O mercado financeiro brasileiro se desenvolveu de maneira sem igual nos últimos anos através do fenômeno conhecido por financial deepening. As taxas de juros reais em patamares bastante baixos incentivaram o processo de democratização dos investimentos, dando acesso a investidores à produtos bastante sofisticados. Além disto, este patamar de prêmios bastante espremidos em ativos da renda fixa (TÃtulos Públicos, CDBs, Debêntures, entre outros) forçou a busca dos investidores por produtos/estratégias com maior orçamento de risco de modo a alcançar seus objetivos de médio/longo prazo.
As Entidades Fechadas de Previdência Complementar, como parte integrante do Mercado de Capitais, também passaram a se ajustar neste novo contexto de modo a cumprir com suas obrigações vincendas e alcançar as respectivas metas atuariais. Por este motivo, vimos um movimento expressivo de aumento na exposição das EFPCs em ativos de risco, notadamente através dos fundos multimercados e de ações. Isto não seria um problema, se em muitas ocasiões os vieses comportamentais não predominassem no processo decisório das fundações, levando a mudanças ineficientes para as carteiras dos participantes nos perÃodos “ruins†destes produtos de maior risco. “Neste ambiente, na busca por acertar o “ativo da vez†e o “melhor timing†de entrada e saÃda, as fundações acabam por perder a recuperação dos fundos consistentes no longo prazo. O entra-e-sai eleva o custo financeiro e fiscal para o investidor e diminui a taxa interna de retorno (TIR) do cotistaâ€, comenta Matheus Giannini, do time de Relações com Investidores Institucionais da AZ Quest.
Há uma vasta gama literária sobre este tema, com artigos e estudos empÃricos que comprovam as teses acima mencionadas. Enfatizamos abaixo dois estudos sendo, um deles, um experimento interno com os nossos cotistas na AZ Quest.
Primeiramente, quando olhamos para o desempenho anual das classes de ativos no Brasil há uma alternância grande entre elas no ano após ano. De fato, é impossÃvel saber qual ativo terá melhor desempenho no ano seguinte e a mudança da carteira geralmente tem consequências negativas para a performance (Ex: dólar foi a pior a estratégia em 2017, a melhor em 2018, a pior em 2019 e a melhor em 2020 e 2021). O segredo é a diversificação da carteira, mantendo uma exposição estrutural em cada classe e mantê-los no longo prazo. Market timing é comprovadamente ineficiente.
Nesta mesma linha, os processos internos das EFPCs, muitas vezes, reforçam estes comportamentos de entra-e-sai mencionados acima. Isto porque os Processos de Seleção que são norteados por performance quantitativas dos últimos 12, 24 ou 36 meses para avaliar a qualidade de um fundo/gestor acaba por perpetuar exatamente este comportamento ineficiente, resgatando do fundo de menor performance e investindo no fundo mais rentável do passado recente. Este modelo, superado no exterior há décadas, deveria levar em conta e com maior ênfase o estilo de gestão de cada fundo, a consistência do gestor nas janelas de 5 anos ou mais (e não em 1 ou 2 anos) e critérios qualitativos tais como robustez da equipe, processos de risco e compliance.
Indo na contramão deste movimento, o Serpros, fundo multipatrocinado do Serpro, se manteve fiel à alocação de ativos prevista e planejada no passado, se distanciando de vieses emocionais no momento do processo decisório. “Decidimos por manter intacta a parcela estrutural dos investimentos de risco mesmo com o ALM sugerindo sua redução. Entendemos que estes ativos devem se pagar no longo-prazo e qualquer movimento da carteira neste momento implica em realização de prejuÃzos†comenta Mylene Konichi, Gerente de Investimentos da fundação.
Nesta linha, um vasto estudo da The Economist, entre 1984 e 2002, revelou também um resultado interessante. Segundo ele, a média dos fundos de ações ativos que seguiam o S&P-500 como benchmark apresentaram rentabilidade de 10,9% ao ano. A rentabilidade média dos investidores nestes mesmos fundos, no mesmo perÃodo, foi de apenas 2,7%. Nossos estudos com o AZ Quest Small Mid Caps FIC FIA, eleito o “Fundo da Décadaâ€, mostram um resultado muito parecido. Na ânsia de resgatar em um momento “ruim†e tentar acertar o ativo da vez, o cliente perde a recuperação e acaba por não capturar a performance do gestor porque não teve paciência.
O fundo, nosso flagship na Renda Variável e produto de destaque nas carteiras da EFPCs, performou 14,41% ao ano ou 469,11%, lÃquido de todas as taxas, desde 2009. O Ibovespa, no mesmo perÃodo, retornou 3,71% ao ano ou 59,99%. Surpreendentemente, o investidor médio do AZ Quest Small Mid Caps obteve um desempenho de 6,48% ao ano ou 126,25%. Em outras palavras, os vieses comportamentais e a ânsia de acertar o melhor timming das classes/fundos, fizeram com que o investidor perdesse mais da metade da performance do fundo!
Um outro estudo, desta vez da Fidelity, fez uma revisão de desempenho das carteiras dos clientes dentro da corretora para determinar qual tipo de investidores apresentaram os melhores retornos entre 2003 e 2013. Para a surpresa de muitos, a auditoria revelou que os melhores investidores pertenciam a contas inativas ou de pessoas que já haviam falecido! As mudanças nas carteiras, resgatando na baixa e aplicando na alta levaram a prejuÃzos expressivos para a carteira destes investidores.
Acreditamos na AZ Quest que o processo de avaliação e monitoramento de fundos/gestores deve considerar aspectos muito mais amplos do que a performance passada de curto-prazo. Especialmente nos fundos de ações, entendemos que a consistência de longo-prazo é mais importante que o desempenho de curto-prazo. Possivelmente, o AZ Quest Small Mid Caps FIC FIA nunca tenha tido o melhor desempenho em nenhum ano individualmente, de 2009 até hoje. E, no entanto, foi o campeão em performance da década, no agregado deste perÃodo.
Investimento não é uma corrida de 100 metros, é uma maratona.
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Escrito por Mylene Konichi, gerente de investimentos da fundação SERPROS e Matheus Giannini, relações com Investidores Institucionais da AZ Quest Investimentos.