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Estratégias conservadoras venceram
Após um pico nos spreads na crise de Americanas, aproveitado pelas gestoras, papéis mais nobre começaram aos poucos a normalizar as taxas

Edição 364

Houve dois momentos distintos no mercado de renda fixa no ano passado: até maio ele sofreu o reflexo forte dos eventos de crédito, com resgates na indústria e o movimento generalizado dos gestores para pagar esses resgates abriu os spreads, observa Sami Karlik, head de fundos de crédito privado high grade da Tivio Capital. O efeito bola de neve afetou a marcação dos ativos de crédito em geral, mas a partir de meados de maio os gestores enxergaram oportunidades a serem exploradas nos picos de spreads, que chegaram a 2,7% mais CDI, contra as taxas de 1,4% a 1,5% no início do ano.
Depois disso os fluxos começaram a voltar até que, no final do ano, a marcação andava por volta de 1,6% a 1,7%, patamar em que está até hoje. “Os ativos de setores mais nobres, como os de energia e saneamento, já estão operando com spreads abaixo do patamar pré-Americanas, mas os ativos do varejo/consumo e a indústria como um todo ainda estão acima do que era antes daquele evento”, explica o gestor.
Isso ocorre porque os resultados das empresas ainda não mostram reação suficiente. Ele avalia que o mercado de crédito em geral precisa mostrar o efeito da redução do custo de capital porque a Selic média ainda não se refletiu sobre os resultados das empresas, o que deve acontecer no segundo semestre.
A performance positiva do mercado este ano, diz Karlik, reflete as perspectivas de recuperação judicial da Americanas e da Light, além da recuperação extrajudicial da Unigel. “O cenário é positivo e o nosso fundo Banks, por exemplo, que tem setores mais defensivos, capturou o fluxo que saiu dos corporativos e continua bem”, conta.
Com a projeção de Selic terminal em 8,5% contra o patamar entre 9,5% e 9,75% projetado pelo mercado, a casa vê um ambiente de maior previsibilidade em 2024, avalia Eduardo Bujan, head de investment solutions da Tivio. “Estamos um pouco mais confiantes nas previsões para os juros reais e nominais no mercado local e há menos cascas de bananas espalhadas pelo chão, mas o que dita o tom é o juro americano”, afirma.
Ao mesmo tempo, ele admite que o mercado segue ainda machucado pelos erros cometidos em 2023 em relação aos movimentos de política monetária. “Ao longo do ano o mercado apostou muito no fechamento dos juros mas ignorou que o Brasil não poderia se descolar tanto dos juros nos EUA.
A decepção com a inflação americana e a discussão sobre o soft-landing ou no-landing refletiram a incapacidade de previsão do mercado quanto ao nível de juro lá, uma discussão que continua este ano. “Isso explica nossa performance em relação à indústria porque acertamos em cheio que seria um ano de muita incerteza e mantivemos uma abordagem muito conservadora, investindo nos modelos quantitativos também para a renda fixa”, explica o gestor.

Sem marcha a ré - Em tom mais favorável, ainda que não siga na mesma intensidade de otimismo registrado no final do ano passado, o ano de 2024 traz uma visão que continua positiva. “O Brasil continua a discutir a questão fiscal, mas a arrecadação do governo está surpreendendo para cima e isso contrabalança o lado dos gastos, avalia Marc Foster, head da Western Asset Management no Brasil. “A incerteza permanece mas não é capaz de fazer o mercado dar marcha a ré. Na curva dos juros, apesar de alguns receios, não há nada que devolva o otimismo registrado no final do ano passado”, diz.
“A trajetória de queda da Selic, contudo, mostra que os fundos de pensão brasileiros “precisam começar a se mexer” e discutir a diversificação de várias maneiras também na renda fixa, olhando para as opções em IMA-B ativo, inflação e mais ainda para crédito privado, que volta a ser uma alternativa interessante para o institucional tanto quanto para o varejo”, afirma o gestor. Para ele, também voltará à tona este ano a discussão sobre diversificar investimentos por geografia, frente à projeção da Selic terminal de 9% este ano.
Ao longo de 2023, ele observa que o cenário acabou convergindo para a visão da gestora em relação à inflação e ao juro. “A trajetória não foi linear no ano, que começou com o novo governo e a PEC da “gastança”, então o aspecto fiscal sempre esteve na pauta como ameaça à capacidade de corte de juros pelo BC”, diz. Ao mesmo tempo, o Fed melhorou gradativamente as projeções de corte e o mundo entrou em cenário de inflação menor e redução de taxas, agora com dúvidas sobre o timing do Fed.
Na asset, o fundo em IMA-B ativo (inflação) ganhou com esse cenário porque não está limitado à inflação mas pode fazer também alocação pós e prefixada desde que cumpra o objetivo em IMA-B. “Foram as posições prefixadas que fizemos ao longo do ano que nos ajudaram não só nesse fundo mas em toda a carteira de renda fixa”, conta Foster.
No final do ano, o ambiente global passou a ser “portador de esperança” e contaminou todos os mercados com isso, trazendo ondas de choque que se refletiram também na bolsa porque foi afastado o receio de recessão.
Este ano as posições principais da gestora nos portfólios locais estão em juros, com uma ponta longa que pode ser usada como proteção em caso de chuva. Entre os fatores de incerteza está o imponderável geopolítico, assim como a eleição nos EUA no segundo semestre, capaz de gerar alguma volatilidade. “A economia americana, entretanto, não depende tanto do governo como aqui e lá o mercado não costuma chacoalhar tanto em período eleitoral. A eleição vai entrar na pauta do mercado, sim, mas nunca é um fator de ruptura”, diz Foster.

Conservadores ganharam - O susto da Americanas nas primeiras semanas do ano e a subsequente onda de reprecificações com abertura de spreads, seguida pelo evento da Light, criaram um ambiente em que os fundos mais conservadores rodaram bem melhor no primeiro semestre, com pouca ou nenhuma exposição a crédito, lembra Eduardo Arraes, sócio e head dos fundos de crédito corporativo da BTG Pactual Asset Management. “No segundo semestre isso se inverteu e os fundos que aparecem melhor no ranking são aqueles de liquidez diária. Foi um período que já pegou a normalização dos spreads de crédito porém ainda sem muita captação a não ser nos fundos mais conservadores, diz.
Este ano, a indústria já vê entrada forte de recursos e as contrapartes dos fundos são companhias que têm se beneficiado da Selic mais baixa. A percepção é bem melhor e a taxa ainda está em níveis elevados. “O primeiro semestre de 2024 será bem relevante para todos os segmentos de crédito, com muito apetite pelos ativos isentos, que agora terão sua oferta bem restrita em LCI, LCA e CRA, só o segmento de infraestrutura não foi impactado”, diz.
Ele observa que o mercado reage também ao impacto da tributação dos fundos exclusivos e vê espaço para crescimento forte nas estratégias de renda fixa isentas. “Já há bastante demanda por infraestrutura aqui,assim como Fundos de Investimento Imobiliário, fundos de investimento no agronegócio e debêntures incentivadas. Devem crescer a demanda e a oferta de debêntures incentivadas de infraestrutura”, afirma Arraes.
Este ano a casa continua com a mesma diretriz de qualidade de crédito e fundos muito seletivos, afirma Mattioli. A asset tem hoje R$ 70 bilhões sob gestão em fundos que carregam crédito e vê tendência positiva de crescimento para este ano, inclusive nos multimercados.
“Há bastante fluxo para os fundos de renda fixa ativos e estamos bem posicionados para crescer nessa classe”, afirma Julio Filho, CO-CIO de multimercados.

Melhores gestores em Renda Fixa (arquivo em pdf)