir o nível de imobilização dos planos, especialmente os planos de benefícios definidos, devido à maturidade destes, e gerar liquidez. Foi essa a razão do veto à aquisição de novos imóveis e da determinação para a transferência daqueles existentes em carteira para fundos de investimentos imobiliários, que garantem às entidades liquidez para honrar seus compromissos. Naquela oportunidade se usou uma métrica da duration média do sistema de 12 anos. Entretanto, após dois anos de vigência da regra, notamos que alguns ajustes são necessários e que a imposição de uma regra única ou prazo único para todas as situações pode trazer desequilíbrios. Afinal, há planos com durations inferiores a 12 anos e outros com prazos bem superiores.

Está prevista, então, alguma mudança a respeito?
Estamos discutindo ajustes na Resolução 4.661 e este é um dos temas em pauta. O que vai ser estudado são formas de tratar a questão da imobilização em determinados prazos, para garantir a liquidez necessária aos planos. Porém, em razão da pandemia da Covid-19, não temos como precisar ao certo quando essa mudança será abordada, porque surgiram outras prioridades e temas urgentes na pauta do CMN. Estamos aguardando a melhor oportunidade para levar o assunto à deliberação daquele Conselho.

Outra tese que tem sido ventilada em termos de ajustes na Resolução 4.661 é a possibilidade de investimentos diretos dos fundos de pensão em empresas fechadas, sem passar pelos fundos de investimentos. Como está essa discussão? Qual a sua opinião a respeito?
A ideia, de fato, foi debatida e aprovada no âmbito da Iniciativa do Mercado de Capitais, o IMK, que decidiu encaminhá-la ao CMN, sugerindo a sua incorporação à Resolução 4.661. A proposta é que sejam elegíveis à aquisição pelos fundos de pensão títulos de crédito, especificamente debêntures, de sociedades anônimas de capital fechado que apresentem uma governança elevada, transparência, demonstrações financeiras auditadas, e determinado porte, em termos de faturamento. Esperamos que as entidades fechadas de previdência complementar cumpram o devido processo de análise de crédito para aquisição desses papéis, desses instrumentos financeiros.

Os fundos de pensão também poderão comprar papéis de suas patrocinadoras? O ex-superintendente da Previc José Roberto Ferreira defende essa possibilidade para garantir maior liquidez aos patrocinadores. Qual a sua opinião a respeito?
A proposta aprovada pelo IMK não especificou os emissores das debêntures, não havendo óbice à aquisição de debêntures emitidas pelos próprios patrocinadores, desde que atendam ao requisitos mencionados. Não obstante, particularmente, entendo que o financiamento ao patrocinador deva ser muito bem avaliado, pois tal hipótese é proibida no segmento financeiro. Seria necessária uma análise bem detalhada dos riscos pelas EFPC.

Que outros pontos da Resolução 4.661 estão sujeitos a revisões?
Os investimentos no exterior e as operações com participantes são duas opções de investimento dos fundos de pensão que estão sob avaliação para mudanças. Como, no entanto, as propostas a respeito ainda estão sendo discutidas, não posso dar mais detalhes.

As mudanças em análise nessas duas opções envolvem ampliações de limites de aplicações?
Sim, mas repito, são discussões que precisam de uma avaliação mais profunda, pois envolvem outras áreas do governo.

Considera necessárias medidas de emergência para atenuar os efeitos da crise gerada pela pandemia da Covid-19 sobre o sistema fechado de previdência complementar? Que ações seriam mais relevantes nesse sentido?
Ainda em março, quando teve início a quarentena para conter o avanço do surto do novo coronavírus, adotamos as primeiras iniciativas concretas na área, prorrogando prazos de entrega de documentos pelas entidades. Em relação às questões de natureza financeira e econômica, elencamos uma série de propostas colocadas em debate no Conselho Nacional de Previdência Complementar, o CNPC. Alguns exemplos são a suspensão por três meses de contribuições normais a planos de contribuição definida e variável e a possibilidade de resgate por parte dos participantes de até 10% de suas reservas constituídas, sem as parcelas dos patrocinadores. São medidas facultativas que poderiam ser adotadas desde que os planos disponham da liquidez necessária.

Os fundos de pensão acumularam perdas no primeiro trimestre – especialmente no mercado acionário, que sofreu forte queda em março. Há riscos de falta de liquidez no sistema?
Tratamos, rapidamente, de fazer um levantamento para identificar a situação das entidades. Logo que foi decretado o estado de calamidade pública, encaminhamos um ofício e um questionário para as entidades sistemicamente importantes, as ESI, para coletar informações sobre governança, processos de tomada de decisão, políticas de investimentos face à drástica mudança da realidade, análises de risco, tanto em processos de investimentos como de desinvestimentos, e sobre solvência e liquidez. Um dos objetivos era avaliar a capacidade das entidades de honrar benefícios sem ter de realizar ativos a preços subavaliados nesta situação de crise. Perguntamos, também, acerca das condições dos patrocinadores, para saber se dispunham de fluxos de caixa suficientes para manter suas contribuições aos planos de benefícios.

Quais as conclusões desse levantamento? Como se encontra o caixa do sistema atualmente?
Em relação à liquidez, verificamos que a situação é tranquila. As entidades têm capacidade de honrar todos os seus compromissos de pagamentos de benefícios aos participantes por um prazo superior a 18 meses. Olhando os valores consolidados, há uma folga de liquidez bastante grande. Os resultados em março foram negativos, mas houve melhora em abril. Ainda há muita volatilidade, mas seguimos acompanhando os números das entidades.

A análise da Previc se concentrou nas grandes entidades do sistema. E quanto aos fundos de pensão de menor porte, a liquidez é suficiente?
Começamos a coleta de informações, de fato, com as ESI, e mais outro grupo de entidades que já estava sob acompanhamento da supervisão, totalizando mais de 70% do total de ativos do sistema. Agora pretendemos estender o processo às demais entidades, de menor porte. Até o momento, contudo, não temos informação de nenhum problema de liquidez.

As contribuições normais das patrocinadoras continuam ocorrendo? A Previsc, por exemplo, já sofreu cortes de aportes de alguns mantenedores de seus planos.
A suspensão das contribuições, segundo a legislação vigente, tem de estar prevista no regulamento dos planos. As entidades estão adotando medidas, conversando com seus patrocinadores e tomando decisões de acordo com seus regulamentos.

É significativo o número de fundações que estão sofrendo suspensões de contribuições de patrocinadores?
Temos acompanhado essa tendência e podemos afirmar que o número é pequeno, insignificante. Estamos falando de menos de dez entidades.

O Tribunal de Contas da União, o TCU, tem enviado ofícios para fundos de pensão de funcionários públicos e patrocinadores estatais, colocando-se na posição de supervisor e fiscalizador do sistema. Como a Previc analisa essa atitude?
O TCU tem a missão institucional de verificar o uso dos recursos públicos. O Tribunal dispõe, inclusive, de uma área específica voltada aos fundos de pensão e aos bancos públicos, com a qual conversamos.

A Associação Brasileira das Entidades Fechadas de Previdência Complementar, a Abrapp, no entanto, anunciou que vai recorrer ao Supremo Tribunal Federal para evitar essa dupla fiscalização. Que efeitos essa disputa poderá ter sobre o sistema?
Não tenho como responder, pois não disponho de informações a respeito e desconheço quais seriam as motivações da Abrapp. A Previc não está envolvida neste assunto.

Para o Secretário de Previdência, Narlon Gutierre Nogueira, o governo está analisando as demandas dos fundos de pensão, apresentadas no CNPC (Conselho Nacional de Previdência Complementar) e que incluem a suspensão das contribuições de patrocinadoras e participantes para os planos CD e CV além do resgate pelos participantes de até 50% dos seus aportes voluntários e de até 10% das suas reservas se tiveram salários cortados, mas “ainda não há um amadurecimento das discussões sobre esses temas”. Segundo o Secretário, que assumiu o cargo no início de fevereiro quando o então titular, Leonardo Rolim, foi designado pelo governo para tentar resolver o problema das filas do Instituto Nacional de Seguridade Social (INSS), “a decisão ainda não foi tomada porque o governo quer verificar se são realmente necessárias e não se sobrepõem a outras medidas já anunciadas”.
Nogueira atua há bastante tempo na área previdenciária, especialmente no segmento de Regimes Próprios de Previdência Social (RPPS). Ele comandou a Sub-Secretaria de Regimes Próprios de Previdência Social até o início deste ano e, antes disso, o departamento de Regimes Próprios de Previdência Social, quando esse ainda fazia parte do Ministério da Previdência, que foi incorporado pelo Ministério da Fazenda em 2016. No ano passado o Ministério da Fazenda passou a fazer parte do Ministério da Economia. Veja a seguir os principais pontos da entrevista de Nogueira à Investidor Institucional:

Investidor Institucional – Quais os efeitos da crise da pandemia do Covid 19 no sistema de previdência?
Narlon Gutierre Nogueira – O governo tem adotado várias medidas para fazer o enfrentamento dessa crise, que afeta o Brasil e o mundo todo, incluindo o sistema de previdência. São medidas no âmbito da economia e do trabalho, dirigidas para preservar as empresas e também os empregos e a renda dos trabalhadores. Especificamente com relação aos fundos de pensão, as medidas emergenciais estão sendo discutidas no âmbito do CNPC (Conselho Nacional de Previdência Complementar) e envolvem aspectos como o adiamento das contribuições de patrocinadoras e participantes e permissão para resgates de reservas pelos participantes.

Mas porque está demorando tanto para aprovar essas medidas? Já são vários adiamentos de reuniões e as duas medidas, a primeira suspendendo as contribuições dos planos CD e CV e a segundo permitindo o resgate pelos participantes de até 50% dos seus aportes voluntários e de até 10% das suas reservas, se tiveram salários cortados, ainda não foram aprovadas?
Ainda não há um amadurecimento das discussões sobre esses temas, eles estão sendo analisados pelo governo para ter a certeza de que não se superponham às outras medidas já anunciadas de estímulo à economia. Nós recebemos os estudos da Abrapp indicando que o sistema tem solvência para bancar essas medidas e também que elas não irão gerar qualquer problema de falta de liquidez no mercado, mas até este momento a decisão ainda não foi tomada pelo motivo mencionado, de se verificar se são realmente necessárias e não sobrepostas a outras medidas.

Com a crise do coronavírus, a Câmara dos Deputados aprovou um projeto de lei, que ainda deve ser votado no Senado, suspendendo as contribuições dos estados e municípios aos regimes próprios. Qual sua opinião sobre esse projeto?
Entendo que não é a forma mais adequada para resolver esse problema, porque deixa aberta a possibilidade de que as contribuições sejam suspensas até dezembro, que é um período muito longo para os regimes próprios ficarem sem esses recursos. Muitos regimes próprios terão problemas de solvência, não vão ter recursos para pagar seus aposentados se ficarem esse tempo todo sem receber essas contribuições. Eu, particularmente, não sou favorável a esse projeto.

As legislações de investimentos dos fundos de pensão e dos RPPS, contidas nas Resoluções 4.661 e 3.922, tem se aproximado bastante. Há a possibilidade de elas convergirem para uma legislação única?
Elas são muito similares em termos de objetivos, têm caminhado no sentido de maior convergência, mas existem particularidades em cada uma e não creio que seja possível uma única regra para esses dois sistemas de previdência. Na semana passada iniciamos uma consulta pública para discutir mudanças nas regras de investimentos dos RPPS, que estará aberta até meados de maio.

O que pode mudar nas regras de investimento desse sistema?
Mesmo antes da crise do coronavírus havia um grupo de trabalho estudando a possibilidade de mudanças nas regras de investimento dos RPPS, para enfrentar um cenário de queda nas taxas Selic, verificado de um ano e meio para cá, que afetou a rentabilidade dos títulos públicos e dos fundos de investimentos neles lastreados. Agora temos a crise do coronavírus, que está gerando perdas de rentabilidade em quase todas as carteiras, mas passada essa crise e com a economia voltando à normalidade esse aperfeiçoamento nas regras de investimento será ainda mais importante para permitir alocar em ativos que viabilizem uma recuperação da rentabilidade e o atingimento das metas atuariais dos regimes próprios.

Quais são os principais focos para essas mudanças?
Estão sendo propostas mudanças nos limites e em requisitos para algumas modalidades de investimentos, permitindo maior flexibilidade e melhoria nas margens de rentabilidade. Claro que sempre preservando parâmetros de prudência que evitem riscos excessivos.

Especificamente em relação a Res.4661, que rege os investimentos dos fundos de pensão, há discussões para incluir investimentos diretos dos fundos de pensão em empresas privadas sem ser por meio de fundos. Qual sua opinião sobre o tema?
As discussões sobre a revisão da Resolução 4661 estão sendo conduzidas pela Previc e Secretaria de Política Econômica, para submissão ao Conselho Monetário Nacional. A crise do Coronavírus aumentou a preocupação com a rentabilidade das carteiras de investimento dos fundos de pensão e é necessário avaliar novas alternativas de investimentos. De qualquer forma, essas decisões devem ser tomadas com cautela.

Estados e municípios tem até novembro de 2021 para criarem ou aderirem a um fundo de pensão. Esse prazo é suficiente? Deve ser mudado? Quantos já criaram, quantos já aderiram, qual o balanço até agora?
Sabemos que a crise do coronavírus afetou os entes federativos, tanto no atendimento a demandas relacionadas ao seu enfrentamento como na condução do processo legislativo. No caso dos municípios temos um desafio adicional, que é a eleição deste ano. De qualquer forma, o prazo até o final de 2021 foi estabelecido pela Emenda Constitucional 103/2019 e se mantém. A instituição do regime de previdência complementar ainda é pequena, dos pouco mais de 2 mil regimes próprios, apenas 19 entes (11 Estados e 8 Municípios) tinham criado a sua entidade ou aderido a alguma (por exemplo, à Prevcom-SP) até o final de 2019.

Os efeitos da pandemia provocada pelo novo coronavírus, o Covid-19, sobre a economia global tendem a ser mais devastadores do que os estragos causados pelo estouro da bolha especulativa no mercado imobiliário dos Estados Unidos,em 2008. A avaliação é do professor Antônio Corrêa de Lacerda, presidente do Conselho Federal de Economia (Cofecon) e membro do corpo docente da Pontifícia Universidade Católica de São Paulo (PUC-SP).
“Talvez as melhores referências para o momento que estamos vivendo sejam as crises causadas pelo crash da bolsa de valores de Nova York em 1929, ponto de origem da grande depressão, e a que se seguiu ao fim da Segunda Guerra Mundial, em 1945”, comenta o acadêmico.
A gravidade do quadro se traduz, em sua visão, na forte queda das atividades econômicas na China, Europa e em outros pontos do mapa-múndi, o que não ocorreu no fim da década passada. Além de milhares de óbitos, o surto, que teve origem em território chinês, deixará como saldo, inevitavelmente, uma recessão em escala planetária. “Haverá uma forte queda da demanda e dos preços das commodities, que têm na China a sua principal compradora”, diz Lacerda.
Para o Brasil, com exportações extremamente dependentes do apetite do gigante asiático e de produtos de baixo valor agregado, as perspectivas são preocupantes. O pior, considera o acadêmico, é que o governo federal não parece nada disposto a adotar políticas anticíclicas, calcadas na elevação de gastos e investimentos pelo setor público como forma de estimular a reação da economia. “Já há alguns anos, as políticas econômicas do país não favorecem o crescimento e o desenvolvimento. Da mesma forma, os instrumentos que estão sendo criados agora são insuficientes para fazer frente ao tamanho da crise”, observa Lacerda.

Investidor Institucional – Que paralelos o sr. traça entre a presente crise global, causada pela pandemia do Covid-19, e o abalo sofrido pela economia internacional em 2008?
Antônio Corrêa de Lacerda – Os efeitos talvez sejam parecidos em termos de contágio para a economia. A crise do mercado subprime, no entanto, teve origem e foco mais intenso nos Estados Unidos, reverberando depois para outros países. A diferença é que, agora, há vários focos de tensão além da China: na Itália, no Brasil e em várias outras nações. A crise atual, enfim, vem se espalhando com maior rapidez. Em razão disso, talvez a sua intensidade venha a ser bem maior do que a de 2008.

O PIB global sofreu uma queda de 1,7% em 2009, na esteira do estouro da bolha do mercado imobiliário dos Estados Unidos, no ano anterior. Acredita que a economia internacional poderá sofrer perdas ainda maiores do que as da década passada em razão do coronavírus?
Talvez as melhores referências para o momento que estamos vivendo sejam as crises causadas pelo crash da bolsa de valores de Nova York em 1929, ponto de origem da grande depressão, e a que se seguiu ao fim da Segunda Guerra Mundial, em 1945. É difícil fazer estimativas e projeções, pois ainda não sabemos a extensão dos problemas econômicos causados pela contaminação mundo afora e também só podemos fazer conjecturas a respeito do período em que as economias permanecerão estagnadas devido às medidas de combate à pandemia. O certo, no entanto, é que a crise atual deverá ser lembrada, no futuro, como uma das maiores da história.

De que forma o Brasil tende a ser atingido pela crise?
Serão vários os impactos sobre a economia brasileira, a começar pelas exportações e a balança comercial em geral. Somos muito dependentes de exportações de commodities em geral e, também, muito dependentes das encomendas chinesas. Como resultado da crise, os preços e a demanda por produtos brasileiros vão cair. A indústria local de alta tecnologia também deverá enfrentar problemas, pois tem a China como o seu principal fornecedor de componentes.

A lenta retomada da economia local corre, portanto, riscos de interrupção?
As perspectivas, de fato, não são boas. Como o Brasil vem crescendo a taxas reduzidas nos últimos três anos, pouco acima de 1%, e a economia local deverá sofrer os efeitos da queda da demanda e dos preços dos principais produtos de sua pauta de exportações, o PIB poderá, sim, recuar para o campo negativo.

O pacote anunciado em 16 de março pelo governo federal, que prevê a injeção de R$ 147,3 bilhões na economia, não será suficiente para fazer frente à crise?
As medidas anunciadas pelo ministro da Economia, Paulo Guedes, não contemplam políticas anticíclicas. Nada indica que poderão promover aumentos substanciais da demanda efetiva. O pacote prevê algumas postergações de recebimentos e antecipações de desembolsos pelo Executivo federal, uma combinação muito tímida para enfrentar a crise. Num momento, como o que vivemos, em que se prevê uma retração do setor privado, o ideal seria que o governo expandisse gastos e investimentos como forma de estimular a atividade econômica.

O ministro Paulo Guedes segue defendendo o ajuste fiscal e as reformas. Na sua opinião, elas devem continuar sendo prioridade do governo?
Nem em uma situação de normalidade as reformas seriam suficientes para estimular a retomada do crescimento, até porque suas qualidades são muito discutíveis. Em momentos de crise, como o atual, é preciso priorizar medidas emergenciais. A insistência em um ajuste fiscal só aprofundará a crise: cortar gastos reduzirá a demanda efetiva e, por tabela, a receita do Estado, gerando desequilíbrio, e não ajuste fiscal. Se é para haver desequilíbrio fiscal, o melhor a fazer é ampliar os gastos públicos, especialmente em investimentos – de infraestrutura, programas sociais, educação, saúde... Esta é a receita tradicional e mais viável para combater a crise.

Que outras medidas, a seu ver, seriam prioritárias para evitar o desaquecimento da economia doméstica?
A primeira delas é a continuidade dos cortes na taxa Selic e a adoção de medidas que garantam a efetiva redução dos juros aos tomadores finais, com o objetivo de aquecer o crédito, incluindo a tomada de empréstimos para capital de giro pelas empresas, e o consumo de uma forma geral. Além disso, seria necessário o Estado antecipar investimentos e gastar mais, criando assim um ambiente de estímulo a maiores desembolsos por parte dos cidadãos e das empresas. A primeira delas é a continuidade dos cortes na taxa Selic. Além disso, é preciso garantir a redução dos juros aos tomadores finais, para estimular o crédito, o capital de giro e o consumo.

Os bancos centrais das nações desenvolvidas, que já estão com juros zero ou mesmo negativos, estão injetando recursos na economia para combater a crise. Isso dará certo?
Claro, é preciso atuar dando liquidez, ou seja, injetando recursos na economia. Os governos terão de expandir o lado fiscal, ou seja, terão de gastar mais para amenizar os efeitos da crise.

As desonerações que o Brasil fez no passado recente, para vários setores industriais, poderiam ser retomadas?
Eu sou contra desoneração fiscal a setores da indústria, de forma abrangente e por tempo indeterminado, como ocorreu no Brasil até a primeira metade da década. Acho mais eficaz ampliar o gasto público em investimentos. No geral, penso que o Estado tem que investir e que os bancos públicos têm que emprestar, ao contrário do que foi feito no Brasil nos últimos tempos.

Novos cortes na taxa Selic, como se espera que ocorram, poderão afastar ainda mais os investidores internacionais das bolsas brasileiras?
Por este motivo não, pois na verdade não há muitas opções, já que o mundo todo está vivendo uma situação de juros muito baixos. Juros mais baixos são “o novo normal”. Esse processo teve início no cenário internacional em 2009, na esteira da crise do subprime nos Estados Unidos, e só recentemente passou a contar com a adesão do Brasil. Só agora a Selic chegou ao seu nível histórico mais baixo, mas para os padrões internacionais os juros brasileiros ainda são elevados. É preciso reduzir a taxa de juros para os tomadores finais, estas sim ainda absurdamente elevadas.

O que pode ser feito para que isso ocorra?
Os bancos públicos têm que atuar, e o governo pode envolver o setor financeiro privado de duas formas: reduzindo os compulsórios e vinculando a liberação desses depósitos a uma maior oferta de crédito; e exigindo dos bancos privados uma redução dos spreads, ou seja, da diferença entre as taxas que as instituições pagam para captar recursos no mercado e as que cobram dos clientes nos empréstimos. Mas este segundo ponto, evidentemente, fere a cultura ideológica e teórica das atuais autoridades econômicas e monetárias do Brasil.

Para conter os efeitos do coronavírus sobre a economia local, o governo dos Estados Unidos planeja um pacote de estímulos de US$ 850 bilhões. Dará resultado?
As medidas poderão, sim, atenuar os efeitos da crise. O detalhe é que, assim como o pacote brasileiro, o projeto não tem características anticíclicas, talvez por razões de cunho ideológico dos condutores das políticas econômicas das duas nações. O fato é que Estados Unidos e Brasil teriam de elevar seus gastos públicos para patamares muito superiores, em razão das dimensões da crise.

O corte ideológico dos governantes poderá dificultar o aumento de gastos?
Certamente. Os Estados Unidos estão sendo mais proativos, mas no caso brasileiro essa resistência está intensificando os efeitos da crise e retardando a recuperação. Além do cenário internacional, que já era adverso ao Brasil e se deteriorou com a pandemia, a política econômica local já não tinha muita chance de trazer crescimento mesmo em uma situação normal.

Além da recessão, o Brasil corre o risco de um repique da inflação, em razão da forte desvalorização do real em relação ao dólar?
A crise tem viés nitidamente deflacionário, apesar do comportamento recente do câmbio. Em algum momento mais à frente, o real vai se recuperar. De resto, como a demanda no mercado interno, que já não é das mais intensas, tende a cair, não haverá espaço para crescimento da inflação.

Porque o senhor acha que o dólar vai cair?
Está claramente havendo um overshooting da taxa do dólar no Brasil. Os juros e a bolsa em baixa contribuem para isso, claro, mas também há muita especulação com a moeda. Não acredito que esse nível de preço veio para ficar e também não creio que a volatilidade vá durar, pensando no decorrer deste ano. Teremos mais desvalorização, mas não entendo que isso vá se consolidar.

Comprar ações agora, com o Ibovespa acumulando uma queda de mais de 40% desde o início da crise causada pelo coronavírus, seria uma boa estratégia de investimento?
Depende da capacidade, dos objetivos e da diversificação da carteira do investidor. Para os aplicadores mais sofisticados, certamente existem ações muito abaixo do seu valor patrimonial, para as quais as chances de valorização são enormes, embora ninguém tenha noção de quando a recuperação de preços poderá ocorrer. Já para os pequenos investidores, a pior hora para sair, sem dúvida, é agora.

O mercado acionário global já chegou próximo ao fundo do poço ou segue em queda livre?
A volatilidade tende a seguir em patamares elevados porque ainda está em curso no mercado um forte movimento de ajuste dos preços dos papéis às novas perspectivas econômicas ditadas pela pandemia do coronavírus. É um processo que representa perdas de riqueza provocadas pela recessão em escala global que, tudo indica, se aproxima.

Ao identificar uma demanda crescente dos investidores por ativos de crédito privado para fazer frente aos juros nas mínimas históricas, uma grande gestora decide incorporar a estratégia à sua prateleira de renda fixa. Poderia facilmente se tratar de uma operação no mercado de capitais local, mas ocorreu nos Estados Unidos em setembro do ano passado, quando a Brookfield Asset Management adquiriu uma fatia majoritária da Oaktree Capital. Ao adicionar a carteira de crédito de aproximadamente US$ 125 bilhões da Oaktree, a Brookfield chegou ao meio trilhão de dólares em recursos de terceiros sob administração.
Fundada em 1995 em Los Angeles, na Califórnia, a Oaktree realiza operações com instrumentos tradicionais de financiamento de dívidas e também envolvendo ativos estressados. Em entrevista exclusiva concedida à Investidor Institucional, o diretor de riscos da asset, Wayne Dahl, fala sobre a dinâmica atual no mercado global de crédito, que encontra similaridades com a realidade vivida pelos investidores brasileiros, em que a elevada busca por risco frente aos juros baixos reduz os prêmios do segmento. Na entrevista, Dahl fala ainda sobre o coronavírus, as perspectivas para as eleições presidenciais dos Estados Unidos no segundo semestre e o risco de uma recessão da maior economia mundial e suas consequências para os preços dos ativos. Durante a conversa, o executivo evoca alguns pensamentos de Howard Marks, um dos fundadores da Oaktree, famoso tanto por seus artigos como também pelo público de alto gabarito que consegue cativar com eles, como o megainvestidor Warren Buffett, outra personalidade parafraseada por Dahl na entrevista.

Investidor Institucional - Qual é a avaliação da Oaktree Capital sobre os riscos e as oportunidades no mercado global de crédito?
Wayne Dahl - Os preços dos ativos parecem estar muito próximos de seu valor justo. Bonds ‘high yield’ com ratings BB-, por exemplo, estão sendo negociados com os menores prêmios da série histórica. E desde meados do ano passado tem ficado mais nítida uma dinâmica diferente entre títulos privados de qualidade em comparação com ativos não tão bons. Esses créditos de qualidade duvidosa, justamente por essa característica, têm prêmios um pouco mais atraentes e temos tomado bastante cuidado ao fazer os investimentos. Queremos evitar cair na armadilha deste ambiente de mercado, relaxando nossos próprios padrões e assumindo riscos que não sejam condizentes com os retornos esperados.

Quais podem ser os efeitos dessa dinâmica de mercado para o portfólio?
Se você é compelido a buscar rendimentos maiores em ativos mais arriscados, existe a chance de aumentar significativamente o risco de perdas da carteira, uma vez que esses ativos podem se deteriorar no futuro. E com os títulos sendo negociados com os prêmios próximos das mínimas, a probabilidade de uma valorização é pequena, enquanto a chance de ocorrer uma perda é grande devido ao efeito que a marcação a mercado causaria num evento de estresse que levasse os agentes a promover um reajuste nas taxas. Esses são riscos que estarão presentes durante os próximos meses.

Como defender a carteira desses riscos?
Procuramos evitar a armadilha de ser forçado a aceitar retornos mais baixos do que o habitual com maiores níveis de risco. Nesse período de taxas de juros e retornos em queda, é fácil abandonar os critérios. Por isso é importante lembrar o que Warren Buffet disse sobre fazer investimentos nesses momentos: “é somente quando a maré desce que você descobre quem está nadando nu”. Nosso co-fundador Howard Marks também costuma dizer que “credores habilidosos, disciplinados e cuidadosos provavelmente passarão pela próxima recessão e crise de crédito. Gestores menos qualificados podem não conseguir”.

Quais características uma empresa precisa ter para entrar no radar da Oaktree Capital?
Criamos uma metodologia proprietária de pontuação de crédito que aplicamos em todos os ativos sob nossa avaliação. Estudamos os riscos do segmento em que a empresa está inserida, como as barreiras de entrada, e também as qualidades específicas da companhia, como suas vantagens competitivas, o histórico da diretoria e a aderência aos aspectos ESG. Também buscamos entender quais são as garantias já oferecidas pelas companhias em eventos passados e quais poderão ser usadas no futuro, levando em consideração nesse caso a capacidade de geração de fluxo de caixa e a estrutura de capital da companhia. Consideramos ainda como seria a recuperação da empresa em caso de um ‘default’. Esses filtros se atentam menos para o nível de prêmio que o título oferece e mais para a saúde financeira da empresa que está buscando captar recursos.

Qual a importância dos critérios ESG nos investimentos realizados pela Oaktree Capital?
Consideramos os aspectos ESG um filtro importante ao avaliarmos os investimentos para nossas carteiras, tanto é que em setembro de 2019 nos tornamos signatários dos Princípios para o Investimento Responsável, programa incentivado desde 2003 pela Organização das Nações Unidas (ONU). Temos uma política interna que trata desse tema, que prega que questões ESG apresentam riscos e oportunidades nos campos regulatório, reputacional e operacional que devem ser considerados ao analisar o retorno de um investimento. Acreditamos na geração de valor a longo prazo ao se considerar os aspectos ESG.

Em termos regionais, onde estão as melhores oportunidades no mercado de crédito?
Enxergamos bons negócios com ativos de crédito em várias geografias. Em nossas estratégias mais tradicionais, o mercado dos Estados Unidos, devido à diversidade com um mix amplo de setores e ativos, oferece o maior conjunto de oportunidades. Dívidas lastreadas em imóveis comerciais em diversos Estados americanos são uma das oportunidades mais atraentes no mercado de crédito atualmente. Já para a nossa área de investimentos estressados temos encontrado mais valor fora dos Estados Unidos, como na Europa ou na Ásia.

Já é possível fazer algum tipo de previsão sobre o impacto do coronavírus no mercado global de crédito?
Não há como saber como o coronavírus afetará os mercados, mas quando ocorrem interrupções significativas nas cadeias de suprimentos e na produção final de vários bens, alguma desaceleração no crescimento é provável. Já é possível identificar de maneira mais clara esses fenômenos acontecendo no mercado chinês, onde o governo local solicitou uma postergação dos aumentos das exportações americanas previstas no acordo da guerra comercial. A atividade econômica certamente será mais lenta, mas é impossível neste momento saber por quanto tempo e em qual intensidade.

À medida que as eleições nos Estados Unidos se aproximam, a tendência é termos mais volatilidade no mercado de crédito?
Neste ponto do ciclo eleitoral, os mercados estão relativamente calmos. Ao contrário da última eleição, o candidato de um partido já é conhecido [Donald Trump, pelos republicanos] enquanto o processo de escolha do candidato do Partido Democrata acabou de começar. Dependendo de qual candidato for escolhido, ou que estiver aparecendo na liderança das pesquisas, poderemos observar um aumento da volatilidade. Um ponto que tem servido de apoio ao mercado de crédito nos últimos anos é a intervenção dos bancos centrais globais, e esperamos que essa ajuda continue este ano, mantendo as taxas de juros baixas.

Qual é a previsão da Oaktree Capital sobre as eleições americanas?
Não fazemos previsões sobre o vencedor das eleições. A única coisa que poderia dizer neste momento é que a maneira como os mercados estão se comportando indica que o atual presidente, Donald Trump, provavelmente irá vencer a disputa para ter um segundo mandato. No entanto, isso pode mudar radicalmente quando ficar mais claro quem representará o Partido Democrata.

Qual pode ser o impacto das eleições no mercado de crédito se o vencedor for o candidato democrata ou republicano?
É quase impossível adivinhar corretamente qual o impacto que qualquer candidato terá nos mercados financeiro e de crédito de forma geral. Na noite em que o presidente Donald Trump foi eleito, em 2016, os mercados acionários reagiram muito negativamente, mas reverteram rapidamente suas posições e atingiram novos recordes nos três anos seguintes.

Sejam quem for o eleito, quais devem ser as prioridades do próximo presidente dos Estados Unidos?
O tamanho do déficit nos Estados Unidos, que cresceu de forma expressiva após os cortes de impostos no final de 2017 sob a liderança republicana, é um dos pontos que mais merece atenção. No entanto, se determinados candidatos democratas forem eleitos e implementarem suas políticas de assistência à saúde e educação como prometem, o crescimento do déficit pode ser ainda maior. Procuramos nos posicionar para qualquer um dos resultados e continuamos atentos e cautelosos nesta fase do ciclo.

Embora as bolsas americanas estejam nas máximas históricas e os dados econômicos sejam sólidos, tornou-se comum, devido a questões como a inversão da curva de juros, uma discussão a respeito de uma eventual recessão da economia dos Estados Unidos. A Oaktree Capital acredita que esse é um risco que o investidor precisa colocar no radar?
Não há dúvida de que, após dez anos de expansão, estamos nos estágios mais avançados de um ciclo de mercado, então os investidores devem ter isso em mente quando fizerem seus investimentos. Ativos de menor qualidade, devido ao fácil acesso ao crédito, costumam ser um sinal a respeito de qual etapa estamos do ciclo econômico. Mas é preciso lembrar que há sempre uma chance de os mercados continuarem a se supervalorizar por mais tempo do que o esperado. Nunca devemos nos esquecer das palavras de John Maynard Keynes: “os mercados podem permanecer irracionais por mais tempo do que você pode permanecer solvente”.

Qual a melhor forma de atuar nesse ciclo do mercado?
Vou usar o mantra que o Howard adotou mais recentemente: “siga em frente, mas com cautela”. Com uma desaceleração significativa nos investimentos em manufatura e nos negócios no ano passado, parecia que estávamos nos aproximando de uma recessão nos Estados Unidos e os mercados de títulos refletiram esse medo com a inversão da curva de juros. No entanto, a injeção de liquidez do Federal Reserve em resposta ao estresse no mercado secundário, combinada com o progresso da primeira fase do acordo comercial entre os Estados Unidos e a China, parecem ter interrompido ou ao menos retardado o caminho da economia em direção à recessão. Nesse ambiente é imperativo manter-se atento aos sinais de deterioração, com posições no mercado que reflitam o momento, com um portfólio diversificado de ativos de alta qualidade.

Caso uma recessão venha a se confirmar, isso poderia representar um aumento de oportunidades para a divisão de ativos estressados da Oaktree Capital?
Uma recessão definitivamente trará uma quantidade maior de oportunidade em ativos estressados. Com o crescimento no mercado de crédito privado desde a crise financeira e a facilidade com que muitas empresas tiveram acesso a financiamentos nos últimos anos, haverá muitas oportunidades para os investidores que tiverem paciência. O mercado de empréstimos alavancados nos Estados Unidos dobrou de tamanho nos últimos dez anos e hoje conta com mais de 1,4 mil emissores, sendo diversas empresas de pequeno porte sem garantia para cumprir com todas suas obrigações e que podem ver seus fluxos de caixa se deteriorar rapidamente durante uma recessão.

Você pode falar um pouco sobre seu histórico profissional?
Juntei-me ao time da Oaktree em outubro de 2016, após pouco mais de dois anos na Prosiris Capital Management, gestora de Nova York que também atua no mercado de crédito, onde ocupava o cargo de Chief Risk Officer. Antes disso, estive por nove anos na Canyon Capital Advisors, em Los Angeles, onde ajudei a desenvolver a metodologia e o sistema para controlar os riscos dos investimentos. Comecei minha carreira em 1998 na Rumson Capital, na área de pesquisa de estratégias quantitativas.

Qual foi o último livro que você leu?
O livro que li mais recentemente foi “Keeping At It: The Quest for Sound Money and Good Government”, de Paul Volcker [ex-presidente do Federal Reserve nos governos Jimmy Carter (1979-1981) e Ronald Reagan (1981-1987), falecido em dezembro de 2019]. Volcker interrompeu a trajetória ascendente da inflação na década de 80, e foi um ótimo aprendizado conhecer um pouco mais da perspectiva dele sobre esse episódio e também sobre a evolução dos bancos centrais, principalmente no período do padrão-ouro. Hoje os bancos centrais assumiram um papel ainda maior devido ao tamanho de seus balanços e aos programas de compra de ativos, e conhecer mais sobre a história foi muito informativo. É uma leitura recomendada para qualquer pessoa envolvida no mercado de capitais.

Dono de um currículo acadêmico de peso, com passagens pelo Ibmec e pela prestigiosa The George Washington University, dos Estados Unidos, o auditor federal de finanças e controles Paulo Fontoura Valle, vem exercitando, nos últimos meses, seus dons didáticos. Titular da Subsecretaria de Previdência Complementar, ele se dedica, desde agosto, à coordenação de um grupo de trabalho incumbido de elaborar uma cartilha sobre a constituição de fundos de pensão voltada a estados e municípios, que terão de oferecer, a partir de 2021, planos de complementação de aposentadorias a funcionários com salários acima do teto da previdência social, como estabelece a recém-aprovada PEC 06/2019. “A ideia é apresentar, de forma muito clara, a trajetória a ser seguida e os principais pontos que merecem atenção”, comenta Valle.
Otimista, ela acredita que a criação compulsória de entidades fechadas de previdência por esses entes federativos não é o único fator que contribuirá para a expansão do sistema nos próximos anos. A previdência complementar, na sua visão, vem conquistando espaço definitivo na agenda dos brasileiros desde a apresentação da Proposta de Emenda à Constituição (PEC) 287/2016. “Os fundos de pensão pagam a expressiva cifra de R$ 65 bilhões ao ano em benefícios, mas o seu potencial é muito maior”, observa Valle. “Afinal, é um sistema relativamente novo, com pouco mais de 40 anos de trajetória, e que desperta o interesse crescente da população, em razão dos intensos debates sobre a Reforma da Previdência, que tiveram início em 2016”,
Confira a seguir os principais trechos da entrevista de Valle à Investidor Institucional.

Investidor Institucional – A Reforma da Previdência estabeleceu que municípios e estados terão de criar, em até dois anos, fundos de pensão para os salários acima do teto da previdência. O prazo é exequível?
Paulo Valle – Em agosto, constituímos um grupo de trabalho que está elaborando uma cartilha em colaboração com membros do Conselho Nacional de Previdência Complementar, o CNPC. A cartilha, que acreditamos será aprovada pelo CNPC até dezembro, levanta os principais questionamentos e pontos que têm de ser observados pelos entes para instruir os participantes. Já estamos desenvolvendo, inclusive, uma sugestão de minuta, com regulamentos padrões da Superintendência Nacional de Previdência Complementar, a Previc, a ser apresentada aos Legislativos de cada ente. Como, logo após a aprovação da PEC, já temos praticamente pronta uma cartilha com as principais recomendações a serem seguidas, acreditamos que o prazo de dois anos para a constituição de fundos de pensão por municípios e estados é, sim, razoável.

II – As recomendações dessa cartilha têm como objetivo padronizar o processo, reduzindo o espaço para interpretações caso a caso?
PV – A ideia é apresentar um modelo já mais organizado e os principais pontos que têm que ser levado em conta na criação desses novos fundos de pensão, mas os entes terão liberdade para alterar a minuta padrão. Estamos conversando com os agentes envolvidos para buscar um consenso sobre alguns pontos que consideramos mais relevantes. Um exemplo: o ente deve criar uma estrutura autônoma para administrar a previdência complementar ou aderir a um plano já constituído? Forneceremos parâmetros para a tomada dessa decisão pelos Executivos dos entes, observando que, se são poucos funcionários que ganham acima do teto, a primeira opção não tem viabilidade econômica.

II – Os fundos de pensão já em operação, de uma maneira geral, estão muito interessados na inscrição automática de participantes, prática bem-sucedida nas fundações de previdência complementar dos servidores públicos federais e do Estado de São Paulo, a Funpresp e a Prevcom. Esse instrumento estará ao alcance das entidades que serão criadas por estados e municípios?
PV – A inscrição automática, que alcançou grande sucesso em países como Nova Zelândia e Inglaterra, tem por referência um aspecto da economia comportamental, a postergação pelo ser humano de decisões de investimento. Para agilizar esse processo, os recém-contratados são inscritos imediatamente nos planos de benefícios das empresas, medida que, no futuro, será reconhecida por esses trabalhadores como um grande benefício que lhes foi prestado por seus empregadores. Recomendamos, sim, essa prática de grande sucesso no Brasil, nos casos da Funpresp e da Prevcom, e no exterior, mas os entes não serão obrigados a adotá-la.

II – Então, a decisão ficará a critério de cada um?
PV – Sim, pois a emenda da PEC paralela que prevê a inscrição automática deixa a decisão a cargo do patrocinador. A adoção da inscrição automática, portanto, não é obrigatória. Nas entidades que adotarem a prática, a permanência dos participantes nos planos de benefícios também é facultativa. A inscrição é feita automaticamente, mas eles dispõem de um prazo de 90 dias para optar pela saída, com direito ao resgate integral dos recursos.

II – A proposta de fusão da Superintendência de Seguros Privados, a Susep, e a Previc, anunciada há cerca de um ano, agitou o mercado, mas não há mais notícias nem pronunciamentos oficiais a respeito. O projeto segue em pauta?
PV – Este é um tema que não está na minha alçada. O que sei é que a proposta depende de um projeto de lei que ainda será encaminhado ao Congresso. O que temos dito é que queremos promover uma maior convergência entre os sistemas aberto e fechado de previdência complementar. Isso envolve Previc, Susep, Ministério da Fazenda, Secretaria de Fazenda e Secretaria de Previdência, que estão empenhados no fortalecimento de todo o sistema complementar, evitando arbitragens entre as entidades abertas e fechadas.

II – A convergência entre os sistemas aberto e fechado tende a contemplar também o aspecto tributário? Há intenções de estender aos planos dos fundos de pensão o tratamento dispensado aos VGBL, oferecidos por entidades abertas?
PV – O objetivo é este, ou seja, criar um VGBL para as entidades fechadas. Quem está tocando este projeto é a Secretaria de Política Econômica da Secretaria de Fazenda. O objetivo é eliminar as arbitragens. O que importa é ter um sistema de previdência forte. É preciso ter cuidado para não criar vantagens para entidades abertas ou fechadas, ou gerar distorções entre elas.

II – Essa busca por denominadores comuns no sistema também pretende tornar as regras de investimento e governança dos RPPS mais semelhantes às dos fundos de pensão? A Resolução 4.661, do Conselho Monetário Nacional, que estabeleceu novos padrões para as entidades fechadas de previdência complementar, poderá se tornar referência também para os RPPS?
PV – A legislação dos RPPS evoluiu bastante, hoje está muito mais próxima às regras seguidas pelos fundos de pensão. Há um grupo de trabalho, coordenado pela Subsecretaria dos Regimes Próprios de Previdência Social, chefiada pelo subsecretário Allex Albert Rodrigues, que vem discutindo novos avanços nesse sentido.

II – O sistema fechado defende alguns ajustes na Resolução 4.661, como a permissão para as fundações manterem os imóveis que possuem em estoque e a proibição apenas para a compra de imóveis novos. Como analisa esta e outras reivindicações?
PV – A Resolução 4.661 é relativamente nova e a Secretaria de Política Econômica, que subsidia o Conselho Monetário Nacional, vem acompanhando as demandas a respeito. O pleito dos fundos de pensão relativo aos imóveis foi apresentado pela Abrapp ao governo, mas, pelo que sei, ainda não há decisão sobre a proposta. Também desconheço qualquer previsão de ajustes na 4.661.

II – Mas acredita que a exigência em relação aos imóveis poderá ser revista?
PV – Ainda é cedo para dizer, até porque não há muitos debates a respeito no governo. Oficialmente, não há nada em pauta. Mas quem pode e deve falar sobre o tema é a Secretaria de Política Econômica.

II – Os planos familiares se tornaram a principal aposta dos fundos de pensão nos últimos anos. A Subsecretaria de Previdência Complementar considera realmente relevante para o sistema fechado essa modalidade de produto instituído?
PV – O objetivo da política de previdência, no limite, é que todo brasileiro que ganha acima do teto conte com um plano de previdência complementar. Consideramos, portanto, esses planos instituídos voltados aos familiares de participantes de planos patrocinados uma iniciativa positiva, pois permite a popularização da previdência complementar. É um movimento que, aliás, vem ganhando volume. Nossa Subsecretaria não tem estatísticas a respeito, mas é nítido o crescimento dessa modalidade de planos.

II – A regulamentação desses produtos instituídos tem alguma falha ou pendência, a seu ver?
PV – A aprovação dos planos familiares é atribuição da Previc, mas acredito que esteja tudo OK. Não tenho conhecimento de quaisquer falhas ou pendências. É uma iniciativa de mérito, pois vem atraindo novos poupadores para um sistema que, antes, era restrito aos empregados das patrocinadoras. Acho muito positivo o crescimento do público atendido pelo sistema.

II – Aprovada a PEC 06, quais as perspectivas dos fundos de pensão no novo modelo previdenciário do país? Eles contam com reservas suficientes para reduzir suas metas atuariais, como forma de fazer frente à queda da taxa de juros?
PV – Penso que, com a queda dos juros, as soluções lógicas para os fundos de pensão são uma diversificação maior dos investimentos, em busca de taxas de retorno mais elevadas, e ajustes nas metas atuariais. Quem vai avaliar, no entanto, se o processo de ajuste está lento ou não é a Previc, que monitora atentamente esse processo. Acredito, de qualquer forma, que os efeitos da reforma previdenciária, com a elevação da idade mínima de aposentadoria, terão impactos positivos sobre a previdência complementar em geral.

II – O sistema tende a crescer já nos próximos anos?
PV – Dois fatores poderão contribuir para isso. Um deles é a diversificação da atuação das entidades fechadas, que, como disse, estão atraindo um novo público por intermédio dos planos instituídos familiares. O outro é a conscientização dos brasileiros sobre a importância da previdência complementar, que cresceu de forma expressiva após três anos de intensos debates sobre a reforma da previdência. O impacto dessas mudanças é positivo e tende a resultar em crescimento. Os desafios representados pela queda da taxa de juros e a contínua busca de menores custos administrativos vão exigir ainda mais eficiência e profissionalismo das entidades fechadas, mas as perspectivas para o setor são positivas.

II – Quais são as principais bandeiras da Subsecretaria de Previdência Complementar?
PV – Meu principal desejo é uma maior participação, um maior volume de adesão dos jovens ao sistema fechado de previdência complementar. O ideal seria que o cidadão ao ser contratado para o seu primeiro emprego já fosse automaticamente inscrito em um plano de previdência. O objetivo maior do governo, portanto, é aumentar a inserção dos cidadãos nessa indústria.

II – Os jovens, no entanto, não demonstram lá muito entusiasmo pela previdência complementar. A contratação compulsória de planos de complementação de aposentadorias por novos trabalhadores, tão logo cheguem ao mercado, não solucionaria essa questão?
PV – Isso não é possível, pois a Constituição Federal estabelece que a previdência complementar é facultativa. Uma solução, no primeiro emprego, seria a instituição da adesão automática.

II – Que estímulos poderiam ser oferecidos às empresas para incentivá-las a oferecer planos de previdência complementar?
PV – Já há estímulo tributário. Como coparticipantes, os trabalhadores podem abater as contribuições para a previdência complementar na declaração completa do Imposto de Renda. O mesmo vale para as empresas. Os incentivos já estão alinhados.

II – Mas o fato é que, há tempos, são raríssimas as criações de fundos de pensão por empresas. A enorme maioria das entidades surgidas nos últimos anos são ligadas ao funcionalismo público.
PV – As principais empresas, no entanto, contam com fundos de pensão, o que dá margem a uma outra discussão. Hoje, só as companhias de grande porte, optantes pela tributação pelo lucro real, têm direito ao benefício oferecido pela previdência complementar. O ideal seria contemplar empresas menores, que trabalham com o regime de lucro presumido.

II – Alguns dos raros fundos de pensão que têm apresentado crescimento são os multipatrocinados, graças à adesão de novas empresas, em sua grande maioria privadas, e de entidades menores. O desinteresse empresarial pela criação de entidades fechadas não preocupa?
PV – Creio que o mais importante é aumentar o número de participantes, de cidadãos presentes no sistema fechado de previdência complementar, seja por multipatrocinados, seja por fundos de pensão de um único patrocinador. A decisão de aderir a um multipatrocinado ou abrir uma entidade depende, sobretudo, do porte da companhia. Vale dizer a respeito que há empresas pequenas com entidades próprias que não têm viabilidade econômica.

O catalão Joan Melé trabalhou durante 30 anos em bancos tradicionais espanhóis, tendo mudado radicalmente sua carreira em 2007 quando resolveu assumir o desafio de criar uma filial do primeiro banco ético do mundo, o holandês Triodos Bank, em Barcelona. Ele estava cansado das turbulências dos bancos tradicionais, de ver vidas se transformando por heranças e falências, ver fortunas que se faziam do dia para a noite e outras que desapareciam também na mesma velocidade, e se perguntava qual o melhor uso que os clientes deveriam dar ao seu dinheiro. O Triodos Bank, uma instituição que tinha como objetivo financiar atividades consideradas social, educacional e ambientalmente corretas, tinha a resposta. Financiar atividades éticas, que ajudassem a mudar o mundo!
Melé gostou da idéia e ficou por dez anos na Triodos, saindo há dois anos para criar sua própria fundação, chamada Dinheiro e Consciência. O objetivo é desenvolver o primeiro banco ético latino-americano. Nesse período, tem feito palestras quase que diariamente a todo tipo de instituição preocupada com valores culturais, sociais, culturais e éticos atuando nos países latino-americanos, em busca de apoio ao seu projeto. A primeira licença para um banco ético latino americano deve ser pedida no ano que vem, no Chile. Veja a seguir os principais trechos da entrevista de Milé à Investidor Institucional:

II – Poderia explicar o que é esse movimento por um banco ético?
JM – É importante explicar isso, porque nos mais de 40 anos que tenho de experiência em bancos, nunca nenhum cliente me perguntou o que o banco fazia com o dinheiro deles. Os bancos se convertem nos donos do dinheiro, usam o dinheiro como se fosse deles, mas não é. Os proprietários do dinheiro são seus clientes, que têm o direito e a responsabilidade de saber como esse dinheiro está sendo usado. Esse conceito nasceu no final dos anos 60 do século passado, quando as pessoas começaram a perguntar o que o banco faz com o seu dinheiro. É uma pergunta muito importante, porque pode estar financiando empresas que, se os clientes soubessem, não permitiriam.

II – Que tipo de empresas?
JM – Por exemplo, empresas que estão contaminando o meio ambiente, empresas que não respeitam os direitos humanos, empresas que estão discriminando a mulher, e um monte de coisas que não gostamos. Então, o cliente deve saber onde o dinheiro está sendo usado para poder dizer que isso não vai permitir.

II – Como nasceu o conceito de banco ético?
JM – Nasceu com o Triodos Bank, um banco holandês que depois se estendeu para toda a Europa e que define claramente os critérios de investimento e de não investimento. Ele estabelece três critérios de investimento, em empresas ou projetos que aportem valor à cultura e à educação, em empresas ou projetos que aportem valor ao desenvolvimento social e em empresas ou projetos que aportem valor ao meio ambiente. Esses três setores se dividem em mais de 150 sub-setores com diferentes projetos.

II – Esses projetos conseguem trazer rentabilidade para o banco?
JM – Claro que eles têm que gerar benefício econômico, mas o dinheiro não pode estar à frente das pessoas ou da terra. E é isso que está acontecendo hoje, destruímos a terra, exploramos as pessoas e só pensamos em dinheiro, em crescimento, crescimento. A economia não pode crescer mais, tem que amadurecer. Claro que temos que buscar rentabilidade, mas as pessoas e a terra estão antes dos benefícios econômicos.

II – Como é a rentabilidade do Triodos Bank?
JM – O ROE (Retorno sobre o Patrimônio Líquido) do Triodos Bank na Europa oscila historicamente ao redor de 4% nos últimos 10, 15 anos. Para uma taxa de juros na Europa que hoje é negativa, 4% é uma boa rentabilidade. O que quer dizer que somos rentáveis, mas nossa economia não dá saltos, porque não somos especulativos. Quando se é especulativo, uns ganham e outros perdem, mas nós queremos que todos ganhem. Além disso, temos uma taxa de solvência das mais altas da Espanha, uma taxa de insolvência das mais baixas dos bancos espanhóis.

II – Qual o patrimônio do banco?
JM – O valor exato do balanço eu não saberia dizer agora, mas está em torno de 20 bilhões de euros. É um banco pequeno, com 750 mil clientes e 1.200 funcionários. Comparado aos outros bancos é pequeno, mas tem crescido bastante. Na Espanha obteve tanto êxito que milhares de pessoas faziam fila na rua para abrir uma conta. Mas crescer muito rápido também significa que a qualidade do serviço se deteriora, então não precisa crescer muito rápido. O que queremos é mostrar aos outros bancos que se quiserem podem mudar.

II – Quando vocês dizem que são um banco ético, também estão dizendo que os outros não o são. Acha isso mesmo?
JM – O nome de banco ético não foi dado por nós, as pessoas nos puseram essa etiqueta porque temos critérios de investimentos e de não investimentos que são claros, porque somos transparentes e explicamos até o último centavo onde estamos investindo o dinheiro dos clientes. É possível que haja bancos que não sejam éticos e que as pessoas saibam disso e continuem depositando seu dinheiro neles. Se o cliente só busca rentabilidade vai tê-la em qualquer banco, mas se o cliente tem critérios éticos e diz onde permite investir e onde não permite, então o banco vai ter que fazer mudanças.

II – Acha que eles farão essas mudanças?
JM – Acho que os bancos podem mudar. Tem muitos bancos na América Latina que me chamaram para ver se eu queria colaborar com eles. Não vou falar de nomes, mas quando explico o que somos eu vejo que eles se entusiasmam, mas quando falo de algumas condições para começar, por exemplo, que vamos elaborar um plano de 5 anos, 7 anos ou 10 anos criando um plano real de investimentos éticos, um plano verdadeiro, não marketing, não greenwashing (iniciativas enganosas de responsabilidade ecológica e sustentabilidade), aí a coisa começa a complicar. Quando se diz que tem que haver transparência total, que tem que deixar de investir em alguns setores e em outros tem que começar a investir, que a diferença de salários entre diretores e empregados não pode ser tão grande, que qualquer empregado tem que ter a mesma dignidade de qualquer diretor, isso muitos bancos não aceitam.

II – Não seria possível ter um braço ético de um banco tradicional?
JM – Não, claro que não. Seria como se uma parte da organização estivesse liberada para financiar setores que destroem o planeta e a outra parte quisesse apoiar setores éticos. Isso não funciona, ou é totalmente ético ou não é ético.

II – Qual é a diferença entre o banco ético que vocês propõem e os fundos éticos, que vários bancos tradicionais têm?
JM – Quando você olha o nível de exigência desses fundos, há na verdade poucos critérios éticos. Nosso nível de exigência é muitíssimo mais alto. Por exemplo, nós financiamos a agricultura, porém só a agricultura orgânica, biodinâmica. Convidamos o agricultor a fazer um processo de transformação. Não vamos financiar processos que usam pesticidas, fertilizantes químicos, transgênicos, essas coisas que destroem a terra, destroem a saúde.

II – E há retorno para investimentos na agricultura orgânica?
JM – Claro! Os agricultores que mudaram para orgânicos agora ganham mais dinheiro. Porque o mundo já demanda mais produtos orgânicos que os outros produtos.

II – Mas esses produtos ainda são muito caros...
JM – Não, não são muito caros. As coisas têm um valor. Quando você paga algo abaixo do valor, alguém vai pagar por você. Quando dizemos que um vestido é barato, é barato porque alguém está trabalhando em condição de escravo em outro país do mundo. Não nos enganemos, não existem coisas baratas. Um Mercedez Benz custa mais do que um Fiat 600, mas você sabe que está comprando outra qualidade. Com alimentos de qualidade é a mesma coisa, é outra qualidade, não estamos colocando porcarias no corpo.

II – Quais os outros setores vocês financiam?
JM – Por exemplo, as energias renováveis como a solar fotovoltaica, a térmica, a eólica, a biomassa, são todos processos de eficiência energética. Hoje estão construindo edifícios que economizam 60% a 70% de consumo energético pelo mesmo custo de qualquer outro edifício. São bons projetos para financiar. Também financiamos projetos culturais nas áreas de educação, escolas, cinema, teatro, música, arte, pesquisas, e também projetos sociais nas áreas de atenção às crianças, à terceira idade, cooperativas de desenvolvimento, etc. São todos projetos que devem dar dinheiro, dar retorno.

II – Esses critérios ajudam a atrair pessoas para trabalhar com vocês?
JM – Recebemos curriculuns de diretores de bancos que dizem que estão dispostos a reduzir em 30% os seus salários para trabalhar num banco assim. Os jovens estão demandando mais consciência, vi uma jovem mulher de 27 anos que acabava de deixar uma multinacional onde ganhava 60 mil dólares por ano e foi para uma empresa para ganhar 24 mil dólares. E por que isso? Porque passou a trabalhar para um propósito humano, trabalho criativo, em equipe. As pessoas querem viver com um propósito, não só com dinheiro. As empresas que não perceberem isso vão perder mercado.

II – Você deixou o Triodos Bank há dois anos e está tentando replicar o mesmo modelo de bancos éticos na América Latina. Como está esse projeto?
JM – No momento já estamos presentes no Chile, Argentina, Uruguai, Brasil, Colômbia e México. Estamos trabalhando com plataformas pre-bancárias, como crowdfunding, fundos de investimento e diversas outras, mas em março do próximo ano vamos solicitar a licença bancária para operar um banco no Chile. Estamos trabalhando há 4 anos para conseguir essa licença, sem isso não se abre um banco.

II – Há quanto tempo começou esse trabalho de preparação?
JM – Começamos primeiro no Chile, me convidaram 7 anos atrás para duas palestras e muitas pessoas se interessaram pelo tema e no ano seguinte voltaram a me convidar. Depois disso me perguntaram se poderíamos criar um banco no Chile seguindo o modelo do Triodos Bank e há 5 anos começamos o processo de criar a equipe, fazer a formação das pessoas, fazer estudos de mercado, de viabilidade, conseguir capital. Há 3 anos já estamos financiando projetos naquele país através do crowdfunding e fundos de investimento, o que nos permite que no próximo ano solicitemos a licença bancária. E estamos fazendo o mesmo nos outros países, seguindo o mesmo processo, trabalhando juntos, de maneira que a experiência do Chile sirva para o Brasil e não tenhamos que começar do zero.

II – E já tem parceiros lá?
JM – Sim, pessoas que tem posto capital, fundações que tem dado dinheiro. São pessoas privadas, investidores privados, family offices, que não estão buscando só uma rentabilidade econômica, a qual vão ter, é claro, mas para eles o mais importante é que o dinheiro deles sirva para transformar o mundo. Temos encontrado pessoas que tem colocado capital em troca de bônus que serão trocados por ações quando surgir o banco. Imagine o nível de confiança que temos despertado nessas pessoas, não recebem ações, mas bônus que serão trocados por ações.

II – E como está no Brasil?
JM – No Brasil estamos fazendo estas palestras, apresentando o projeto para ver como as pessoas recebem e como vai se desenvolver.

II – Qual sua opinião sobre a globalização, que é a marca da indústria de investimentos hoje?
JM – Eu gosto da globalização, mas a globalização total, globalizar não só os investimentos mas também a consciência. Muitas vezes levamos investimentos para países que não respeitam direitos humanos. É claro que traz muita rentabilidade, é mais rentável pagar um salário miserável do que um salário digno. É mais rentável destruir um bosque do que voltar a plantar. Mas isso é que não podemos permitir. É bom que o dinheiro circule por todo o mundo, o nosso projeto para América Latina e Brasil certamente receberá dinheiro de fundos de investimentos de outros lugares do mundo, porém vamos explicar o que estamos fazendo e o que estamos financiando.

II – Como vê os fundos de investimento que ganham dinheiro sem financiar atividades e projetos do mundo real?
JM – Esse é outro problema, hoje a grande maioria dos fundos de investimentos são de natureza puramente especulativa. Não estão fomentando a economia real, só buscam rentabilidade. Isso tem que mudar. É bom que o dinheiro seja global, mas a consciência também tem que ser global para garantir que se respeite as pessoas e o planeta terra. Primeiro as pessoas e a terra e depois os benefícios econômicos. Essa é a ordem de valores.

II – Então o propósito do banco ético é financiar a economia real?
JM – Sim. Você sabia que hoje, de todo o dinheiro que se move no mundo, 99% é especulativo? Ao mesmo tempo tenho encontrado muitos projetos econômicos que criariam postos de trabalho muito importantes e que não são concretizados porque nenhum banco quer financiar. Eu, por exemplo, não colocaria meu dinheiro num banco que não financia a economia real, quero financiar projetos reais, seres humanos.

II – Mas as pessoas não estão mais preocupadas com a rentabilidade?
JM – Sim, porque elas não sabem onde o dinheiro delas está investido. Como as pessoas estão obcecadas por rentabilidade, ninguém pergunta o que o banco está fazendo. Se eu for a qualquer banco e perguntar a um cliente: “você sabe onde o seu fundo investe o seu dinheiro?”, a maioria não sabe. O banco investe onde quer. É necessário despertar a consciência das pessoas para se preocuparem com o caminho do seu dinheiro.

II – Os mais jovens começam a ter essa consciência?
JM – Eles estão dando lições aos adultos. E não estão só mudando a consciência, estão agindo. Veja essa jovem, Greta Thunberg, de 16 anos, está dando lições ao mundo. Os jovens olham os adultos e dizem, vocês estão destruindo o mundo.

II – Mas os jovens não são os donos do dinheiro.
JM – Mas serão. E o que fazem está envergonhando seus pais, os adultos e as Nações Unidas. Os adultos deveriam ter vergonha de que seja uma jovem que tenha que nos explicar o que devemos fazer. Confio muito neles e espero que sigam protestando, se manifestando, sem ir às aulas, ensinando que a sociedade está corrupta e que para mudar isso tem que mudar a educação.

Para Sérgio Werlang, assessor da presidência da Fundação Getúlio Vargas e sócio da consultoria Tiba, a queda das taxas de juros no Brasil demorou muito a acontecer. “Ficamos muito tempo com ela em 6,5% e o Brasil não conseguia crescer. Estava óbvio que 6,5% estava muito próxima da taxa neutra ou talvez até um pouquinho superior a taxa neutra. Então, tem que colocar a política monetária para funcionar”, disse ele em entrevista à revista Investidor Institucional. Economista, Werlang foi diretor de Política Econômica do Banco Central (BC) entre 1999 e 2001 e vice-presidente de Controle de Riscos e de Finanças do Banco Itaú entre 2002 e 2012. Veja a seguir os principais trechos da entrevista que concedeu à revista Investidor Institucional.

Investidor Institucional – Qual a tua opinião em relação a queda da taxa de juros no mundo todo? Por que as taxas estão caindo?
Sérgio Werlang – Alguns autores indicam que, entre outras coisas, o envelhecimento da população e a queda da produtividade mundial, tem feito mudanças estruturais na taxa de longo prazo, principalmente na taxa de poupança. Acaba se poupando demais e a taxa de equilíbrio de juros acaba caindo. Mas a meu ver há outros fatores, também importantes. O principal deles é que o setor financeiro não está normalizado, alguns países ainda precisam terminar a reestruturação do seu setor financeiro. Então, você tem causas realmente estruturais, com a população crescendo menos, envelhecendo e mesmo decrescendo em algum momento, e também tem uma queda da produtividade mundial, mas esses dois fatores foram agravados pelas crises financeiras que aconteceram tanto no Japão na década de 90, em 97 mais ou menos, quanto mais recentemente na Europa e Estados Unidos na crise de 2008. Então, para mim, essa é a razão principal razão pela qual as taxas estruturais estão caindo. Se você perceber, esse fenômeno de taxas negativas começou no Japão depois da crise bancária dos anos 90 e no mundo começou depois da crise de 2007 e 2008.

II – Na sua opinião, esses países precisariam aprofundar a reestruturação do setor financeiro?
SW – Sim, a meu ver o Japão ainda tem um trabalho a fazer para terminar a reestruturação do seu setor financeiro, assim como os países que estão com juros negativos de longo prazo. E não estou falando de juros negativos de curto prazo, mas de longo prazo, como acontece na Alemanha, Dinamarca e em outros países que não reestruturaram seu setor financeiro depois da crise do subprime. Nos Estados Unidos, que estão com queda de juros mas são juros positivos a longo prazo, o setor financeiro já está mais normalizado.

II – Nos EUA a taxa está caindo, mas não chega a ser negativa.
SW – Exatamente, esse é o meu ponto. Não chega a ser zero, nem negativa. Nos EUA está caindo um pouquinho, subiu, caiu um pouco, mas está longe de ser negativa. Está em torno de 2%, por aí.

II – O fenômeno da queda das taxas de juros é realmente uma tendência global?
SW – Ela é global se você entende por global os Estados Unidos, a Europa e o Japão, mas não é global se você considera os emergentes.

II – Os EUA estão reduzindo os juros para evitar uma recessão, isso ainda é um mecanismo eficaz?
SW – Sem dúvida nenhuma. Só que, o que acontece quando a taxa de juros está muito pequena é a famosa armadilha da liquidez, que Keynes já tinha mostrado lá atrás que isso poderia acontecer. E isso de fato chegou a acontecer, ou esteve perto de acontecer depois da grande depressão, com juros próximos de zero e recessão. Quando a taxa de juros está muito baixa a efetividade da política monetária é relativamente pequena, de modo que é muito mais importante para estimular a economia utilizar a política fiscal, situação de caixa principalmente, como investimentos públicos e eventualmente queda de impostos, que embora não seja tão eficaz funciona também.

II – No Brasil, a queda da taxa de juros que foi para 5,5% na última reunião do Copom, deve resultar num pagamento menor dos juros da dívida pública. Isso pode trazer algum alívio no ajuste fiscal? Como você vê essa questão?
SW – Sem dúvida, isso é muito positivo. A dinâmica da dívida pública é muito rápida, então com o Brasil voltando a crescer 2,5% ao ano, e isso está quase que contratado se a pauta da reforma da previdência passar, uma taxa de juros de equilíbrio mais baixa pode levar a um equilíbrio da razão dívida/PIB muito mais rápido. E com essa relação mais equilibrada, mais rapidamente a gente poderá voltar a reduzi-la e voltar a ter grau de investimento.

II – A quanto pode chegar a dívida líquida? Qual seu número?
SW – Na verdade eu não estou olhando a dívida líquida, porque depois das pedaladas fiscais ficou uma estatística muito artificial. Na verdade, a dívida bruta eu acho que não vai passar de 80% do PIB, tomadas as medidas corretas.

II – Acha que a taxa de juros no Brasil, embora razoavelmente baixa para nós, é bastante alta para atrair recursos de países desenvolvidos que estão com juros muito baixos ou negativos, como Alemanha, Japão etc?
SW – Não é a taxa de juros que atrai investidor, são as perspectivas de longo prazo do País. A taxa de juros é um dos fatores, mas na verdade o que vai atrair o investidor é se nós teremos investimentos com rentabilidade que seja atraente para a iniciativa privada internacional, basicamente. E é claro que nós temos, porque temos uma escassez enorme de investimentos em infraestrutura. Só pra começo de conversa, temos escassez de investimentos em várias áreas, mas infraestrutura é muito gritante e desde que haja regras estáveis e boa regulamentação dos mercados não há porque o estrangeiro não vir.

II – Alguns acreditam que a vinda dos investidores estrangeiros pode gerar uma corrida aos ativos de risco no Brasil, uma bolha ou algo parecido. O que você acha?
SW – Estamos muito longe disso. Eu diria que isso sequer é visível no horizonte. O que precisamos é aprovar a reforma da previdência, aprovar as reformas estruturais. Esquecer um pouco essa reforma tributária, que é quase impossível de aprovar, e começar a mexer na estrutura de recursos humanos no setor público, fazer uma reforma administrativa importante, como o Rodrigo Maia tem mencionado. Enfim, primeiro precisa resolver o problema estrutural do Brasil, o problema fiscal, para que as pessoas possam investir com tranquilidade.

II – O avanço das reformas, dessas medidas que você citou, podem trazer de volta o investiment grade?
SW – Em breve não, mas eu diria que talvez daqui a uns 2 ou 3 anos sim.

II – Na sua opinião, quais reformas deveriam estar no foco das discussões e não estão?
SW – Em primeiro lugar, em termos de curto prazo não precisaria fazer reforma nenhuma. O Banco Central deve continuar cortando juros, porque ficou um tempão na taxa de 6,5% e o Brasil não conseguia crescer. Então, estava óbvio que 6,5% estava muito próxima da taxa neutra ou talvez até um pouquinho superior a taxa neutra. Então, tem que colocar a política monetária para funcionar. Essa é a primeira coisa. Isso já está em andamento. E em segundo lugar, aprovar a reforma da previdência que é muito boa, espero que o Senado não estrague o excelente trabalho que foi feito pela Câmara dos Deputados.

II – Você tem receio de que ela seja desidratada no Senado?
SW – Tudo indica, pelas declarações, que isso não vai acontecer, talvez possam aguar um pouquinho mas não vão causar nenhum problema maior.

II – Além da questão previdenciária, a máquina pública também precisaria ser enxugada?
SW – Isso é fundamental para resolver estruturalmente o problema fiscal brasileiro, só vamos conseguir resolver isso quando a gente diminuir os nossos lastros não só com a aposentadoria mas também com o funcionalismo público. A partir daí, ou concomitantemente a isso, você pode também diminuir muito os gastos do governo privatizando estatais. Tem muitas estatais que acabam consumindo muito os recursos do governo. Exemplo simples são os Correios, mas tem um monte, como essa EBC, enfim tem muitas estatais que consomem milhões do governo.

II – Na sua opinião, tem que vender?
SW – Você privatiza, ou fecha, essas empresas e concomitante você faz uma reorganização da regulação de alguns setores. No setor de saneamento ela é muito necessária, assim como no setor elétrico e no de gás. O setor elétrico está numa encruzilhada, está demorando um tempão para se reorganizar. Não adianta nada ter uma excelente regulamentação microeconômica de um setor se não houver estabilidade fiscal do país no longo prazo, porque investidor nenhum vem se o país não é fiscalmente estável.

II – Como você vê o conflito entre Estados Unidos e China, que ameaça tornar o comércio global bastante dificultoso, criando problemas para os países emergentes? Isso é uma nuvem no horizonte?
SW – Uma briga comercial entre China e Estados Unidos sempre pode ser uma nuvem no horizonte, principalmente porque a diminuição da desigualdade de renda no mundo têm acontecido através do comércio. O crescimento do comércio internacional até 2008 foi muito acima do crescimento do PIB. Houve uma abertura muito mais agressiva, a abertura comercial foi muito rápida. A partir da crise de 2008 foi que o crescimento do comércio internacional começou a seguir o PIB, ou seja, parou de aumentar. E mais recentemente, principalmente depois do Trump ser eleito, tivemos uma diminuição em relação ao crescimento do PIB internacional. Ou seja, o comércio internacional está crescendo muito lentamente ou decrescendo. Isso não é bom, principalmente para os países emergentes. Contudo, nós temos que lembrar que nós somos grandes fornecedores e competidores dos Estados Unidos em vários mercados, mas de commodities principalmente.

II – Isso pode abrir oportunidades?
SW – Em alguns casos sim, em alguns casos pode ser uma oportunidade para o Brasil. Embora seja uma oportunidade que, enfim, nossa posição relativa não está das piores. Agora, a observação que eu queria fazer em relação a isso é que, no fundo, o mundo pode não ajudar muito o crescimento brasileiro, mas na verdade quem tem capacidade de fazer o Brasil crescer de novo é a gente mesmo, consertando a nossa economia.

II – Seguindo nesse caminho que já está sendo trilhado?
SW – Exatamente.

Apesar da aprovação da reforma da previdência, gerando a tal “potência fiscal” na casa dos R$ 930 bilhões, quase na marca do R$ 1 bilhão que o ministro da economia, Paulo Guedes, havia traçado como sendo o mínimo aceitável, persiste a anemia da economia brasileira. Para o economista-chefe do banco suíço USB, Tony Volpon, a recessão brasileira dos anos de 2014 a 2016 foi a pior que já vivemos, com uma queda do PIB per capita de quase 10%. E está difícil escapar dos seus efeitos, que persistem até hoje. “Foi a maior recessão da história brasileira”, diz ele em entrevista à Investidor Institucional. Veja a seguir:

Investidor Institucional – Todas as projeções de crescimento feitas pelos economistas para este ano estão se frustrando, com revisão para baixo. Porque isso está acontecendo, porque a recessão se mostra tão persistente?
Tony Volpon – O tipo de recessão pela qual o Brasil passou, entre 2014 e 2016, foi muito diferente daquelas que estávamos acostumados. Nosso histórico dos últimos 20, 30 anos, é de recessões causadas por choques externos, na qual depois de um ajuste na balança de pagamento a economia volta a crescer. Mas a recessão que gente teve entre 2014 e 2016 foi diferente, ela não foi fruto de um choque externo, foi uma recessão made in Brazil. Verdade que em 2015 houve uma grande volatilidade na economia chinesa, e isso piorou o processo redutivo que já estava em curso, mas essa foi uma recessão made in Brazil.

II – Na sua opinião, qual foi a causa dessa recessão made in Brazil?
TV – Essa foi a primeira recessão na história brasileira com um componente de crédito muito grande, uma recessão que veio depois de um longo ciclo de crescimento do crédito. Entre 2012 e 2014 a relação crédito-PIB no Brasil praticamente dobrou. Além disso, foi também uma recessão fruto de um mal gerenciamento da macroeconomia, naquilo que foi denominado nova matriz econômica, que foi na verdade uma tentativa derradeira no primeiro mandato da ex-presidente Dilma de continuar o processo de crescimento econômico e de reprimir seus impactos sobre o mercado de trabalho visando a eleição de 2014.

II – Quais os pontos mais danosos dessa nova matriz econômica?
TV – Acho que teve muito crédito direcionado vindo dos bancos públicos, além de um mal gerenciamento da política monetária pelo Banco Central na época, reprimindo a inflação dos preços administrados. Teve também uma intervenção do mercado de câmbio, que levou o BC a vender, entre 2013 e 2014, cerca de 100 bilhões de swaps, reprimindo uma depreciação do câmbio que deveria ter ocorrido em função de vários fatores globais.

II – Quais as consequências disso?
TV – Quando a gente entrou em 2015 tinha não só um grande cargo de crédito na economia, mas também uma conta corrente com 4,5% de déficit, que é muito grande no Brasil, além de crescimento interno perto de 0%. E tinha uma inflação reprimida, com grande defasagem nos preços administrados, e uma posição fiscal já em déficit. Então já estava correndo um déficit primário, uma coisa que o Brasil não tinha antes. A recessão que tivemos em 2016 foi muito, muito grande, o PIB per capita caiu quase 10%. Foi a maior recessão da história brasileira. O dano ou as consequências dessa recessão ainda estão na economia.

II – Acha que é por isso, pela sua profundidade, que a retomada da atividade econômica é tão difícil hoje?
TV – Veja, a inflação era uma questão muito ruim em 2015, mas hoje é uma coisa sanada, acontece a mesma coisa com o déficit na conta corrente, que era 4,5% do PIB e hoje está perto de 0%. Pode parecer que os pontos que geraram aquela recessão estão resolvidos, mas alguns ainda estão na economia e vale a pena comentar dois deles. Um é a questão fiscal. Ainda temos, independentemente do fato de termos tido um enorme avanço com a reforma da previdência, uma posição fiscal deficitária. O segundo é que, em relação aos investimentos da economia, a recessão ainda não acabou. Tivemos uma queda de mais de 30% no nível dos investimentos entre 2014 e 2016, que a gente ainda não recuperou. Apesar da economia começar a crescer de uma maneira tímida a partir de 2017, já estamos no segundo, no terceiro ano desse processo, em agosto de 2019, e o nível dos investimento ainda está no nível que estava em 2016. Isso é muito atípico.

II – Porque o investimento não acontece?
TV – Estamos como naquele filme, “O assassinato no Orient Express”, onde uma pessoa morre no trem e um detetive começa a investigar quem matou a pessoa e depois descobre que todos mataram a pessoa, todos no trem eram assassinos. E no caso dos investimentos no Brasil, vários folders têm contribuído para essa falta de investimentos, entre eles o nível muito agudo de incerteza política, que vem desde o processo de impeachment da Dilma, passando pelo governo Temer, pela eleição muito conturbada de Bolsonaro em 2018 e pela incerteza sobre a natureza desse governo, que não opera no modelo de presidencialismo de coalizão que o Brasil conhecia. Bolsonaro diz que quer uma nova política, mas a gente não sabe muito bem o que é essa nova política.

II – E quem são os outros assassinos do viajante do trem?
TV – O ambiente externo é outro. O ambiente externo em 2018 foi muito ruim, o ano de 2017 foi o melhor para a economia global desde 2011, mas de lá para cá as coisas só tem piorado. E além disso tem também a questão da desalavancagem dos bancos públicos, que deixaram de emprestar. Teve uma queda muito grande dos recursos de crédito vindos do BNDES, do Banco do Brasil e da Caixa, porque o governo bateu no teto do limite fiscal. Apesar do mercado de crédito privado e do mercado de capitais ter surfado parte desse status que foi deixado vazio pelo BNDES, Banco do Brasil e Caixa, a oferta de crédito privado não tem ocorrido na mesma potência de antes, então do ponto de vista da demanda agregada do mercado de crédito a saída desses bancos teve um impacto negativo. Todos esses fatores, incluindo as incertezas políticas e o cenário da economia global, obviamente prejudicam a retomada dos investimentos.

II – O governo está tentando uma via alternativa de retomada do crescimento, via consumo, liberando o FGTS. O que você acha?
TV – Eu acho que é muito diferente fazer uma coisa pontual e uma coisa contínua. Uma medida pontual acaba no tempo e você volta ao que estava antes. O governo, antigamente, como tinha espaço fiscal e creditício, aumentava os gastos e o crédito e com isso mantinha o crescimento em alta. Depois você pagava o preço desse aumento de gastos com o próprio crescimento, mas quando o crescimento não veio ele não teve como pagar e passou de um certo limite fiscal. O que acontece com o governo atual é que ele reconhece, corretamente, que não tem espaço fiscal e então ele fica procurando recursos disponíveis, aquilo que ele poderia adicionar em termos de demanda sem incorrer em piora da situação fiscal, e ai é que entra essa coisa muito brasileira, como a jabuticaba, que é chamado FGTS.

II – Pode funcionar?
TV – O FGTS é um dinheiro que está lá, que supostamente é do trabalhador mas que ele não controla e só pode tirar sob determinadas condições, mas está lá, parado. Em parte é aplicado na construção civil e em parte fica lá, parado. Então o governo pensa, vamos pegar essa grana que está lá parada e direcionar para o consumo, liberar para essa faixa de consumidor de classe mais baixa que vai usar 100% para o consumo. Isso anima a economia. O problema é que vai ser muito pouco, não dá nem prá fazer cócegas no crescimento econômico. O volume que o governo estava pensando em liberar era muito maior, mas ai entrou a questão do financiamento da construção civil, que tem nesses recursos uma fonte de financiamento barato. Então teve que restringir, se direcionasse muito para o trabalhador gastar no consumo não conseguiria financiar a construção civil. Além disso, como sentiu o governo Temer quando fez essa mesma medida, o FGTS alimenta o consumo por um certo tempo e a economia dá aquele soluço e para.

II – É a política do cobertor curto, né?
TV – Acho que é um tiro curto que deveria ser usado apenas para restabelecer a confiança no processo de crescimento, que já está em curso. Se a aposta do governo é de aprovar a reforma da previdência, conseguindo alguma coisa do lado fiscal, e ao mesmo tempo usar a capacidade do Banco Central de baixar os juros, então liberar o FGTS para acionar o gatilho do consumo poderia ser uma boa estratégia. A soma dessas coisas poderia finalmente tirar a economia desse processo semi recessivo que ele se encontra, poderia restabelecer a confiança e acelerar um processo de recuperação econômica. Mas acho que não deveria gastar essa bala até ver que a coisa está começando a andar.

II – Falando em reformas, a da previdência já foi aprovada na Câmara e agora está no Senado e a tributária está avançando na Câmara. Elas estão no caminho certo?
TV – Acho que poderia ser melhor, poderia fazer as reformas de maneira mais célere, mais rápida, com menos entraves políticos. Mas dada a natureza do governo que temos, o Congresso ter tomado para si a decisão de fazer as reformas, é surpreendente. Mas se a natureza da reforma previdenciária é complicada, a natureza da reforma tributária é muito mais complexa, tem direitos muito mais difusos. E vai ter um tempo curto para fazer a reforma tributária. A única coisa que me preocupa na questão tributária é o calendário eleitoral, que passa voando, ano que vem teremos eleições municipais e pára tudo, então não sei se dá tempo de passar uma reforma complexa como essa.

II – As declarações polêmicas do presidente Bolsonaro na questão do meio ambiente podem atrapalhar o processo da entrada de novos investidores, principalmente europeus, para o Brasil?
TV – Olha, existem alguns fundos de pensão de funcionários públicos de países europeus, por exemplo, que olham muito essa questão. Na medida em que o governo brasileiro tem dificuldades em explicar qual é a sua política ambiental, que sofre críticas nessa área e não consegue rebatê-las, então pode faltar o fluxo de recursos desse tipo de fundo. Agora, esses fundos são bastante minoritários, não representam grande parte do fluxo. Acho, a grosso modo, que essa questão específica não deve impedir o resto dos fundos, que não tem esses critérios ambientais tão fortemente definidos nos processos decisórios, de alocar no Brasil. Não vejo isso como sendo um grande impedimento do fluxo de investimentos.

II – O que os investidores estão olhando do Brasil hoje?
TV – O olhar é mais em cima dos fundamentos econômicos e, claro, das questões políticas associadas, como o ambiente jurídico e a proteção do direito econômico. O Brasil, pra falar a verdade, independentemente do Bolsonaro, está juridicamente bem. Tem uma democracia que funciona, tem um judiciário, tem um legislativo, tem um executivo, talvez algum não concorde com decisões que estão sendo tomados nas outras instâncias de poder, mas elas existem e são independentes, coisa que você não tem em alguns outros países emergentes. Então, nesse sentido, independentemente do fato de que o governo Bolsonaro tem problema de imagem, principalmente na Europa, os investidores veem que temos uma democracia que funciona.

II – Nessa guerra comercial entre Estados Unidos e China, quais são as oportunidades e também os riscos para o Brasil?
TV – Eu vejo mais más notícias que boas notícias. Os chineses poderão conscientemente evitar comprar determinados produtos dos Estados Unidos, porque estarão sendo taxados pelo governo americano, direcionando essa demanda para países como o Brasil. Em determinados setores isso pode gerar oportunidades para o Brasil. Mas a grande incerteza que o conflito entre Estados Unidos e China causa na economia global é muito mais importante, inclusive para economia brasileira, do que essa questão setorial. A gente já está vendo um processo de desaceleração do crescimento global, uma forte volatilidade dos mercados, muito em função dessa contenda entre Estados Unidos e a China. Na medida que Brasil é um peixinho nesse oceano onde esses dois tubarões estão brigando, isso impacta a gente negativamente.

II – A política monetária das grandes economias pode diminuir esse impacto negativo?
TV – Essa resposta da política monetária global é um pouco tardia, e é reativa, não consegue impedir que haja essa desaceleração do crescimento global. Ela vai, talvez, amenizar o tamanho e a duração dessa queda, mas ela vai acontecer e já está acontecendo.

II – Os Estados Unidos e a Europa estão baixando juros, esse é o novo perfil do mundo?
TV – Na verdade não é nenhuma grande novidade, estamos há mais de 10 anos vivendo com taxa de juros zero em vários países, como Japão, Europa, Estados Unidos subiu um pouquinho mas já está caindo de novo.

II – Mas hoje mais países estão com juros reais negativos.
TV – Não é só isso, a gente pode falar de taxas e políticas monetárias negativas em vários países, com curva de juros bastante negativas. Tem investidores pagando para aplicar em certos mercados, pela segurança que eles dão. É como um seguro, uma tentativa de várias classes de investidores de preservar capital. Eles dizem, eu não vejo oportunidades de meu capital crescer com segurança e enquanto eu não vejo isso eu só quero segurança. E onde se preserva capital? Aplicando em bônus do governo japonês, do governo alemão, mas com juros reais negativos.

II – Os juros brasileiros podem ser atrativos para esse capital?
TV – Grande parte do otimismo que se tem com os mercados emergentes, como o Brasil, que têm juros de 5% enquanto grande parte do mundo está com juros negativos, deveria atrair investidores. Mas isso não está acontecendo.

II – Por que?
TV – Se você olhar para o fluxo da carteira da renda fixa, ele está negativo faz três anos. Tem saído dinheiro, e não entrado. Os investidores internacionais, quando olham para o Brasil, não se sentem seguros o suficiente para aplicar nesse nível de rendimento, entre 5% a 7% sobre a curva de juros brasileira. Olhando três anos atrás, a gente entrou nessa crise fiscal, e aí eles dizem: se eu aplicar no Brasil será que eu vou receber meu dinheiro de volta? Ele pensa isso, porque a gente vive num mundo onde preservação de capital é a primeira coisa que as pessoas estão procurando.

II – Qual sua projeção de juros e câmbio para o final do ano?
TV – Selic em 5,25% e câmbio a R$ 3,80.

O Brasil tem dado passos na direção certa para ajustar sua economia, fazendo as reformas e gerando um ambiente mais propício aos investimentos para os próximos anos. E, como curiosamente tem acontecido ao longo das últimas décadas, o Brasil parece estar entrando numa fase de crescimento econômico num momento em que o mundo desenvolvido, diga-se Estados Unidos e Europa, entram num ciclo de baixo crescimento e redução de suas taxas de juros.
Para o economista-chefe do Santander Asset, Eduardo Yuki, o principal impacto global do corte dos juros pelo FED americano será a ampliação da liquidez global. Ou seja, um mundo mais líquido, com mais condições financeiras para estimular investimentos ao redor do planeta, deixando alguns emergentes mais atrativos. O Brasil é um desses, diz o economista do Santander Asset. Veja, a seguir, os principais trechos da entrevista de Yuki à Investidor Institucional:

II – Qual sua expectativa para o PIB deste ano?
EY – No começo do ano nós projetávamos um crescimento econômico mais forte para 2019, mas neste momento nossa projeção é de apenas 0,6%. A economia brasileira tinha alguns impulsos para reacelerar nesse ano, mas isso não aconteceu.

II – Quais foram esses impulsos que decepcionaram?
EY – Pelo lado das famílias, a gente projetava um crescimento de massas de salários e também uma geração de empregos, que não era nada espetacular mas estava acontecendo. Além disso, o mercado de crédito para pessoa física estava fluindo, a concessão de crédito para pessoa física crescia cerca de 10% ao ano, o que é saudavel e positivo. E pelo lado das empresas, a gente via as empresas de capital aberto operando com boa lucratividade ou margem operacional já adequadas e níveis de caixa elevados, o que sugeriria a possibilidade de realizarem investimentos. Nada disso aconteceu, não vimos nenhuma aceleração significativa do consumo das famílias e tampouco um incremento dos investimentos das empresas

II – Porque deu errado?
EY – Primeiro, eu colocaria a existência de choques exógenos, inesperados, como a tragédia de Brumadinho, em que o setor extrativo mineral teve prejuízos importantes que impactaram a produção industrial e o PIB brasileiro. Também tivemos um cenário internacional mais adverso, com mais incerteza e mais volatilidade gerada pela guerra comercial entre Estados Unidos e China. E além disso, é importante destacar, houve uma queda da confiança dos empresários a partir de fevereiro, o que ajudou na postergação dos investimentos.

II – Quais seriam as condições necessárias para a retomada do crescimento?
EY – Vamos dizer que, do ponto de vista estrutural, aquilo que o Brasil consegue crescer hoje estruturalmente, nosso potencial não é muito forte. Para um país crescer ao longo do tempo precisa ter três fatores: boa produtividade, taxas de investimento boas e um ritmo de expansão da mão-de-obra importante. A produtividade no Brasil hoje está aquém da desejada, nossa taxa de investimento é baixa, é só olhar os dados do IBGE, e o ritmo de crescimento da mão-de-obra vem desacelerando ao longo do tempo, embora isso seja uma questão natural da nossa demografia. Somando os choques externos, os choques exógenos e um crescimento potencial um pouco menor, o Brasil não tem condições de crescer a taxas elevadas hoje.

II – A aprovação da reforma da previdência não ajuda a mudar esse quadro e retomar o caminho do crescimento?
EY – Entendemos que sim, que a economia deve começar a melhorar já neste segundo semestre. A aprovação da reforma da Previdencia ajuda a melhorar a confiança dos empresários e dos consumidores, e isso, gradualmente, deve melhorar os investimentos das empresas em máquinas e equipamentos. Também deve acelerar a contratação de novos trabalhadores, aquecendo o mercado de trabalho, e com isso gerando um ano de 2020 melhor do que foi o de 2019.

II – O BC tem sinalizado com uma inflação baixa e a possibilidade de cortar juros. Como vocês estão trabalhando essa perspectiva de corte de juros pelo Copom?
EY – Nosso cenário-base é que a taxa Selic encerrará este ano em 5,75%. Ou seja, hoje está em 6,5% e passará para 5,75%. Entendemos que o espaço para o estímulo adicional do Banco Central não é muito grande, basicamente porque a taxa de juros no Brasil já está num patamar estimulativo. A concessão de crédito para pessoa física, que vem crescendo ao redor de 10% ao ano, também é um reflexo de um nível de juros estimulativos. Além disso, a nossa projeção de inflação para o ano que vem está ligeiramente acima da meta, nós projetamos o IPCA de 2020 em 4,3%. Diante dessa projeção, e do nosso entendimento de que os juros já estão em patamares estimulativos, o espaço que o BC tem hoje para estimular a economia não é tão significativo quanto foi o ano passado.

II – Além da reforma da previdência, que outros pontos são essenciais para a retomada da confiança e a volta dos investimentos?
EY – Todas as reformas que estão na pauta do Congresso são muito importantes para o País, cada uma com suas especificidades. No caso da Previdência, a reforma é importante para manter o governo solvente no médio prazo, e nossa expectativa é de que seja aprovada em segundo turno na Câmara agora no começo de agosto e depois no Senado. Com relação à reforma Tributária, o ponto mais interessante é que já existe consenso na sociedade de que nós precisamos realizar essa reforma para simplificar o sistema, para que haja uma redução de custos nas empresas e, consequentemente, uma onda de produtividade gerando mais emprego e mais crescimento. A agenda do Governo é muito positiva, é uma agenda de reforma da previdência, reforma tributária, simplificações, desburocratização, aumento de produtividade, concessões, algumas privatizações. Então, achamos que a agenda do governo é bastante positiva.

II – Há uma divergência em torno da melhor opção para a reforma tributária, se deveria seguir um modelo igual à CPMF, tributando a movimentação financeira, ou um modelo como o do IVA, tributando o consumo. Qual sua posição?
EY – Nós não temos uma posição. Estamos analisando as duas possibilidades, para que possamos tomar as melhores decisões para nossos clientes.

II – Mudando para o cenário internacional, o FED também tem sinalizado que vai reduzir taxa de juros. Como isso impacta a economia brasileira?
EY – A gente acredita que o FED vai começar a reduzir os juros nos Estados Unidos já no final deste mês de julho, e o principal impacto para o mundo é a ampliação da liquidez global. Ou seja, um mundo mais líquido, com mais condições financeiras para estimular investimentos ao redor do planeta, deixando alguns países emergentes mais atrativos. O Brasil é um desses casos. O Brasil é um país com reformas importantes em andamento, o que deixa o cenário mais positivo em um ambiente em que a taxa de juros mundial diminui. É importante ressaltar que não é só o FED que está com um discurso mais favorável a estímulos monetários, os diversos bancos centrais do mundo estão fazendo isso. O Banco central europeu também está com um discurso de que pode voltar a estimular sua economia e o BC chinês já está reduzindo compulsório desde o ano passado, que é uma forma de estímulo. Essa conjunção de bancos centrais estimulando as suas economias gera mais liquidez para o mundo, o que favorece os países emergentes que estão fazendo a lição de casa, como é o nosso caso.

II – Você diria que juros baixos são a nova cara do mundo?
EY – Eu acho que, neste momento, sim! A nossa leitura é que existem fatores temporários e fatores estruturais trabalhando em conjunto para que isso aconteça. O fator temporário que tem gerado isso é a guerra comercial. A guerra comercial entre EUA e China tem gerado um ambiente global um pouco mais incerto, tem gerado uma baixa na demanda por ativos e uma desaceleração importante das exportações chinesas, o que deve impactar o setor industrial americano. Então esse fator conjuntural ajuda nesse ciclo de redução dos juros do mundo. Mas existem também outros fatores estruturais, e um desses fatores que as economias estão começando a avaliar com um pouco mais de cuidado é a questão demográfica, que podem estar alterando as condições de juros no mundo, e outro fator é o aumento da competição no mundo. Quando você tem um aplicativo que consegue comparar preços, isso ajuda a deixar a inflação mais contida no mundo. Isso ajuda a entender porque a inflação ao redor do mundo tem se comportado de maneira bastante favorável.

II – Há o perigo de que essas tecnologias tragam deflação, como acontece no Japão?
EY – Acho que não. O caso do Japão é bastante específico, tanto é que se você olhar o crescimentodo do PIB per capta japonês é igual ao americano ao longo do tempo. O que acontece no Japão é que a população está diminuindo, você tem uma parte da população com uma taxa de natalidade baixa, então isso faz com que você, com o crescimento próximo de 1% tenha um PIB per capta próximo de 2%. Nos Estados Unidos, se você crescer 3% com um crescimento populacional de 1%, você tem o mesmo crescimento de PIB per capta do Japão. Então, as pessoas precisam ter muito cuidado ao comparar o caso japonês com o que está passando no resto do mundo. O caso do Japão é muito específico, é um caso de queda de população, e isso tem os seus desdobramentos sobre a demanda total da economia, consequentemente, sobre as condições de preços e produção.

II – Voltando ao impacto das novas tecnologias nos níveis de preço, elas gerariam um controle maior sobre a inflação?
EY – Acho que sim, não estamos falando de um mundo em deflação e sim de uma inflação um pouco mais contida, tanto é que se você olhar a inflação americana, o CPICOR, que é o núcleo de inflação, nos últimos doze meses ficou em 2,1%, que é um nível de inflação Ok. Não é uma inflação alta, mas também não é deflação.

II – Com relação ao conflito da China com os Estados Unidos, isso pode afetar o crescimento chinês?
EY – Desde o ano passado, nós temos uma projeção de crescimento chinês um pouco abaixo do consenso. Para este ano, a gente espera que o PIB da China cresça 6% e o consenso está em torno de 6,2%, 6,3%. De onde vem a diferença da nossa projeção? É que nós já tínhamos incorporado em nossas estimativas a guerra comercial com os Estados Unidos, que prejudica o setor exportador chinês, e isso já está acontecendo. As exportações chinesas já estagnaram nos últimos 12 meses, pararam de crescer. Somando-se a isso, entra um fator estrutural importante. O governo chinês já vem, há algum tempo, tentando rebalancear sua economia, dando mais peso ao consumo das famílias ao invés do consumo das empresas, dar um pouco mais de atenção ao setor de serviço ao invés do setor industrial.

II – Como isso impacta a economia chinesa?
EY – Todo processo de transformação estrutural acaba gerando um pouco de desaquecimento na atividade. Essa reestruturação da economia já estava sendo feita através de um pouco mais de controle sobre crédito, ela já estava na nossa conta. Para o ano que vem, entendemos que esse fator cíclico, que é a guerra comercial, tende a persistir em alguma magnitude. O choque aconteceu este ano, mas a parte estrutural vai continuar no ano que vem, ou seja, a China está de desenvolvendo e vai passar a ter uma cara, uma estrutura mais parecida, ao longo do tempo, com os países desenvolvidos e, nesse contexto, achamos natural que o ritmo de crescimento chinês desacelere.

II – Mas ainda se mantém bem acima dos países desenvolvidos?
EY – Num país pequeno como era a China vinte, trinta anos atrás, era fácil crescer a taxas de 10%, mas agora é mais difícil crescer 6% ou 7% em cima de um PIB muito maior. É uma contribuição em qualidade de vida, em quantidade monetária, muito mais do que lá atrás.

II – Quais os impactos diretos para os produtos brasileiros da guerra comercial dos Estados Unidos com a China?
EY – Para o Brasil, a consequência da guerra comercial ainda é moderada em termos de impacto direto. O que exportamos hoje é minério de ferro, produtos agrícolas, e a China continuará demandando esses produtos. Esse impacto para nós é mais comedido.

II – Nossa pauta de exportações para a China poderia mudar, agregar novos produtos que antes a China comprava dos Estados Unidos?
EY – Acho que sim, mas naquilo que produzimos bem, que temos alta produtividade, que são as commodities agrícolas, carne, soja. A demanda por proteína tende a ser um fator importante para o Brasil. Eu não vejo esse desaquecimento chinês, ao longo do tempo, como um problema para o Brasil neste momento.

II – Quer dizer que, apesar do fraco crescimento do PIB neste ano você está otimista?
EY – Eu diria que sim, olhando pra frente nós temos uma visão mais confiante de uma retomada da atividade econômica, que não acontecerá como uma explosão mas será de forma gradual com a aprovação das reformas e fazendo a lição de casa. O Brasil está no seu ritmo com as reformas, a redução de juros também deve ajudar, assim como medidas que o governo que deve anunciar em breve, provavelmente a liberação do FGTS.

O mercado de capitais, assim como praticamente todo o setor privado do País, acompanha atentamente as negociações para a aprovação da Reforma da Previdência, que devem dar o tom para a retomada de uma série de projetos privados de investimento na sequência da sua aprovação pelo Congresso. Para o vice-presidente da Anbima, José Eduardo Laloni, o mercado não trabalha com a hipótese de que a reforma não seja aprovada. “Eu só trabalho com o cenário da reforma passando”, disse ele em entrevista à revista Investidor Institucional, na qual explica alguns movimentos do mercado de capitais, inclusive se antecipando à aprovação, e que provocam alta em vários ativos de mais risco.

Investidor Institucional – Com a queda dos juros, os investidores devem tomar mais risco para garantir a rentabilidade dos seus investimentos. Como isso muda a cara do mercado de capitais?
José Eduardo Laloni – Essa mudança das taxas de juros, que estão baixas há bastante tempo, estão produzindo uma transformação grande do mercado de capitais nos últimos dois, três anos. Entre outras coisas, está possibilitando o crescimento de assets independentes, de novos players no mercado de gestão, são mudanças que estão tirando todo mundo da zona de conforto e obrigando o mercado a tomar riscos adequados para melhorar os retornos.

II – Tem também as plataformas eletrônicas de distribuição de fundos, que trazem novos investidores para o mercado e com isso ajudam a viabilizar muitas assets independentes. Qual o impacto do crescimento dessas plataformas?
JEL – As plataformas independentes estão modificando o mercado, são mais pessoas físicas entrando na bolsa, mais pessoas físicas comprando fundos de investimentos e fazendo com que mudem suas estratégias de alocação. Tudo isso derivado da taxa de juros mais baixas. Mas eu acho que os players tradicionais também estão se movimentando, abrindo suas plataformas digitais, buscando competir com as plataformas digitais independentes. Então, está todo mundo sentindo a competição, as plataformas digitais e o mercado tradicional dos grandes bancos, das grandes assets. Isso faz com que o mercado avance.

II – Quem ganha, no fundo, é o investidor?
JEL – Claro, no fundo esses novos players ajudam o investidor final a ter melhores formas de investimento, melhor acesso aos ativos e acho que é disso que precisamos. Somos ainda muito pequenos, outro dia comemoramos 1 milhão de pessoas com negócios na Bolsa de Valores. Veja, 1 milhão de pessoas num país de 200 milhões é muito pouco. Então, por mais que a gente esteja avançando, acreditamos que o mercado de capitais brasileiro tem ainda muito espaço para evoluir.

II – Muitas assets já estão reposicionando seus fundos, comprando ações para colher os frutos de uma alta que viria com a Reforma da Previdência. Não é precipitado, visto que a reforma está indefinida?
JEL – Acho que não, a reforma é uma questão de tempo para o mercado. Já tem vários casos de fundos de ações que estão se movimentando mais para o mercado de capitais de renda variável para se antecipar à reforma. Olhando historicamente, vemos que o mercado de renda variável tem muito potencial de crescimento, e com a perspectiva da Reforma da Previdência várias operações estão por vir a mercado. A gente escuta falar que negócios estão sendo entabulados, bancos de investimentos se movimentando, então vamos ter muitos negócios mais pra frente.

II – E se a Reforma não andar?
JEL – Eu só trabalho com o cenário da reforma passando. Hoje existe um bom entendimento do público em geral de que elas são necessárias e, naturalmente, mesmo com todas as dificuldades e complexidades, acho que teremos boas notícias no segundo semestre. Penso que isso vai puxar o mercado de capitais como um todo, principalmente o poupador externo, que está aguardando esse momento para precificar melhor as ofertas brasileiras.

II – Qual a participação do investidor externo no mercado hoje?
JEL – Antigamente, a preponderância era muito maior dos estrangeiros na compra de ações e agora já se vê uma presença mais ativa dos gestores brasileiros de recursos de renda variável nas ofertas. No último balanço da Anbima, no acumulado de cinco meses até maio, a participação dos investidores institucionais brasileiros nas subscrições de ofertas públicas de ações foi de 47,3% contra 51,9% dos investidores estrangeiros. No ano passado, no mesmo período, a participação dos institucionais era de 28,1% contra 63,6% dos estrangeiros. Então melhorou bem, é a nossa melhor marca desde 2014.

II – A participação do investidor estrangeiro tende a diminuir?
JEL – Penso que o investidor internacional vai continuar sendo parte importante do mercado de renda variável, porque a liquidez do mercado internacional para esse tipo de ativo é enorme. São players que não deixarão de participar do mercado de renda variável no Brasil. Penso que eles voltarão a ter um peso grande nas ofertas públicas no Brasil, mas ao mesmo tempo o mercado de gestão local também vai crescer. Acho que teremos dois “bolsos” querendo comprar ações do Brasil: não só o mercado externo, vindo com mais força depois a Reforma da Previdência, quanto o mercado local que está crescendo muito.

II – O boletim da Anbima mostra queda na participação dos estrangeiros também no mercado de renda fixa.
JEL – Sim, no acumulado do ano até maio os estrangeiros subscreveram só 21,9% das debêntures enquanto os institucionais brasileiros subscreveram 73,1%. No ano passado, no mesmo período, os estrangeiros foram responsáveis por 33,8% das subscrições contra 63,1% dos institucionais. Mas também não tivemos muitas emissões na renda fixa.

II – Porque diminuíram essas emissões, é falta de crescimento econômico?
JEL – Os números não vieram muito fortes neste ano, comparados com o ano passado, quando a gente teve um crescimento muito forte na renda fixa. Como o País não cresce, o mercado de crédito não cresce e isso reflete no mercado de capitais. Por outro lado, a gente tem avançado em segmentos onde tradicionalmente eram as carteiras dos bancos que forneciam recursos para as empresas. São recursos para empresas novas, grandes transações de M&A sendo financiadas por mercado de capitais de renda fixa e não por carteiras de bancos, então nesse sentido há uma certa pujança no mercado de capitais.

II – Na sua opinião, num novo ciclo de crescimento os grandes projetos vão se financiar mais com ações ou com debêntures?
JEL – Acredito que será um misto dos dois. Nos últimos anos, especialmente em 2018, tivemos um movimento gigantesco de debêntures de infraestrutura financiando projetos e agora temos perspectivas de novas empresas de infraestrutura entrando no Brasil. Então, acho que teremos um misto de capital estrangeiro, capital local, ações e renda fixa. E isso é que é saudável, essa é a fórmula boa. Você alavanca um pouco a empresa, traz um pouco de capital de fora, levanta recurso no mercado local de renda variável. É um mix saudável.

II – Qual sua projeção para o segundo semestre?
JEL – Acho que teremos um segundo semestre bem melhor até do que as expectativas que tínhamos inicialmente. O crescimento econômico decepcionou neste primeiro semestre, mas podemos ter boas notícias para o próximo. Outra coisa que deve movimentar o mercado de capitais, tanto de renda fixa quanto de renda variável, é o início dos processos de privatização, de concessões. Não é algo para 2019, porque demora um pouco até se conseguir colocar tudo da forma correta, mas penso que para o final deste ano e a partir de 2020, mais fortemente, teremos muita movimentação nesta área.

II – Acha que será via mercado de capitais?
JEL – Acho que sim, vai ser via mercado de capitais: empresas captando para adquirir concessões, empresas novas estrangeiras e brasileiras comprando empresas e utilizando o mercado de capitais para financiar a expansão. Acho que há uma outra vertente de crescimento do mercado de capitais que vai se dar através das privatizações e concessões.

II – Por onde começam as privatizações?
JEL – Os primeiros leilões, já programados, são as concessões no setor elétrico. E a partir de 2020, grande parte das estradas começam a vender suas concessões, tem um movimento novo de investimentos nessas estradas que estão em término de fase de concessão. Outro segmento que vejo com muita esperança é o de saneamento básico, já que tivemos um marco regulatório importante na semana passada que pode abrir uma frente de investimentos enormes nesse setor. Temos grandes deficiência nessa área, alguns calculam a necessidade de investimentos de R$ 400 bilhões para “consertar” a questão de água e de esgoto. Então, é um mercado enorme que pode se abrir para o investidor tanto de equity quanto de títulos.

II – Muitos acham que até que seja aprovada a Reforma da Previdência todo esse mercado continuará em compasso de espera. O que você acha?
JEL – Logicamente existe uma expectativa em cima da Reforma da Previdência, então você tem algum represamento de operações, principalmente na renda variável. Mas por conta disso você vai ter preços melhores quando a reforma for aprovada.

II – Muitos fundos de pensão estão nessa situação, de compasso de espera. Você acha que eles podem estar perdendo uma janela de oportunidade?
JEL – Os fundos de pensão são os poupadores de longo prazo mais típicos, são perfeitos para projetos onde haja necessidade de grandes investimentos de longo prazo pois não tem pressão para sacar o dinheiro no curto prazo. Acho que, naturalmente, seriam os grandes tomadores desses riscos mais de longo prazo. O que aconteceu no Brasil, nos últimos anos, é que tivemos uma taxa de juros muito alta, que acabou deixando os retornos desses fundos num patamar confortável. Mas eu já vejo, nos últimos seis meses, um ano, um movimento maior dos fundos de pensão no sentido de se estruturarem para voltar a comprar crédito privado e correr risco de longo prazo.

II – Como investidores de longo prazo, eles deveriam estar tomando mais risco?
JEL – Eu acho que os fundos de pensão são um grande player do mercado de renda fixa e variável de longo prazo, então devem realmente participar e se aparelhar o mais rápido possível para entrar neste mercado. Nós passamos por uma série de restrições, do ponto de vista legal, que inclusive a Anbima está ajudando a mudar, como na questão de poder comprar papel de empresa fechada, de restrições que a gente tinha e ainda tem nos fundos de pensão na compra de equity, na compra de ações. Os fundos de pensão têm que se estruturar cada vez melhor para poder absorver essa expectativa que nós temos de uma melhora no mercado de renda variável.

II – Falando sobre fundos imobiliários, qual sua opinião sobre esse segmento?
JEL – Os fundos de investimento imobiliário têm tido um desempenho muito bom nesses últimos tempos. São um híbrido entre ações e renda fixa, porque paga um aluguel, gerando uma renda, e ao mesmo tempo a cota oscila dependendo da vacância, da estratégia de ocupação dos imóveis. Além disso a questão regulatória é importante. Recentemente, houve um aspecto importante que foi a questão do destrato, uma regulamentação importante porque estava atrapalhando muito as incorporadoras o fato de você vender e depois não ter certeza se vendeu mesmo.

II – Os segmento imobiliários devem voltar a buscar o mercado de capitais?
JEL – Do ponto de vista de lançamentos, já vemos um pouco mais de dinamismo nesse setor. Mas é um setor que vem machucado dessa crise, sentiu muito os anos de 2014, 2015, 2016. Somente a partir de 2017, com a queda das taxas de juros, é que a gente começou a ver uma retomada. Mas a regulamentação do destrato foi importante, isso deve começar a ajudar muito o mercado imobiliário a ter mais dinamismo.